房地產調控政策放鬆的腳步正在加速。
僅4個月，經營性房地產就迎來兩次重大政策突破。2023年10月，商業地產公募REITs破冰，2024年1月，經營性物業貸款被打開了一個“大口子”。
1月24日，中國人民銀行辦公廳、金融監管總局辦公廳聯合印發《關於做好經營性物業貸款管理的通知》（下稱“《通知》”），明確表示經營性物業貸款可以用於償還房企的公開市場債券。
這項政策最大的意義不僅在於用途變廣，更在於“用途擴大”極大地提升了經營性物業在銀行層面的估值。
“在此之前，經營性物業貸款只能用於專案本身，比較多的是裝修，核算用途的時候就會導致放款的額度不高，所以銀行做的也不多。”一名商業銀行對公部門的員工對《鳳凰WEEKLY地產》稱。
廣東省城規院住房政策研究中心首席研究員李宇嘉認為，這項政策是在“倒逼存量經營價值最大化”，“是解決房地產和銀行之間資訊不對稱，誕生房地產白名單的唯一路徑”。
“這個政策是房地產行業調控十年來最大的政策放鬆。”一名TOP級房企的財務高層對《鳳凰WEEKLY地產》表示，“極大利好龍湖、金地、萬達等多家企業。”
據一份1月25日萬科與投資者交流的會議記錄，萬科表示，“隨著政策的出臺，銀行會制定執行細則，我們將與銀行協商新的經營性物業貸專案。銀行對這一塊表現出較高的興趣，新的專案落地速度預計會加快。同時，我們可能會用新貸款置換一些已有的物業貸，釋放更多額度。但具體多少取決於後續與金融機構的磋商。”
價值最大化
《通知》細化了商業銀行經營性物業貸款業務管理口徑、期限、額度、用途等要求，抵押的資產不限於商業綜合體、購物中心、商務中心、寫字樓、酒店、文旅地產專案等(不包括商品住房、租賃住房) 。
“融資用途是房地產融資的最核心問題。”上述TOP級房企的財務高層介紹。
新政有兩點非常明確。首先，用途擴大，“除發放經營性物業貸款用於與物業本身相關的經營性資金需求、置換建設購置物業形成的貸款和股東借款等外，還可發放經營性物業貸款用於償還房地產開發企業及其集團控股公司（含並表子公司）存量房地產領域的相關貸款和公開市場債券。”《通知》中顯示。
另一個明確的點，經營性物業貸款仍然嚴禁用於購地：“不得用於其他型別專案的新增購地、新建專案或其他限制性領域。”
“可用於償還公開市場債券”，是此次政策最大的突破。
“經營性物業貸允許直接償還存量房地產領域相關貸款和公開市場債券，這對於未違約企業的債務償還能力有極大的增強。”華安基金在報告中表示。
除了使用效率，更重要的是，放貸的額度將得到提高。
“經營貸之前要求不能用於土地款，存量不能置換情況下，要找到新的用途，比如裝修。如果是新增裝修用途，要有憑證銀行才能放款，房企得去找施工合同之類的。再加上裝修比較難批很高的貸款額度。所以其實我們很少做經營貸，房企發CMBS相對還好操作一些。”上述商業銀行對公部門的員工介紹。
華安基金同樣介紹：“銀行出於風險的考慮，除核心城市核心地段的物業外，很少做經營性物業貸，國內上市企業投資性房地產平均質押率僅有38%，且銀行執行的估值率僅有50%（萬科40%，華潤55%，龍湖50%，新城31%）。”
“對於急需資金的房企而言，關鍵在於還有多少專案未抵押、銀行在市場化原則下能提高多少放款比例。”華安基金評論。
上述商業銀行對公員工認為：“此前房企做經營貸最大的障礙是額度問題。”
“在增量時代，房地產融資靠的是房價和地價上漲預期，這一邏輯在存量時代是難以維持的。因為房價和地價很難保持上漲。這時就需要發揮企業存量物業經營價值和現金流價值的最大化。有這樣的物業和經營團隊和能力，即便企業集團整體風險是存在的，但部分用於良好的物業是不受企業風險影響的，從而倒逼企業加大存量物業經營價值，最大化導向運營，也使得抵押價值和評估價值得以最大化。”李宇嘉稱。
“是非常典型的’第一支箭’的擴容版本，利好商辦市場的活躍和健康發展。”易居研究院研究總監嚴躍進稱。
對房企而言，經營性物業貸款當下或成為比開發貸、CMBS、商業REITs更有價效比的融資渠道。
從時長來看，與開發貸相比，經營性物業貸款期限一般不超過10年，最長不得超過15年，遠比開發貸3年以內的週期要長。對比市場上的已發行的CMBS，大部分的CMBS都要求3年一回售，還款壓力也比經營貸更大。
從價格來看。與商業REITS相比，內地公募REITs目前價格表現並不高，交易不夠活躍。
根據國金證券研報統計，2023年REITs加權價格指數累計下跌19.2%。截至2023年年底，REITs產品的平均跌幅為16.5%，僅有1只年內收益率為正。從底層資產類別來看，與房企相關的產業園類REITs、倉儲物流REITs跌幅較大，分別是-31.0%和-24.2%。
跌幅較小的保租房類REITs（-5.5%）看起來與房企相關，但萬科一名高層透露：“房企發行保租房類REITs比較難，涉及到產權問題，一些公寓是從業主那裡租來的。”
綜合來看，放鬆後的經營性物業貸款不僅還款時間寬鬆、利息低，而且用途廣泛、額度高。
中指研究院研究副總監徐躍進甚至預測：“房企通常會以存量經營性物業為底層資產進行相關的融資，比如CMBS、類REITs等。接下來，經營性物業貸款可能更多地是用於置換存量債務。”
誰將受益？
哪些房企將接住政策的重大利好？最直接的受益者是持有大量商業地產的房地產開發商。
根據克而瑞《2022年中國房地產企業運營收入排行榜》，規模在TOP10內且未出險的內資房企運營商，有華潤、龍湖、新城、萬科、中海及招商共6家。2023年上半年6家企業的運營收入合計為349億，同比增速回升至20%。
據贏商網和中城研究所共同釋出的《2023年度零售商業地產企業綜合實力TOP100》的榜單，前6名依次是華潤永珍生活、萬達商業、萬科（含印力）、龍湖、新城控股、中糧大悅城。
據廣發地產統計，萬科、保利發展、金地、招商蛇口、大悅城、新城控股、華潤置地、龍湖目前的運營資產抵押率為11.6%、35.3%、9%、52.4%、69.5%、35.4%、42.1%。這麼來看，萬科、金地兩家的增量空間最大。
據華安基金測算，持有可做經營性物業規模較大的上市房企，投資性房地產資產總規模為1.5萬億，其中未違約的房企以及央國企規模為1.3萬億，抵押資產規模4800億左右，若按照未地產資產可以融資70%，已抵押資產可獲得額外20%的資金，則新增融資總規模將會超過5000億。其中萬科可釋放額度565億、龍湖可釋放額度918億。
此前龍湖曾明確測算過經營性物業貸款的新增額度。
2023年8月舉行的2023年中期業績會上，其CFO趙軼透露：“龍湖集團正在和銀行大力合作做經營性的物業貸，公司擁有76個已經開業的天街，47個做了融資，剩餘的未來會持續做，未來，公司還會開出大約40個天街；公司做了大致的測算，滿打滿算，能做的經營性物業貸接近900億元，目前做的額度約400億元，明年增加100億元左右的經營性物業貸是很輕鬆的。”
華安基金還統計，萬科2024年即將到期的總債務為289億，龍湖的到期債務為135億，此次政策將直接緩衝這兩家示範性房企的短期債務壓力。金地則較為緊張，金地2024年到期的債務為216億元，經營性物業貸款可釋放的額度為89億元。
“若落地情況較好，預計萬科、金地、龍湖、新城等流動性壓力較大的房企將得到一定程度的緩解，流動性風險發生的時間點會延後。”華安基金稱。
事實上，多家房企已在政策出臺之前做出了相應的部署安排。
萬科在1月中旬進行了一項重大的人事和架構調整，成立商業事業部，7個區域的商業業務、印力集團統一併入商業事業部，原南方區域首席合夥人孫嘉調任商業事業部首席合夥人。孫嘉是萬科較早開始探索和實踐經營性業務的前線管理者之一，其在上海任職期間，就開發和運營了多個商業綜合體。同時，孫嘉在資產交易方面也有較豐富的經驗，與多個投資基金、國有企業有過成功的合作。
萬科在公開回應中稱，做此安排的原因是“以更好地抓住商業業務發展機會”。
主打“文旅+地產”的央企開發商華僑城，近期也在商業地產領域有了新動作。早在2022年12月，華僑城就成立了深圳華僑城商業管理有限公司，統一管理旗下商業專案。直到一年後，也就是2023年12月中旬，華僑城商管首次釋出商業地產的戰略。
“從’文旅思維’轉向’文旅商業思維’，全力推動華僑城商業專業化發展。”華僑城方面彼時表示。
此前，華僑城商管公司的一名高層對《鳳凰WEEKLY地產》表達了對商業地產公募REITs開閘的看法：“發行要求很高，不過有總比沒有好。”
新政足夠鼓舞人心，不過廣東省城規院住房政策研究中心首席研究員李宇嘉提醒：“需要對經營性物業經營的市場前景和現金流做出判斷，這對商業銀行來說是巨大的考驗。”
不過，此次新政或許帶有試驗性質。
《通知》對新政有一個明確的時間限制——“2024年底前”。這或許意味著，它並不是一個長期的固定政策。
“總體而言，2024年房地產政策以防風險為首要目標，將一視同仁滿足不同所有制房企合理融資需求，防範化解房企風險，促進房地產市場平穩健康發展。”中指研究院研究副總監徐躍進點評道。
