本文來源：時代商學院 作者：畢肖磊
來源|時代商學院
作者|畢肖磊
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從“中國製造”向“中國智造”的轉型過程中，工業機器人成為國內大力發展的戰略性新興產業之一。
上交所官網顯示，主營協作機器人整機產品研發、生產、銷售的節卡機器人股份有限公司（以下簡稱“節卡股份”）擬衝擊科創板IPO。1月15日，該公司回覆了上交所第一輪稽核問詢函。
時代商學院研究發現，報告期內（2020—2023年上半年），在營業收入增長較快的同時，節卡股份剔除匯兌損益影響後的扣非歸母淨利潤卻始終呈虧損狀態，這或與該公司銷售費用率高達同行均值5倍有關。
此外，報告期內，節卡股份的存貨規模增長較快，且存貨跌價準備計提比例遠超同行；本次IPO，節卡股份擬募投專案擴產後的產能為現有產能的10倍，其募投合理性值得關注。
報告期內持續虧損，銷售費用率最高達同行均值的5倍
招股書顯示，中國是全球最大的工業機器人市場。根據IFR（國際機器人聯合會）統計資料，2022年，國內工業機器人出貨量達29.03萬臺，佔同期全球出貨量的比重約為52.5%；根據MIR睿工業預測，到2025年，國內工業機器人銷量有望達39.2萬臺，2022—2025年複合增長率達11.55%。
節卡股份在招股書中表示，公司是協作機器人領域第一梯隊企業。報告期各期，節卡股份分別實現營業收入4827.86萬元、1.76億元、2.81億元、1.58億元，2020—2022年營收復合增長率達141.16%。
然而，在營收快速增長的同時，節卡股份的扣非歸母淨利潤持續為負。問詢函回覆檔案顯示，報告期各期，節卡股份剔除匯兌損益影響後的扣非歸母淨利潤分別為-2607.36萬元、-1827.44萬元、-2992.19萬元、-2577.84萬元，呈持續虧損狀態。
截至2023年6月末，節卡股份合併報表口徑的未分配利潤為-4676.95萬元，存在累計未彌補虧損。
招股書顯示，為建立健全對員工的長效激勵機制，充分調動員工積極性，該公司於2022年11月實施了股權激勵。本次股權激勵將產生股份支付費用總額1.77億元，節卡股份根據員工五年服務期，在歸屬期內分攤計入當期損益。其中，2022年、2023年上半年，該公司分別計入590.81萬元、1772.42萬元股份支付費用，因此對淨利潤產生了不利影響。
另外，節卡股份在問詢函回覆檔案中表示，公司所處協作機器人行業屬於技術密集型的新興行業，公司在技術及產品的研發、市場推廣等方面進行大量投入，導致整體利潤偏低。
根據節卡股份在問詢函回覆檔案中所作的前瞻性分析，該公司預計將在2025年實現扣非後淨利潤扭虧為盈。而要達到上述盈虧平衡狀態，該公司預計其2025年的研發費用率約為15.60%，銷售費用率約為19.09%。
然而，問詢函回覆檔案顯示，報告期各期，節卡股份的銷售費用率（剔除股份支付）分別為41.54%、28.41%、30.72%、34.08%，接近或超過30%；同期，同行業可比公司的銷售費用率均值分別為8.52%、8.02%、6.92%、6.73%。報告期內，節卡股份的銷售費用率較同業均值明顯偏高，2023年上半年達同業均值的5.06倍。
不僅如此，問詢函顯示，目前協作機器人行業處於衝規模搶佔市場份額時期，同質化競爭嚴重，廠商們紛紛採取價格戰方式。不過，節卡股份在問詢函回覆檔案中解釋，目前協作機器人行業供需狀況良好，競爭更多為技術導向而非價格導向。
但從節卡股份自身的定價策略來看，似乎並非如此。問詢函回覆檔案顯示，報告期各期，該公司營業收入佔比最大（超40%）、機器人整機產品中出貨量最大的Zu系列產品平均單價分別為6.52萬元/臺、6.32萬元/臺、6.36萬元/臺、6.01萬元/臺，總體呈下降趨勢。
隨著價格下降，該產品毛利率也隨之下滑。問詢函回覆檔案顯示，2023年上半年，節卡股份的Zu系列產品內銷毛利率為52.11%，相比2021—2022年分別下降5.15個、4.49個百分點；外銷毛利率為60.80%，相比2021—2022年分別下降5.06個、5.82個百分點。
綜上可知，報告期內，節卡股份的銷售費用率遠高於同行，其中在2023年上半年達到同行均值5倍，該公司的銷售費用率遠超研發費用率；此外，該公司主要產品還存在降價趨勢。
針對銷售費用率偏高、產品降價、市場競爭力等問題，1月18日，時代商學院已向該公司發函詢問，截至發稿，該公司仍未回覆。
存貨跌價風險在同業中偏高，產能利用率不足六成卻擬擴產10倍
2.1 整機業務相關的次新機出現庫存積壓
伴隨高額銷售費用支出，節卡股份的經營現金流持續承壓。
問詢函回覆檔案顯示，報告期各期，節卡股份經營活動產生的現金流量淨額分別為-4238.78萬元、-3559.42萬元、-1.05億元、-2397.59萬元，呈持續淨流出狀態，且2022年淨流出金額大幅增加。
節卡股份表示，報告期內公司規模快速擴張，存貨規模及經營性應收專案增加較快，導致經營活動現金流淨額持續為負，而2022年公司經營活動產生的現金流進一步下降，主要系存貨規模增加，且同時對供應商付款增加所致。
從存貨規模來看，問詢函回覆檔案顯示，報告期各期末，節卡股份的存貨賬面餘額分別為8573.59萬元、1.30億元、1.76億元、1.43億元；存貨佔流動資產比例分別為19.68%、25.03%、16.79%、13.50%，同行業可比公司同期末存貨佔流動資產比例的平均值分別為23.42%、23.06%、24.85%、23.77%。
報告期內，在存貨佔比低於或接近同行均值情況下，節卡股份的存貨跌價準備計提比例卻遠高於同行均值，報告期各期末分別為14.91%、16.28%、17.48%、21.96%；而同行業可比公司同期末的存貨跌價準備計提比例均值分別為7.57%、5.88%、6.95%、6.77%。
2023年上半年末，節卡股份的存貨跌價準備計提比例高達同業均值的3.24倍。根據招股書，這或與該公司生產計劃和原材料備貨計劃的制定以及存貨管理能力有關。
招股書顯示，2020—2022年，機器人整機業務收入佔該公司主營業務收入的比例均超77%，而問詢函回覆檔案顯示，節卡股份的存貨種類中，機器人整機業務相關的存貨賬面餘額佔比較大，報告期各期末的佔比分別為48.07%、53.15%、67.39%、74.91%。
從存貨結構分析，機器人整機業務相關存貨中增加的專案主要為原材料、庫存商品。問詢函回覆檔案顯示，報告期各期末，在該公司機器人整機業務的存貨中，原材料所佔比例分別為28.21%、41.18%、41.44%、43.56%，庫存商品所佔比例分別為46.68%、33.42%、47.34%、43.74%。
節卡股份在招股書中解釋，報告期內為保證部分關鍵原材料的供應穩定，公司適當加大了庫儲存備。而公司機器人整機產品零部件在不斷升級迭代中，導致部分定製化專案完工後的物料剩餘存在部分不再適用現有產品或專案，因此導致部分原材料庫齡較長。
對於因技術迭代導致後續不再用於生產加工過程的原材料，該公司全額計提了存貨跌價準備。
同時，報告期內，因產品試用、退換貨產生的部分次新機，節卡股份並未制定針對性的銷售政策，還優先選擇向客戶出售最新的產品，使得次新機等庫存商品的庫齡整體較高，且佔比持續走高。報告期各期末，節卡股份2—3年、3年以上庫齡的次新機佔次新機存貨總額的比例合計分別為10.27%、34.59%、41.76%、50.39%。
根據問詢函回覆檔案，對於2—3年、3年以上庫齡的次新機，節卡股份的存貨跌價準備計提比例分別為80%、100%。
由此，該公司形成高於同業均值的存貨跌價準備計提比例，造成較大的資產減值損失。
2.2 產能利用率暴跌至六成以下，募資擴產10倍必要性存疑
本次IPO募投專案中，節卡股份對於生產計劃的安排同樣值得關注。
招股書顯示，本次IPO，節卡股份擬募集資金7.50億元，其中4.20億元擬投入年產5萬套的智慧機器人專案，投入資金佔比為56%，為募投專案中擬投入資金最多的專案。
節卡股份在問詢函回覆檔案中表示，該募投專案的建設週期為2年，產能釋放週期為5年，於2030年達到設計產能5萬套的滿產狀態。預計該專案在2026年正式投產後，將為該公司新增年產能2萬臺。
根據招股書，截至2022年末，節卡股份協作機器人整機產品的年產能為5000臺。因此，本次IPO募資擴產後的產能為該公司現有產能的10倍。
需注意的是，報告期各期，該公司協作機器人整機的產能利用率分別為72.27%、87.00%、91.26%、54.92%，2023年上半年其產能利用率不足六成。
跟蹤節卡股份的產品銷售狀況，問詢函回覆檔案顯示，報告期各期，該公司協作機器人的整機產量分別為1084臺、2871臺、4563臺、1373臺，銷量分別為599臺、2267臺、3579臺、1807臺，產銷率分別為55.26%、78.96%、78.44%、131.61%。
從市場佔有率來看，問詢函回覆檔案顯示，2022年，節卡股份在國內協作機器人市場的佔有率為19.10%，對2024—2025年市佔率的預測分別為17.65%、19.39%。
據GGII（高工產業研究院）預計，2026年，中國六軸及以上協作機器人出貨量將接近6萬臺。按20%市佔率計算，2026年，節卡股份的協作機器人出貨量約為1.2萬臺，遠低於該公司當年度新增產能。
綜上可知，報告期內，節卡股份從未滿產，且除2023年上半年產量較低導致產銷率走高外，其餘各期的產銷率均不足80%。結合協作機器人行業發展及該公司市佔率，該公司此時擬募資擴產10倍或過於激進，擴產產能存在消化風險。
節卡股份在問詢函回覆檔案中表示，在該募投專案達到滿產狀態前，公司存在一定閒置產能。公司需要保有一定閒置產能空間，以充分應對市場規模的超預期增長。
不過，節卡股份亦在招股書中提示稱，若下游市場增長或公司市場開拓未及預期，公司可能面臨新增產能不能被及時消化的風險。
【參考資料】
1. 《節卡機器人股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市招股說明書》.上交所
2. 《關於節卡機器人股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市申請檔案稽核問詢函的回覆》.上交所
（全文3694字）
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