作者：熊園、薛舒寧、劉安林 （熊園系國盛證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）
事件：按美元計，中國10月出口同比12.7%，預期5.1%，前值2.4%；10月進口同比-2.3%，預期0%，前值0.3%；貿易順差957.2億美元，同比71.4%。
核心觀點：測算發現，悲觀情形下（特朗普2025年1月正式上任後不久就對我國一次性加徵60%的關稅），可能拖累我國出口約6個百分點、對應2025年出口同比可能降至-3%左右；行業上，計算機、電子、、鋼鐵、紡織服裝、家用電器、食品飲料、建材、基礎化工、通訊等行業對美出口的關稅彈性較大。繼續提示：明年我國穩增長難度增加，政策寬鬆空間將進一步開啟。
1、整體看，10月出口大超預期和季節性，除基數走弱外，颱風導致9月部分出口推遲是主要支撐；10月進口環比增速強於季節性、也與颱風擾動褪去有關，但同比增速低於預期和前值，指向內需仍弱。
2、結構看，通用機械、家電、電腦、積體電路等出口延續偏強，紡織、服裝等出口改善，前期出口強勢的汽車、船舶等顯著回落。
3、對比看，9月出口增速大降至2.4%，曾引發市場高度關注；事實上，若剔除颱風和基數效應，近兩月我國出口韌性仍強。
4、往後看，繼續提示：11月、12月出口大機率仍有韌性；2025年不確定性則可能顯著增加，主因特朗普再次當選後關稅升級的可能性提升。
正文如下：
1、整體看，10月出口同比增速創2022年7月以來新高，遠超市場一致預期和季節性，主因颱風導致9月部分出口推遲。具體看，10月出口同比12.7%，較前值2.4%回升10.3個百分點，遠超Wind市場一致預期5.1%；環比1.8%、為1998年以來最高水平（2014-2023年同期環比均值為-4.3%）。歸因看，主要貢獻是颱風擾動褪去和低基數：1）颱風擾動褪去，9月臺風天氣嚴重影響我國進出口週轉，造成貨物積壓，部分商品出口後移至10月；2）低基數，2023年10月我國出口環比增速遠弱於季節性，低基數對10月出口讀數有一定支撐。
2、對比看，9月出口增速大降至2.4%，曾引發市場高度關注；事實上，若剔除颱風和基數效應，近兩月我國出口韌性仍強：一方面，10月全球製造業PMI回升至49.4%（前值48.8%），已連續4個月低於榮枯線，反映外需仍在放緩；另一方面，合併看，9-10月月均出口額較8月環比為-0.7%，僅略低於歷史同期均值-0.4%，即我國9-10月出口同比只是小幅走弱；韓國、越南9-10月月均出口額較8月環比分別為0.4%、-7.4%，遠低於歷史同期均值6.0%、-3.3%。
3、往後看，11月、12月出口預計仍有韌性，2025年出口不確定性將大增、主因特朗普再當選關稅可能升級。年內看，11-12月出口可能仍維持偏高增速、出口仍有韌性；明年看，出口不確定性可能顯著增加，尤其是特朗普已確認當選為新一屆美國總統，其宣稱的60%關稅落地機率顯著增加。根據我們測算：
>總量看，參照2018年經驗，對華徵收60%的關稅可能導致中國對美出口下降66.7%，2024年1-10月對美出口在我國整體出口佔比約14.6%，假設後續權重持平，則加徵60%關稅可能拖累我國整體出口約9.7個百分點（14.6%*66.7%）；若考慮加徵關稅後對其他國家出口增加，拖累幅度降至約6.0個百分點。
>分行業看，參照2018年的經驗，醫藥生物、電力裝置與新能源、汽車、輕工製造等行業對美出口的彈性相對較小，計算機、電子、石油化工、鋼鐵、紡織服裝、家用電器、食品飲料、建材、基礎化工、通訊等行業對美出口的彈性較大、均超過-1.0，即：加徵1%關稅，將導致相關產品對美出口下降超過1%。
>實際看，後續緊盯兩點：一是可能的落地時間，參照上一輪，如果加徵可能也不會很快（特朗普2017年1月正式就職，8月開始對中國出口商品發動301調查，2018年3月下旬簽署總統備忘錄對華加徵關稅）；二是實際加徵關稅的稅率。
4、具體看，10月我國出口國別、商品結構主要有以下特徵：
>分國別看，10月我國對各地區出口均有明顯改善，剔除颱風影響後，9-10月我國對美國、東盟、俄羅斯、非洲和其他新興市場（主要是中東）出口偏強，對歐盟、拉美出口走弱。單月看：10月我國對美國、歐盟出口同比增速分別回升5.9、11.4個百分點至8.1%、12.7%，對東盟、拉美、非洲、俄羅斯、其他新興市場出口同比增速分別回升10.3、19.5、21.6、10.1、7.9個百分點至15.8%、22.9%、20.9%、26.7%、23.3%。為了弱化颱風對出口節奏的影響，可計算9-10月合併出口額較8月環比增長，並與歷史同期均值比較（見圖表4）：9-10月我國對美國、東盟、俄羅斯、非洲和其他新興市場（主要是中東）出口偏強，對歐盟、拉美出口走弱。
>分商品看，鋼材、鋁材和機電產品出口延續高增；紡服出口改善；前期表現亮眼的交運裝置出口大幅下滑。具體看： 1）鋼材、鋁材，10月出口同比分別回升13.1、11.0個百分點至24.4%、31.2%。2）機電產品，合計拉動出口8.3個百分點，其中，電子出口仍強，積體電路、電腦出口同比分別回升11.4、11.5個百分點至17.7%、15.7%，通用機械、家電和其他機電產品（主要包括專用機械、電氣裝置、電子元件等）出口分別回升27.5、18.3、16.3個百分點至30.3%、22.8%、16.6%；3）紡服，紡織、服裝出口分別回升19.0、13.9個百分點至15.6%、6.8%，合計拉動出口0.9個百分點。4）交運裝置，10月我國船舶、汽車出口同比分別回落100.3、21.8個百分點至13.5%、3.9%，可能跟10月相關行業開工階段性回落、生產下降有關，具體還需關注10月完整的出口資料以及後續的持續性。
5、進口看，10月環比增速強於季節性，也與颱風擾動褪去，但同比增速低於預期和前值，內需好轉傳導至進口仍需時間。具體看，10月進口同比-2.3%，較9月有所回落，主要受去年高基數影響；環比-3.9%，強於季節規律（2014-2023年同期環比均值為-8.8%），與出口類似，和颱風擾動褪去有關。10月PMI、高頻等資料顯示國內經濟有所回暖，但考慮到運輸時滯，傳導至進口可能仍需時間。分商品看，1）電子進口仍強，機電進口同比回落2.7個百分點至2.4%，拉動進口0.9個百分點，其中電腦、積體電路進口同比增速分別為51.5%、10.3%，分別拉動進口1.4、1.5個百分點；2）上游原材料進口仍偏弱，原油、鐵礦石進口分別回落14.1、6.5個百分點至-24.9%、-14.5%，分別拖累進口3.7、0.7個百分點。
風險提示：政策力度超預期、地緣衝突演化超預期、國內經濟超預期下行。
