作者：木清，編輯：小市妹
2024年2月14日，現制飲品公司滬上阿姨遞表港交所。在當下的激烈競爭中，誰能先獲得資本，就有在紅海中勝出的可能。
只不過，與競爭對手相比，墊底的淨利潤率，並不出色的營收情況，超高佔比的加盟，頻發的食品安全問題，不一定奏效的下沉策略，偏高的一級市場估值等，都成為了滬上阿姨上市路上的攔路虎。
【利潤率墊底，想融錢搶市場】
滬上阿姨成立於2013年，雖然名中帶“滬”，但實際上卻是位“北方阿姨”，截至2023年9月底，有超過3700家門店位於北方，同時按照門店數計算，滬上阿姨在中國北方的中價現製茶飲店品牌中排名第一。
公司目前主要經營滬上阿姨、滬咖、輕享版三個品牌的產品，不過截至2023年9月，有超過99.53%的營收都來自滬上阿姨品牌，其他兩個品牌目前並未形成氣候。
招股說明書顯示，2021-2023年9月底（簡稱：報告期）滬上阿姨的整體營收分別為16.40億元、21.99億元和25.35億元。同期公司淨利潤分別為0.83億元、1.49億元和3.24億元。
雖然滬上阿姨報告期內的營收和淨利潤均為正增長，但是和競爭對手相比，相差甚遠。以2022年全年的營收、淨利潤、淨利潤率等資料進行對比，滬上阿姨在各個維度上都較茶百道、古茗和蜜雪冰城遜色不少。
究其原因，可以從毛利率上看出一些眉目。在各類期間費用佔比上，滬上阿姨與競爭對手都差不多，但是以2022年計算，茶百道、古茗和蜜雪冰城的毛利率分別達到了35.7%、29.97%和28.3%，但是滬上阿姨的毛利率僅21.8%。
一方面，在銷售成本端，滬上阿姨有超過80%的銷售成本來自於食材和其他原材料，各種鮮果的產地主要分佈在南方各地，而公司有很大的業務比重在北方，食材的長距離運輸，運輸成本高昂不說，損耗也非常大，這是其成本居高不下的主要原因。
另一方面，在收入端，加盟模式下的單店營收並沒有想象的理想。
【低門檻加盟，食品安全問題頻發】
招股說明書顯示，截至2023年9月底，滬上阿姨有7297家門店，其中加盟店數量高達7245家，佔比達到99.30%，直營店僅有52家，佔比僅0.7%。基於此，加盟商相關收入在滬上阿姨的營收中佔比很高。報告期內，其收入佔比分別為94.9%、94.3%和96.1%。而這暴露出來了兩個問題。
一是，以2023年前三季度來看，加盟商門店佔比為99.3%，但是其營收佔比僅96.1%，而直營店佔比0.7%，營收佔比達到了3.8%，說明按此口徑計算，加盟商模式的單店營收遠不及直營店。也就是說超高比例的加盟店對滬上阿姨真正提升營收無益。
二是，在加盟商模式下，滬上阿姨的營收主要來自於向加盟商銷售貨物以及收取的加盟服務費。在貨物銷售這塊，滬上阿姨實質上是賺的供應鏈的錢，並非是終端客戶的錢，而供應鏈的利潤一般都較薄。而且為了能夠吸引加盟商，招兵買馬增加門店數，滬上阿姨的加盟政策很激進。
從官網可以看到，加盟一家店整體費用不到20萬元，這與其他茶飲動輒40萬往上的加盟費相差很大。
與此同時，激進的加盟政策也帶來了不小的問題。大量的加盟商增加了公司對門店的管理難度，頻頻爆出的食品安全問題就是很好的佐證。
2023年7月3日，滬上阿姨因存在經營場所有蒼蠅、防蠅措施不到位的問題，被北京市海淀區市場監督管理局責令改正、給予警告；8月14日又有四家門店因為後廚環境不衛生而被查處。黑貓投訴平臺上共有2000多條投訴，與食品安全相關的投訴不在少數。
食品安全是茶飲企業的底線和生命線。食品安全問題頻出，對品牌的負面影響很大。除此之外在當下的競爭環境和企業發展策略下，滬上阿姨想要保持住一級市場的估值恐怕很難。
【賽道擁擠扎堆，估值維持存疑】
滬上阿姨一直在推行下沉策略，截至2023年9月底，其在三線及以下城市門店佔比已經達到49%，公司還計劃將此策略進一步推行。
然而一方面奶茶果茶消費多集中在年輕勞動力群體中，而這部分人有向二線及以上經濟活力強城市集中的趨勢。另一方面，小地方消費者對價格敏感度高，滬上阿姨在價效比上和蜜雪冰城完全沒法比，因此該策略恐難以達到預想的效果，而策略成效又是投資者信心的重要來源。
與此同時，隨著2023年8月，茶百道遞表，2024年1月蜜雪冰城和古茗遞表，茶飲企業的上市賽道正變得越來越擁擠。可是當下的二級市場對茶飲企業似乎並不看好。
奈雪的茶（02150.HK）在2021年6月上市時價格為19.8港幣/股，而截至2024年2月20日，其收盤價僅為2.8港幣/股，市值僅為48.02億港幣（約44.27億元人民幣），市淨率為0.9。
滬上阿姨在2024年2月完成最新的C輪融資後，一級市場的估值達到了約50億元。而截至2023年9月底，其淨資產僅為約8.25億元，若按照奈雪的茶0.9的市淨率，滬上阿姨在港股市場上的估值可能僅有約7.43億元（約8.05億港幣），這與一級市場的估值相差甚遠。
目前滬上阿姨陷入了急需資本補充以增強實力，但因為實力不強而資本恐難以買賬的矛盾旋渦中，如何破局還需公司股東和高層好好思量。
免責宣告
本文涉及有關上市公司的內容，為作者依據上市公司根據其法定義務公開披露的資訊（包括但不限於臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）作出的個人分析與判斷；文中的資訊或意見不構成任何投資或其他商業建議，市值觀察不對因採納本文而產生的任何行動承擔任何責任。
