原創 劉曉博
昨天，“增加地方政府債務限額6萬億元，置換存量隱性債務”的議案在全國人大透過，並召開了新聞釋出會。
根據財政部發布的資訊，有史以來規模最大的一輪“化債”行動，全面啟動了。6萬億新增額度，加上此前宣佈過的“5年，每年8000億”，“直接增加地方化債資源10萬億元”。
瞬間，“10萬億”的標題在朋友圈刷屏。
但大多數人缺少金融，尤其是財政知識。他們對這“10萬億”既興奮又擔憂，大概有以下幾個疑問：
1、債務只能轉移，不會消失，這種化債意義何在？
2、國債、地方債發行量越來越大，將來怎樣還？誰來還？
3、這是放水（印鈔）嗎？會引發大級別的通脹嗎？
下面我儘量用通俗易懂的語言，解釋一下。
存量隱性債務，是地方政府在發展經濟、保障民生的過程中，由於財政力量不足，透過融資平臺等，以各種方式欠下的非正式債務。
正式的地方債，包括一般地方債和專項地方債，都需要省政府批准、國家發改委備案才能發行。對於普通的地級市、縣和縣級市來說，發行正式債券的許可權、空間都比較小。
所以各地往往透過旗下的國企，比如城投公司、地鐵公司等融資，融資方式包括銀行貸款、信託、委託貸款、債券等，抵押物一般是土地、不動產。
銀行貸款利息還低一些，其他渠道的融資成本就比較高，尤其是經濟相對落後地區的政府融資，成本更高，加上渠道費，年利息動輒在8%或以上。
地方城投債的總規模接近70萬億，但不是所有的城投債都被上級認定為“地方政府隱性債務”。財政部最新認定的是14.3萬億，列入未來5年化債計劃的是12萬億。
這些隱性債的債權人包括：銀行、機構投資者、普通投資者或者是工程代建方等。
由於房地產低迷，地方賣地收入大減，來自房地產行業的稅收也大幅下降，一些地方連支付利息的能力都沒有了，更遑論還本。
如果不化解最困難的那部分債務，不僅會給中小銀行帶來風險，還會讓一批信託產品暴雷，一些債券到期無法償付，進一步拖累經濟。
地方債是各省統一發行的，信用等級僅次於國債。這些債券期限長（專項債一般為15年），利率低（9月份新發專項債年利率2.16%），可以拿到包括央行在內的金融機構抵押融資，也可以在二級市場上買賣，相當於“準現金”。
所以增發10萬億專項債，賣出去很容易，在市場上是搶手貨。地方政府拿到這筆錢，可以替換原來的高息、短期債務，解除警報。透過這種債務置換，可以給地方政府節省大量利息。財政部的說法是，五年累計可節約6000億元左右。
還可以拯救一批中小銀行、信託公司，避免暴雷；讓一批代建商拿到政府欠款，用來支付材料費、員工工資，啟用一批產業鏈上的企業，讓一批家庭脫困；解決體制內出現的欠薪、降薪等問題。
所以，10萬億新債券的發行意義非常重要，化解了金融風險，解開了“三角債”困局，還可以帶動居民消費。
截至2023年末，中國的國債餘額是30萬億，地方債餘額是40.7萬億，隱性債務是14.3萬億，政府有償付責任的債務一共是85萬億，佔GDP的比重為67.5%，低於G20國家平均政府負債率118.2%。
但不少人還是擔心，這麼多的債務將來怎樣還，誰來還？
其政府債務，不存在實質性還的問題。解決辦法是發新債還舊債，新債規模高於舊債，就像滾雪球一樣，債務規模越來越大。
比如美國2019年末的時候國債餘額是23萬億美元，2023年末是35萬億，一輪疫情衝擊，讓美國國債餘額暴增了66%。
美國有3.35億人，國債平均到每個美國人身上，就是10.45萬美元。美國人不喜歡存錢，普通人拿出2000美元都困難，理論上是無法承受這些債務的。
事實上，這些債不用美國老百姓還，也不用美國政府出血，而是滾雪球、發新債還舊債。
中國未來的政府債，也是這種解決辦法。
所以，內債從本質上不是債，不用還（只發新還舊），只是記賬。
既然如此，政府債可以無限量發下去嗎？
也不是，國際上有通行的債務率標準，如果一個國家政府債餘額佔GDP的比重太高，可能會影響主權債務評級，到國際市場發債難度會上升，成本要提高。
國際上有所謂的“警戒線”，比如政府債務餘額佔GDP的比重最好不要超過60%等等。但事實上，這個標準一直在被突破。比如G20國家平均政府負債率是118%，幾乎是警戒線的2倍了；日本更是接近250%，是警戒線的4倍。
所以，警戒線也不是一成不變的。到目前為止，似乎沒有誰會擔心日本國家破產，日本國債仍然有很多機構買。
甚至有人認為，日本政府把負債集中在自己身上，讓老百姓負債率降低，樓市長期穩定，是很高明的。
在現代經濟體系、金融體系下，經濟增長無非是三大部門——政府、企業和個人輪流加槓桿。
房地產出現拐點之後，中國居民家庭厭惡加槓桿，紛紛提前還房貸、降低槓桿。民企、外企也大部分停止擴張。在這種情況下，要拉動中國經濟，只能讓政府或國企逆勢投資，政府投資錢從哪裡來？當然是發國債、地方債。
目前中國出現的是典型的資產負債表衰退，要啟動經濟、走出通縮，讓更多的人有工作，只能讓政府扮演主角，透過發債來拉動經濟、改善民生。單方面降息、降準作用不大，只能陷入流動性陷阱。
上圖是最近兩年來的固定資產投資情況，民間投資低迷是毋庸置疑的，國有投資也在緩慢下滑，上圖中的紅線顯然要趕快拉起來才行。
增發國債、地方債算不算印鈔，算不上量化寬鬆？
嚴格意義上說，只有央行購買了國債或者地方債，才算印鈔，因為投放了基礎貨幣，市場裡的錢增加了。
最近幾個月，央行淨買入的國債是5000億元，開啟了新的印鈔方式，但總量不算大，尚未啟動量化寬鬆。
如果地方債、國債不賣給央行，只賣給社會上的資金，就沒有增加基礎貨幣。但政府發債可以增加資金週轉速度，擴大實際投資，提升了社會融資額和廣義貨幣M2增速，也有印鈔效果，我們可以稱之為“軟印鈔”。
央行直接投放基礎貨幣，是“硬印鈔”。
發這麼多國債、地方債，會帶來通脹嗎？
今天統計局公佈了10月的CPI，同比漲幅只有0.3%，比前三個月有所回落。
從上圖（藍線）可以清晰地看到，一年多來通脹率一直掙扎在0%附近，通縮跡象明顯。
也就是說，我們正處在冬天，大家都很冷。現在拉來了兩車煤炭準備烤火，結果有人憂心忡忡地說：這些煤炭會讓夏天提前到來。
所以先不要擔憂通脹，現在需要擔憂的是如何走出通縮。等CPI突破3%的時候，再談論通脹的問題。
網上總有一些大聰明，以貌似憂國憂民的方式吸引眼球，你怎麼做都不對。對於這些既缺少經濟常識，又喜歡譁眾取寵的人，可以遮蔽。關注這些人，感受他們的負能量，只能浪費寶貴的投資機會。
我贊成這樣的觀點：發債不是發展經濟的上策；一次性大規模化債的做法，也只能偶爾為之。
上策是激發民間創新、創業的活力；改變預期，降低富人潤的慾望；讓普通人有錢消費。
但既然病來了，還是要早點吃藥，吃夠劑量的藥，才能早日康復。化債，就比好大劑量的藥。
宏觀政策終於開始轟油門了，這無疑是正確的。對於經濟、股市和樓市，都是利好。
只不過，特朗普又給我們帶來了新的不確定性。如何巧妙化解，至關重要。
