作者｜Eastland
頭圖｜視覺中國
2024年11月14日，嗶哩嗶哩（NASDAQ：BILI；HK：09626）釋出2024年Q3業績——前三季營收191億、同比增長18%；經營虧損14.7億、同比減虧61%；調整淨利潤2.4億（2023年前三季為虧損8.6億）。
在欣慰之前，投資者先要搞清“扭虧”的含金量如何：是某項業務突然爆火？成本驟然降低？甚或僅僅是“財技”？
探索多年，終成“三駕馬車”
嗶哩嗶哩將營收分為四個部分：增值服務、廣告、移動遊戲、IP衍生品及其他。
增值服務收入主要來自“大會員”訂閱、直播打賞。
廣告包括出現在移動端應用的啟動頁及頁面頂部的廣告、網站主頁頂部橫幅品牌廣告以及線上影片推送旁邊的效果廣告。
移動遊戲收入來自獨立發行或共同運營遊戲中虛擬道具銷售。
“IP衍生品及其他”主要收入來自ACG（動漫）相關商品和線下表演及活動的票務收入。
移動遊戲
移動遊戲曾是變現主力。
2017年收入20.6億，佔營收的83.4%； 2018年收入29.4億，佔營收的比例降至71.1%； 2019年收入接近36億，佔營收的53.1%； 2020年收入48億，佔營收的40%； 2021年、2022年，移動遊戲收入均在50億以上，佔營收的比例降至30%以下； 2023年，移動遊戲收入絕對金額首次出現下滑，佔營收的比例亦大幅降至17.8%； 2024年前三季，移動遊戲收入企穩回升、同比增長26.5%，佔營收的20%；
移動遊戲收入增長、佔比下降折射出多元化的成功——直播、廣告、電商快速成長。
但B站是中國遊戲內容積澱最豐厚的影片平臺，天然優勢不應放棄。在營收增速放緩的情況下，應聚焦於競爭力強的專案，爭取更多的利潤。
增值服務
增值服務後來居上：
2015年，該板塊有微不足道的620萬元，佔營收的4.7%； 2016年收入近8000萬；2017年收入1.8億；2018年收入5.9億…… 2020年，增值服務收入達38.5億、佔營收的32%； 2021年，增值服務收入69.3億，佔營收的35.8%，超過移動遊戲成為B站第一大收入來源； 2022年、2023年，增值服務收入分別為87.2億、99.1億，佔營收的比例達44%； 2024年前三季，增值服務收入79.2億，佔營收的41.5%。
廣告收入穩定、毛利潤率高，是網際網路投資人最為看中的業務。B站啟動廣告變現比較晚，但增速可觀：
2015年廣告收入不到2000萬、2017年達1.6億、2019年8.1億…… 2022年，廣告收入達50.7億、佔營收的23.1%，以微弱的優勢把移動遊戲擠到第三位； 2023年，廣告收入64.1億、佔營收的28.5%，比移動遊戲高10.6%百分點； 2024年前三季，廣告收入58億、佔營收的30.4%。其中Q3廣告收入中，效果廣告佔比接近50%；
過往十幾個季度，B站“三駕馬車”格局已相當穩固。
例如2024年Q3，增值服務收入28.2億、佔比38.6%；廣告收入21億、佔比28.7%；移動增值服務收入18.2億、佔比24.9%；三大業務合計佔營收的92.2%。
三駕馬車之外，B站還堅持 “貼錢”拓展電商業務。
IP衍生品及其他
電商業務啟動比廣告更晚：
2020年收入15.1億、同比增速超過100%，佔總營收的12.6%；相關成本超過17.7億； 2021年收入28.3億、佔營收的14.6%；相關成本33.5億； 2022年收入衝高到31億；相關成本36.8億； 2023年收入回落至21.8億、佔營收的9.7%；相關成本29.1億； 2024年前三季，收入15.7億、同比下降4%，佔營收的8.2%；
IP衍生品一年倒貼7個多億（2023年）、毛虧損率33%。一方面因為它是內容生態的重要組成部分。另一方面從現金流、財報表現等方面考慮“賠得起”。與阿里賠錢做“創新業務”邏輯相同。
構建什麼樣的生態，怎樣獲取流量，透過哪些方式變現，“早熟”的網際網路企業一開始就有了答案。B站屬於“大器晚成”者。經過十年演進，終於構建獨特生態，並跑通增值服務、廣告、移動遊戲三條變現渠道。
“三駕馬車”格局的確定來之不易。扭虧屬水到渠成，並非某一、兩項業務突然火爆所至。
三大成本剛性十足
B站三大營業成本是：分成成本、內容成本、伺服器/頻寬成本。
分成物件是遊戲開發商、發行渠道、支付渠道及主播/內容創作者，佔比約為營收的四成。2023年支出95億、佔營收的42.2%（2022年為41.6%）。
內容成本主要是對無形資產中內容版權的攤銷。截至2023年末，無形資產原值為108億、其中內容版權80.5億；累計攤銷71.8億、其中攤銷內容版權57.6億；期末無形資產賬面值36.3億、其中內容版權22.9億。
2023年內容成本為32億、較2022年下降3億；佔營收的14%、較2022年下降1.8個百分點。
B站內容版權加權平均可使用年期為3.43年，激進不次於比亞迪固定資產的快速折舊（每年折掉40%）。
伺服器/頻寬成本於2022年達到峰值18億；2023年回落到15億、佔營收的6.6%，比2019年低7個百分點。
2019年三大成本合計佔營收的65.1%，2023年降至62.9%。此外，電商採購成本佔比下降4.4個百分點。
B站毛利潤率從2019年的17.6%上升到2023年的24.2%（剔除電商業務毛利潤率超過30%）；2024年前三季進一步提高到31.3%、若剔除電商業務毛利潤率將超過35%（三季報未公佈電商業務成本）。
對影片類網站而言，內容成本、頻寬成本剛性十足。還有付給遊戲開發者、UP主的分成，給多了“財散人聚”空歡喜，給少了“人財兩空”冷清清。
進入2024年，已有270萬UP主獲得收入，而B站毛利潤一路提高到35%。
盈利能力分析
1）毛利潤
2020年各季，毛利潤率都在高位執行，Q4達到峰值24.6%；緊隨其後，B站毛利潤率出現長達六個季度的下滑，2022年Q2低至15%；
自2022年Q3，毛利潤率連續九個季度上行，2024年Q3達到34.9%；
2023年Q2，愛奇藝毛利潤率為26.4%。B站毛利潤率反超愛奇藝，應當歸功於PUGC模式。
2）費用控制
藍色拆線代表毛利潤（率）、彩色堆疊柱代表費用（率）。只有藍色淹沒彩色，才能獲得經營利潤。
績優籌股的費用像“潛水艇”，遠低於毛利潤；績差股毛利潤像“腰帶”：
2020年，三項費用合計60億、總費用率49.8%，毛利潤率23.7%； 2021年，三項費用合計105億、總費用率提高到54%，毛利潤率下滑到20.9 %； 2022年，三項費用合計122億、總費用率進一步提高到55.7%，毛利潤率17.6%； 2023年，B站調整了策略，總費用回到2021年水平，費用率46.6%（遠低於2021年），毛利潤率則回升到24.2%； 進入2024年，毛利潤（率）穩步上行，Q3分別達25億、35%；總費用（率）逐季下行，Q3分別為26億、39.5%。
毛利潤從“腰帶”變成“圍脖”，通用會計準則下的盈利為期不遠。
首次“扭虧”
B站披露“經調整淨利潤2.4億”，系從淨虧損中剔除股權激勵、透過業務收購獲得的無形資產攤銷及所得稅、對上市公司投資的公允價值變動等專案。其中，最值得關注的是股權激勵成本。
1）剔除股權激勵
2022年，B站虧損達75億，剔除10.4億元股權激勵成本，虧損65億；
2023年，虧損降至48億，剔除11.3億股權激勵成本，虧損37億；
2024年，虧損逐季下降，Q3淨虧損收窄至7981萬。剔除2.97億股權激勵後，“淨利潤”達2.2億。
虧損逐漸收窄，扭虧之路比較紮實。
2）經營流動現金流
B站業績的好轉，早已在經營活動現金流淨額中體現：
2020年，經營活動現金淨流入7.5億； 2021年，淨流出26.5億； 2022年，淨流出39.1億； 2023年，淨流入2.7億；
2024年各季，經營活動現金流均為正值：Q1、流入6.4億；Q2、流入17.5億；Q3，流入22.3億。
2024年前三季，經營活動現金淨流入46.1億，為“經調整淨利潤”的19倍，說明“扭虧”的含金量比較高。
影片是一個巨大的市場，AI提供了豐富的可能性，B站扭虧很及時。
*以上分析僅供參考，不構成任何投資建議
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