【編者按】2023年的A股走勢讓人揪心，在經濟恢復的總基調下，漲勢不長，隨即步入掉頭向下熊市行情：滬指頻頻破守3000點，正當市場人士呼籲“保衛3000點”討論“滬指為何十年3000點”時，滬指又進一步跌破2900點，2800點，最低觸及2700點以上。APP獨家出品的直播欄目《商業啟示錄》邀請《經濟動力學》作者、獨立經濟學者王兆卿對話著名經濟學家、萬博新經濟研究院院長滕泰，就A股行情深入探討了資本市場在中國大陸的定位與建設問題，也分析討論了當前已出臺的政策效果如何，後續還有哪些政策手段值得期待。
以下為直播選段，內容經編輯——
王兆卿：A股其實長期處在比較低迷的狀態，3000點保衛戰今年打了好幾回，但全球其他股市今年都是上漲行情，為什麼A股走不出十年牛市？
滕泰：這個問題非常好。2007年、2008年的時候金融危機，美股一下跌到七八千點，現在漲到了三萬多點；印度從幾千點漲到六萬多點了，但是反觀我們的股市：十年都沒有走出3000點，十年、二十年是3000點保衛戰，到現在開始保衛2900、2800、2700了。
造成這種結果的原因有很多，但是中國對股市的定位和錯誤觀念認識是最深層次的原因，中國從學者到投資者，到決策部門，都把股市看作“虛擬經濟”，還一直強調所謂“防止脫實向虛”，天天講，年年講。股市一漲就是脫實向虛，房地產也被看作虛擬經濟，網際網路也被當做虛擬經濟。為什麼只有中國大陸有“虛擬經濟”這個概念，而在美國、歐洲、亞洲其他國家，大家都不知道什麼是虛擬經濟？
王兆卿：我覺得“脫虛向實”講的是對金融體系有所限制；相較於其他行業，金融偏虛一點，要防止金融空轉，往實業發展，防止脫實向虛。
滕泰：過去兩三年裡，我們一會兒把房地產當成虛擬經濟，一會兒把金融、股市當成虛擬經濟，還有人說網際網路是虛擬經濟。總之，只要你做的工作不能“當飯吃”、不能創造物質財富，就都是虛擬經濟，一旦被扣上虛擬經濟的大帽子，其發展就會受到制約。具體到股市，一旦股市被定義為虛擬經濟，就成了防止脫實向虛的物件，結果長期制約了股市的發展。
90年代中期，中國個別學者發明了虛擬經濟這個概念，有人在100多年前“虛擬資本”概念基礎上演繹，搞出來虛擬經濟這個概念，一會兒是金融，一會兒是房地產，一會兒是網際網路等等，無限放大，天天講“防止脫實向虛”，防止脫實向虛，股市還怎麼漲？一漲就脫實向虛了嘛。
王兆卿：不漲不跌最好。
滕泰：的確，決策部門就希望股市不漲不跌，叫“防止大起大落”，也不漲也不跌，可能嗎？結果就成現在這樣。
王兆卿：我理解“股市防止上漲”是從2014年開始的，因為2014年的時候，市場開始鼓吹4000點只是起點，在輿論場人為烘托出一個牛市出來，到了2015年7月就發生了股災。我個人猜測，後面“防止大漲”是在防範出現2014年的教訓。當時確實錢燒得蠻多的。2016年開年連續熔斷，開盤3分鐘大家就下班了，可能監管層對於這個記憶還是比較深刻的。
滕泰：把股市叫虛擬經濟從90年代中期就開始了，“防止脫虛向實”的話前些年也講，但最近幾年講得更多。有些專家認為，只要錢不往虛擬經濟去，實體經濟就會好。但結果，脫了虛，並沒有向實，甚至越脫越虛，虛擬經濟搞不好，實體經濟也好不了。
王兆卿：對。二者確實是一個整體，都是聯動的。再深度探討一下，股市的漲跌跟實體經濟的發展之間具體是什麼關係呢？
滕泰：中國古人早就講：虛實是相生的。金融好了，股市上漲，投資消費都會好。美國、印度現在就是這種情況。股市漲了，居民財產性收入增加，就可以增加消費，然後企業生產的東西就能夠賣出去了，企業就盈利了，企業盈利，實體經濟也就好了。對企業投資的影響也是一樣，比如某個民營企業的市值是60億，60億的時候企業在銀行質押股權，貸款的話打個六折，可以貸三、四十億；市值漲到100億，就可以貸款60億，信貸擴張，投資就增加了。
所以整個股市上漲伴隨著居民資產負債表的擴張、伴隨著企業資產負債表的擴張，既可以促進投資，又可以促進消費，最後促進實體經濟上漲。
反之，如果股市持續下跌，本來想消費買房子的，買不起了；從12月下旬25號到1月，看看中國的新能源汽車銷量暴跌。股市一下跌，本來想買汽車的買不了了，再下跌，家電都買不起了。所以股市下跌，打擊消費，打擊企業投資，就形成一個惡性迴圈。
王兆卿：這就是股市的財富效應。2015年也出現了這個情況，2015年上海別墅熱銷。財富效應肯定是對實體經濟有提振作用的。但是監管層是不是對股市上漲以後產生的資產負債表擴張是有顧慮的？資產負債表擴張本身意味著信貸的擴張，對經濟來說並不是單向利好的事情，可能是把雙刃劍？
滕泰：這是認知問題。格林斯潘卸任以後專門講過這個道理，他說：股市的上漲顯著改善了美國企業的資產負債表，支撐著他們去擴張債務，他認為這是一件好事。如果我們認為企業資產負債表擴張是壞事的話，那經濟肯定收縮，不會好的。任何經濟的繁榮都伴隨著企業資產負債表的擴張，居民消費也伴隨著居民個人資產負債表的擴張。個別企業高槓杆會不會帶來風險？這是微觀層面的企業管理問題。但是如果政府天天怕企業上槓杆，天天想著去槓桿，經濟就會是這種較為低迷的狀態。所以關於虛擬經濟和實體經濟的關係，具體表現就是資產負債表的擴張與收縮，以及帶來的正向的或負向的財富效應。
我不久前出版了一本書叫《軟價值經濟學》，其中有一個理論叫“物質資訊融合發展論”，提出：不要把實體經濟和虛擬經濟對立起來，這個世界既是物質態的，也是資訊態的。
現在全球財富排行榜前列都是非物質的資訊態財富，比如第一大市值的微軟是資訊產業，其核心價值是軟價值；第二大是蘋果，表面上是製造業，但是80%是研發創意等軟價值，只有20%的製造裝配價值放在中國和其他國家。後面的亞馬遜、谷歌、臉書等公司都是軟價值經濟
當物質需要被基本滿足以後，人們的主要需求是精神需要，因而軟價值經濟成為經濟的主體，研發創意是軟價值經濟，資訊產業是軟價值經濟，教育培訓是軟價值經濟，會議論壇是軟價值經濟，。金融和網際網路也是軟價值經濟。
這個世界既是物質態的，也是資訊態的，原來物質態財富是主體，可以把物質叫實體經濟，把非物質叫虛擬經濟。現在非物質經濟已經成為當今世界的財富主體，還把它叫做虛擬經濟，那不是錯誤的嗎？所以不要天天防止脫實向虛，天天引導脫虛向實，脫了虛也向不了實，越脫越虛，只有把股市搞好了，把金融搞好了，把網際網路搞好了，把資訊產業、文化娛樂圈都搞好了，實體經濟不但不會受到傷害，反而會越來越好。
王兆卿：我也分享一下我的看法，金融業肯定是一種服務業，提供了資金融通或物質交換的渠道和途徑，但是也要注意到，金融業裡面的債權和債務是一對相生關係，出現債權時，把債權看成了資產財富也是沒有問題的，但一定也要注意到還有債務那一端，要有東西來抵消的。大家老是覺得債權是債權，債務那一部分就不看了。就像股票單方面股價的上漲，本身要有內蘊的價值，要給分紅的，也不給，這樣最後會導致泡沫的產生。我們看金融，認可其價值是沒有問題的，但是不能夠真的以為價值無限大，當中肯定是有債權債務相抵消的部分。
王兆卿：從我個人觀察，今年下半年可能上層對於股市其實是比較關愛的，包括年中時就有降低交易稅費的問題，包括印花稅現在是減半徵收的狀態，持續了好幾個月了。後面是不是還會有別的手段，央行今年甚至會不會採取QE政策手段來支援資本市場，或者說支援金融市場？
滕泰：任何國家的經濟，無論所謂的實體經濟還是金融的繁榮，都離不開量化寬鬆和較低的融資成本。這些年中國經濟增速在明顯放緩，同時還出現了通貨緊縮的現象、股市下跌、房地產面臨風險、出口增速下滑等風險。
前些年我們沒有很明顯的寬鬆和大規模明顯的降息，是因為防通脹、防股市上漲、防房價泡沫、防止匯率貶值等等一系列的思想影響。但是現在情況變了，人民幣匯率不是要防貶值，而是要支援出口，貶一點有可能是好事。現在沒有通脹，整個中國經濟物價CPI連續三個月是負的，要防通縮，所以應該降息，應該量化寬鬆。原來是防止房價上漲過快，現在房價往下走，成交量也不行，要穩房價，穩房地產投資；股市現在要防止下跌。所以從股市、房市、物價、經濟增長、匯率多重目標來看，中國都應該採取大幅降息和量化寬鬆政策。
央行降準本身就屬於這一政策，降準釋放了1萬億的基礎貨幣流動性，還可以進一步降準，釋放更多的流動性。標準在哪兒？要看M1。
M1是現金+個人和企業的活期存款。買麵包，用定期存款能買嗎？用債券能買嗎？必須用現金或活期存款來買。買股票，用什麼來買？用現金或活期存款來買。買房子用什麼買？也用現金及活期存款來買。所以現金+活期存款的M1是決定經濟活躍程度唯一重要的指標。M1如果回到兩位數10%以上了，股市一定能漲起來，房地產一定能平穩，經濟也會好。現在我們M1增速連續幾個月在2%以下，這個增速是連續40年以來的最低，上一次M1的低點是6.1%，在2009年2月份，後來貨幣供應量上去，M1起來了，股市就起來了。所以中國股市能不能好？房地產能不能活躍？消費能不能起來？看M1。
王兆卿：降息降準也會對M1有促進作用。
滕泰：從M1增速看，我們貨幣總體上還處於偏緊縮狀態，一次降準還不夠，後面還需要第二次、第三次的降準，來釋放更多的流動性，直到M1增長達到兩位數。
第二件事情就是降息，要看銀行間隔夜拆解利率、民營企業實際貸款利率下降額幅度夠不夠。。
王兆卿：M1兩位數的增速是不是要求有點高，GDP增速一年才5%，M1要兩位數的增長？
滕泰：兩位數一點都不高。有人用M2減去GDP說超了就說貨幣超發了，這是很片面的。從過去經驗來看，M1在兩位數以上，股市、消費、房地產能夠活躍，要繼續降準來增大貨幣投放。
再說下利率。目前來看，我們降息的力度是不夠的。因為整個社會的平均利潤率在往下走，企業的平均利潤率在往下走，存款的利息、貸款的利息，所有的利息，歸根到底都是企業創造利潤的一部分。全社會企業的平均利潤率在大幅下降，為什麼不降息？如果考慮中國債務成本的話，現在中國非金融企業貸款總額接近150萬億，降1個百分點利率的話，就減少1.5萬億的債務成本，降2個點就少3萬億的債務成本，降息當然對企業的發展有好處。截止2023年底，中國居民貸款總額約80.1萬億，如果降1個點利率的話，中國老百姓還按揭貸款的成本就降低8000億，為什麼不降息。中國的中央政府和地方政府債務總額也在50萬億到100萬億之間，降息的話，國家的債務負擔也會降低。
所以應該連續降息，讓經濟有活力。
王兆卿：2020年時，我們國家的股市又經歷了一輪爆火的狀態，那時候不僅沒有降息，為了抑制樓市過快上漲，還進行了加點，就是房貸利率加成的操作。
滕泰：想著防止脫實向虛，老怕房子漲、股市漲，所以不敢降息。現在敢降息了，但是降的力度還不夠大。
王兆卿：經濟政策要以我為準，美國人利率也不能夠影響到我們自己正常的利率水平。
滕泰：你這話說得太好了。
王兆卿：外管局確實還管著外匯儲備，壓力還存在，特別是去年下半年到今年這段時間外匯的壓力一直都比較大，現在美聯儲離開了降息通道以後，相信我們也會跟著大家一起鬆快鬆快。
王兆卿：我們聊回A股，A股到底出了什麼問題？證監會也表態，沒有關注到投資者的需求，是不是說A股對投資者來說確實不太公平。
滕泰：對，你說的這個很有道理。任何一個股市都不能只重融資，融資只是它的一部分功能。短短2015年以後這幾年，股市擴容速度太快了，不能總把中國股市當成一個圈錢的市場，還要重視投資者的回報，中國有2億股民，還有更多基金投資者，這幾億股票投資者和基金投資者加起來，基本相當於中國中等收入群體主要的部分。假設三口之家，這2億投資者差不多代表6億人口。股市一下跌，牽動著千家萬戶，不是一個虛的數字的下跌，過去長時間的下跌肯定消滅了很多中等收入群體。證監會的表態，反映出他們在正視問題。假設未來真的能夠把投資者的利益、感受放在第一位，讓中國的股市有賺錢的功能，相信中國的股市一定會繁榮好。股市如果上漲了，投資人有回報了，融資功能也不會喪失。
反過來，很多人還在天天想著上市、圈錢，有人提出來暫停一下IPO行不行？這也有道理，股市融資也很重要。但我看到一個影片，有一隻羊吃著草保持著站立的姿勢就死了，怎麼死的？是主人薅羊毛薅得太狠了，冬天就凍死了。薅羊毛不要薅得太狠了，中國的股市也是一樣，投資者都虧成這個樣子了，你還想著上不了市，投資者不賺錢的話，大家不要想上市。所以一定要把投資者的感受，把股市賺錢效應放在第一位。
當前中國證監會的站位是對的，一定要站在投資者這邊，讓股市首先恢復活力、恢復信心，有賺錢功能，走向繁榮了，再說融資的事。所以當前情況下，暫停IPO是可行的，應該暫停一下繁榮了以後再講，不要急著薅羊毛。（來源：《商業啟示錄PRO》）
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