原創 汪濤 中國財富管理50人論壇 2024-02-07
2023年全球外匯市場預期波動較大，主要貨幣匯率波動率較高。2024年，美聯儲貨幣政策或將由收縮轉為放鬆，全球外匯市場在多重因素影響下仍將面臨較大不確定性。在此背景下，中國財富管理50人論壇（CWM50）舉辦“2024年人民幣匯率及全球外匯市場展望”專題研討會，為相關政策制定和市場主體決策提供參考。投行亞洲經濟研究主管、中國首席經濟學家汪濤參會並作主題發言。
汪濤表示，展望2024的中國經濟，GDP預計增長4.6%，今年出口總體稍有好轉，房地產對經濟仍有較大拖累。對於國際經濟環境，預測美國經濟增長會放緩，主要源於緊縮的貨幣政策、退坡的財政刺激情緒等。受中美經濟邊際變化、美聯儲降息及美元貶值的影響，今年人民幣兌美元有望小幅升值，但是沒有特別強的升值空間，並且在一季度有可能小幅貶值。在風險方面，內部環境的風險主要來自房地產企穩的不確定性，國際環境的風險主要來自美聯儲降息以及美國總體大選。
一、2024年中國經濟和國際收支展望
今年經濟是企穩盤整的一年，我們預測今年GDP增長4.6%。經濟增速比2023年略低主要是低基數基本消失而經濟仍受房地產下行的拖累。我們對經濟企穩的一個基準預測是，在之前政策放鬆的作用下，並且預計新的穩定房地產政策出臺的情況下，新開工面積和銷售面積能夠在上半年企穩，季調環比停止下跌，下半年有所恢復，全年比去年新開工下降10%，銷售下降5%，同時房地產投資可能下降5%左右，比去年下降的幅度要明顯降低。
即使房地產在低位企穩，其對經濟還是有很大拖累。除了房地產自身投資和建設仍然下降，還會透過兩個渠道傳導拖累經濟：
第一個渠道，連累地方政府的支出，包括基建方面的投資。目前來看，中央財政會更多發力。2023年中央財政增發了特別國債1萬億元，今年可能會進行使用。今年可能還會再增發1萬億元的特別國債。同時，今年用於化解地方隱性債務的置換債券可能比去年多，達到2萬億到3萬億元。即使如此，因為以前很多情況下“穩增長”是靠地方政府，靠融資平臺加槓桿，今年這個方式行不通了，隱性債務被控制收縮的，所以總體廣義財政的擴張幅度會非常有限。雖然2023年表面上看起來財政是發力的，實際上2023年前8個月左右，大財政呈收縮狀態，對實體經濟是一個負面拖累作用。今年情況會有好轉，但總體上房地產對財政的拖累影響依然存在。
第二個渠道，房地產的疲勢會抑制居民的消費和信心。目前的基準預測是居民信心在房地產企穩的情形下低位企穩，消費可以繼續疫情後恢復性的、修復性的增長。但是信心仍然低迷，超額儲蓄估計不會大規模釋放。消費只是隨著就業和服務業好轉，持續恢復增長，這是今年穩增長很重要的一個方面。
同時，我們預測今年出口會稍有好轉。儘管我們預測美國經濟動能會明顯減弱——2023年美國經濟增長是2.2%左右，今年可能只有1.1%，但我們認為發達國家去庫存和疫情後從商品到服務的消費變化已經完成。另外，全球科技產品週期、也就是電子產品的週期已經見底並開始回升，今年的出口有望較去年好轉。
總體來說，一、二季度房地產企穩的風險較大，經濟下行壓力仍然較大。下半年的經濟形勢會更加明朗。國內穩經濟的政策支援方面，2024年一季度可以使用2023年底發的特別國債資金。如果經濟面臨的下行壓力比較大，房地產企穩困難，那麼4月或者7月這兩個時點都有可能成為政策繼續加碼的時點。總體來說，下半年的政策支援的效果可能會比較明顯。
國際收支方面，預計出口有所好轉。雖然能源價格方面漲幅空間小，但進口產品的價格下行幅度不會像2023年一樣大，其他的電子產品進口價格可能會有所修復，因此貿易順差並不會擴大。同時，服務業的逆差會進一步擴大，主要是出國旅遊進一步恢復。所以預期全年經常賬戶順差有所縮小。資本流動方面，今年外商直接投資可能會有所改善，但是外商直接投資仍然可能會低於我國對外直接投資，所以直接投資仍可能會出現逆差。另外，整體國內居民和企業配置海外資產的需求依然較大，所以資本項預計還是淨流出，也許淨流出的量會比去年小一點。
二、2024年全球經濟形勢展望
全球經濟情況方面，預計美國、日本等主要經濟體總體增速放緩。從美國來看，瑞銀預測美國增速從2023年的2.2%到2024年的1.1%，到2024年二季度、三季度，瑞銀預測會有技術性衰退，也就是連續兩個季度會出現負增長。我們觀測到原因有以下幾個方面：一是信貸增速放緩。在當前加息壓力之下，雖然美國經濟還比較有韌性，但實際上信貸增速已經開始下降，貸款條件已經開始明顯收緊。二是財政政策今年退坡會比較明顯。去年財政支援貢獻了GDP的一個百分點，今年可能基本為0，這個也是很重要的。三是居民部門的超額儲蓄已經基本消耗掉。現在市場的一致預期是美聯儲可能從年中開始降息，大概降100個點，隨著CPI和經濟、就業等資料的釋出，這些觀點在市場上還會有一些波動。瑞銀全球團隊認為全年降得比較多，有250個點，這跟市場共識相左。但瑞銀對通脹的預期比較樂觀，認為2024年的通脹在年底可以回落到2.5%左右。而且歷來美聯儲降息降得快，加得慢，我們認為一旦開啟降息過程，降息會降得比較快。無論瑞銀的預測如何，市場的一致預期是美聯儲今年會降息，而美國十年期國債收益率，最近已經下行了很多，反映了這個預期。預測年底將降到3.6%~3.8%。
歐洲經濟方面，瑞銀認為今年歐元區經濟不溫不火，增速和2023年持平。2023年經濟增速為0.5%，預計2024年達到0.6%。從通脹上看，歐洲央行降息速度比美國慢一點，預期利差會收窄，歐元小幅升值。
日本經濟方面，今年市場上最為看多的應該是日元。當然，一季度所有經濟體的利率和匯率都可能有很大波動，因為美聯儲的政策和通脹情況不確定，而其他國家的經濟和通脹也還有很多不確定性。我們認為今年日本經濟總體上會明顯減速，增長可能不到1%。主要原因是通脹下，居民的實際收入受損，消費不振。但對日元來說，最重要的是通脹預期。日本每年春季的工資協商在3月份左右，4月會有更全面的訊息。市場關注的是工資上漲多少，是否會在通脹的目標2%以上。我們目前的判斷是，大機率工資上漲3%甚至以上，預計日本央行會在4月把利率從-0.1%上調到0%，7月再上調25個基點。因此雖然一季度可能沒有什麼動作，但是我們認為日元兌美元匯率今年年底有可能升值至130，日元升值的態勢明顯比歐元更加明確。
三、2024年人民幣匯率變化
人民幣匯率主要受國內經濟企穩、美聯儲降息和其他貨幣形勢三方面影響。我們預測，今年人民幣兌美元有望小幅升值，但是沒有特別強的升值空間。前面提到我國經常賬戶仍然保持順差，但是預計會收窄，沒有明顯支援。在基準的情形下，預測房地產和經濟企穩。所以匯率的變數一是看美國，二是看美元兌其他貨幣的走勢。美國經濟減速、通脹回落、美聯儲降息是大機率事件。目前預期2024年美國、歐洲的經濟形勢和貨幣政策可能收斂、預期的利差收窄，因此歐元兌美元可能有小幅升值。但歐洲經濟總體較弱，降息會比美國有多大延遲也很難確定，另外歐洲可能還面臨著貿易條件惡化的風險。當然，隨著通脹起來，歐元區的名義利率轉正，這是很大的一個變化，之前流出的一些資金，去年有流回，今年可能仍會繼續流回，所以這對歐元有一定的支援。日元主要的情況是一季度會有一些波動，甚至兌美元有可能再回到150，但是之後態勢會比較明顯，年底預期兌美元升到130。
亞洲新興經濟體方面，今年很重要的一點是電子產品的全球週期已經開始企穩和回升，這意味著韓國、中國臺灣地區的出口會明顯好轉。總體而言，由於出口好轉，韓元今年預計會出現進一步升值；新加坡、印尼、馬來西亞等經濟體的貨幣，可能也都對美元略有升值，也就是說美元對這些新興市場的貨幣略有貶值，雖然這些經濟體預期也會降息。
總之，美元雖然對歐元不會出現太明顯的貶值，但對其他的貿易伙伴國，尤其是對日元，可能還是會出現不同程度的貶值。另外還有兩個對我們來說也是重要的貿易伙伴國的貨幣，一是澳幣，二是加元，這方面我們預測美元會對澳元和加幣貶值在5%上下。在這樣一個大背景下，人民幣兌美元年底有望到7，但是一季度可能又到了7.2~7.3之間，因為美元的情況有很大不確定性。另外，一季度的中國經濟可能仍處於探底過程，預期不穩，所以人民幣在此期間仍會有一些貶值壓力。
四、風險因素
風險因素有國內和國外兩個方面。
國內最大的風險就是房地產是否能夠企穩。如果房地產上半年不能實現企穩，人民幣匯率貶值壓力會更大，經濟增長肯定無法達到前文所述的水平。如果房地產不能企穩，經濟增長可能連3%都很難達到。在此情況下，對中國市場的預期和利率的預期都會有較大變化，很可能人民幣兌美元貶值的幅度加大，年底可能到7.5的水平。
國外的風險情形有兩點。其一，美聯儲降息的時間點可能有一些變化，但是其實這一點影響不大。因為一旦市場形成預期，認為美聯儲會開始降息，那麼美聯儲具體降息多少，什麼時候開始降，對美國十年期國債收益率的影響並沒有那麼大，當然一季度、上半年匯率會有較大波動。
其二，風險點主要來自美國大選，主要風險是特朗普再次當選，可能對國際經濟、地緣政治和美元都帶來很大的不確定性。一方面，從特朗普的經濟政策上可以看出有利空和利好美元的方面：一是對以前的減稅進行展期，美國財政赤字會擴大。美國國債發行規模擴大，推升國債收益率，推升利率，利好美元；但同時可能會利用政治壓力壓迫美聯儲更快降息，如果更快降息，又是利空美元。另一方面，對美國主要貿易伙伴國會產生影響，特朗普一旦當選，會全面加徵關稅，歐元區、中國、韓國都會受到影響。另外可能會降低對烏克蘭的支援，俄烏衝突方面會有新的進展，這樣一來對歐元區可能並不太有利。從外匯市場來看，不論是外匯市場，還是股市、利率，目前並沒有表現出特朗普當選的風險，但是從市場中長期的指標來看，年底甚至晚些時候特朗普當選對外匯市場會有較大擾動。現在具體來說到底是什麼方向，比較難判斷。
最後，我認為我國的宏觀政策，尤其是貨幣政策，如果能夠更大力穩增長，這種預期對信心的恢復，對人民幣的支撐會遠遠大於降息10點、20個點、30個點、40個點帶來的對人民幣本身匯率的衝擊。
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文字整理：李潮迪，責任編輯：張柯柯
