現代汽車集團銷售佔比高達60%。
作者 | 白貓
編輯 | 小白
根據賽迪智庫資料，乘用車汽車電子成本在整車成本中佔比由上世紀70年代的3%已增至2015年的40%左右，預計2025年有望達到60%。
這個資料讓風雲君感到震驚，汽車電子對整車的影響和作用如此強，而且是越來越強，正逐漸被看作是衡量現代汽車水平的重要標準。
汽車電子是車身電子控制系統和車載電子系統的總稱，是一個很大的市場。根據前瞻產業研究院資料，2021年我國汽車電子市場規模就已達到1104億美元。
但這個市場約有70%左右的份額被外國企業所佔有，本土企業市場份額只能佔30%。
近日，風雲君發現國內一家衝擊上交所主機板上市的汽車電子企業——天有為，已更新提交IPO財務資料，保薦人是中信建投，而公司的核心業務是汽車電子的細分市場之一——汽車儀表。
（注：如果文章提到報告期，指的是2021-23年以及2024年上半年。）
公司是一家“夫妻店”，實控人王文博、呂冬芳夫婦分別直接持有公司53.6%和32.5%股份，合計控制公司91.5%股份的表決權。
招股書顯示，公司成立於2003年，管理總部和生產基地位於黑龍江省綏化市，國有股東綏化創源、黑龍江創投均為公司站臺。
報告期內，公司快速增長。2020-23年營收CAGR高達54.4%，今年上半年繼續增長42%，總營收為20.4億元。
由於公司業務比較單一，主要經營汽車儀表業務，因此與同行業上市公司相比，公司整體規模較小。
今年上半年（002920.SZ）、華陽集團（002906.SZ）、均勝電子（600699.SH）、航天科技（000901.SZ）總營收的平均值是公司的5.7倍。
作為汽車產業鏈的中游玩家，公司所處行業的週期性主要受下游汽車行業影響。
公司下游主要是汽車整車廠商及汽車零部件供應商，其中前者佔比重大，一旦抱上個“大金主”，業績直接起飛。
2022年，現代汽車集團一舉成為公司的第一大客戶，銷售佔比高達53%，這一佔比相較2021年高出30個百分點。
現代汽車集團目前是全球銷量第三大車企，2023年在華銷量不及5%。
從合作歷史來看，早在2017年公司已經開始為現代汽車集團國內業務開發汽車儀表產品，後逐步打開了韓國、美國、印度等海外市場。
因此公司外銷收入實現較快增長，今年上半年外銷收入佔比已超內銷，佔比57%，顯然，這主要是現代汽車集團貢獻的。
此外“迪王”也是公司大客戶，2019年左右，公司成為比亞迪（002594.SZ）供應商。
2023年由於內銷客戶多款車型如比亞迪秦系列、海鷗、驅逐艦05和長安汽車（000625.SZ）UNI-V等車型配套的產品量產，公司內銷收入快速增長73%。
總體來看，公司的客戶集中度非常高，同時生意主要靠老客戶維繫。
今年上半年前五大客戶銷售佔比高達85%，其中現代汽車集團佔比60%，其次是比亞迪，佔比近13%。
長安汽車作為老客戶貢獻不穩定、銷售金額上不去，長信科技（300088.SZ）、HyolimXE新進前五大客戶名單，但佔比太小，金額僅為千萬級。
客戶集中度高，一方面這是行業經營特點，下游整車廠商相對我國起步較晚的上游汽車電子行業，規模更大、集中度更高，另一方面，重大依賴意味著仰人鼻息。
未來的增長故事如何繼續？
從招股書來看，現代汽車集團目前其他的汽車電子領域供應商包括電裝（Denso Corporation）、大陸（Continental AG）等國際企業，出於供應鏈安全和穩定考慮，現代汽車集團可能限制單一供應商佔比。
博世（Robert Bosch GmbH）、電裝、大陸是全球領先的汽車零部件供應商，2020年三者在全球汽車電子市場中的份額超50%。 具體到汽車儀表市場，國內液晶儀表市場中，博世、電裝、大陸等外資企業合計佔據約7-8成的市場份額。
報告期內，公司在現代汽車集團汽車儀表類產品中的數量佔比分別為4.2%、14.1%、22.7%和30.5%，呈現快速增長趨勢。
整車廠商一般不會輕易更換配套產品供應商，但這一佔比的天花板在哪，天有為自己也不知道。
這當中還有一個重要變數是現代汽車集團的銷量增長情況。
2021年、2022年、2023年現代汽車集團全球銷量分別為666.8萬輛、684.8萬輛、730.4萬輛，後兩年增速分別為2.7%、6.7%。
今年上半年，現代汽車集團全球銷量約362萬輛，海外佔比83%，海外增速僅為1%，韓國市場又內需放緩，整體增長乏力。
而公司在二輪迴複意見中提到，2024年現代汽車集團的採購需求約為21.1億，這較2023年公司向現代汽車集團的實際銷售額增長17%，增速較前兩年明顯降下來了。
看似國外的“火”燒得很旺，冷暖恐怕只有自己知道。
而面對欣欣向榮的國內乘用車市場，公司不僅沒有跟上，反而出現市佔率下降。
2022年國內乘用車銷量2356.3萬輛，同比增長9.5%，2023年增長10.6%，今年上半年繼續增長5.9%。
實際上，早在2018年，公司就說過其在國內市佔率有15%。
根據招股書，按一輛汽車裝配一塊儀表計算，報告期內公司的市佔率穩中有升。2023年全球市佔率為5.3%，今年上半年國內市佔率為12%。也就是說，經過這麼多年發展，公司在國內市場的競爭力實際是下降了。
公司的儀表產品包括三種，全液晶組合儀表、雙聯屏儀表、電子式組合儀表。
在數字化、智慧化發展趨勢下，全液晶組合儀表替代傳統的電子式組合儀表是大勢所趨。
根據國聯證券預測，從2020-25年，全液晶儀表滲透率將從約25%提升至約62%。2022-25年國內全液晶儀表市場規模複合增長率為10.5%，2025年市場規模將達到267億元。
雙聯屏儀表是將汽車儀表的駕駛資訊顯示功能和車載資訊娛樂系統的導航、娛樂、控制等功能集中在一起的產品。
由於全液晶組合儀表和雙聯屏儀表的產品功能、顯示效果、智慧化程度等較高，定價也遠遠高於電子式儀表。
在此背景下，公司的全液晶組合儀表、雙聯屏儀表快速增長，電子式組合儀表主要是對原有車型的持續配套、收入及佔比呈下降趨勢。
今年上半年，公司的全液晶組合儀表、雙聯屏儀表營收分別為9.3億、8億元，在主營業務收入中的佔比分別為46%、40%。
報告期內，同行汽車電子產品毛利率整體穩中有降，而公司主營業務毛利率分別為22.2%、31.1%、36.2%、37.1%，今年上半年的資料幾乎是同行平均值的兩倍！
毛利率高的主要原因是公司外銷佔比大且毛利率更高，這更多源自海外市場定價更高、盈利能力更強。
今年上半年德賽西威、華陽集團外銷佔比分別為6%、17%。
今年上半年外銷毛利率為42.6%、毛利貢獻率提高至24.4%，內銷毛利率為29.7%、毛利貢獻率下降至12.6%。
從盈利來看，主要得益於毛利率的連年走高，今年上半年公司扣非淨利率達到26.6%。
公司稱目前毛利率已達到相對穩定水平，意味著定價空間已縮小到一定程度，下游整車廠商面臨激烈的市場競爭和成本控制壓力。
此外，從上游供給來看，公司不具備主要原材料、關鍵零部件的自給能力。
隨著全液晶儀表滲透率的持續提升，入局者豈會坐以待斃，行業競爭必然加劇，高毛利率何以維持？
除非公司擁有絕對的議價權或者說公司研發能力極強，顯然前者，公司沒有。
而後者，從研發投入來看，2023年研發費用突破1億元，研發費用率為3.2%，今年上半年為3.6%，相比與公司業務最接近的德賽西威、華陽集團，公司明顯不足。
風雲君試圖從招股書中挖掘更多關於核心技術人員的資訊，但是招股書並未明確提及。
從實控人履歷來看，估計王老闆是公司唯一核心技術人員？
從招股書來看，公司的核心技術主要有複合屏技術等液晶屏技術、雙聯屏技術、光學貼合技術、智慧座艙技術、訊號採集和顯示技術，其中複合屏技術最為核心。
但從時間上來看，目前距離公司取得相關專利的時點已過去多年，均是在2022年前申請的，也就是說核心技術都是2022年之前的技術，其中複合屏技術對應的專利申請時間在2016、2017年。
雙聯屏技術、光學貼合技術的相關專利申請時間在2017、2020、2021年，智慧座艙技術在2021年，訊號採集和顯示技術在2018年。
以此來看，公司的核心技術壁壘能有多高？
公司的募資規模較大，擬募資30億，其中9億用來補流，將近有20億將用來建設工廠、生產基地、研發中心。
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