保持耐心——行業比較月報2024年2月
本月市場表現：市場的主要矛盾為短期信心不足、資金籌碼存在壓力。截至1月29日，萬得全A/滬深300/創業板指/科創50月漲跌幅分別為-8.2%/-3.7%/-14.1%/-14.9%，以創業板指/科創50為代表的成長風格大幅下行，上證50等大盤價值相對抗跌。行業風格中高股息防禦板塊表現領先，銀行、煤炭、交通運輸、石油石化漲幅靠前；計算機/電子錶現整體靠後。
市場情況：
宏觀層面，我們認為高基數壓力下經濟底預計一季度出現，目前超預期降準等訊號表明貨幣政策已經開始轉向，對外開放力度同步擴大，關注後續財政政策發力情況。
資金層面，1）北向資金淨流出趨緩，已出現扭轉訊號；2）公募年初以來有一定降倉，但短期部分行業籌碼結構仍有壓力。
微觀上，結合已披露行業情況來看，預計四季度全A盈利同比在低基數效應下有望實現正增，其中，1）醫藥、電子、通訊板塊環比改善明顯；2）金融地產消費承壓；3）高階製造出現分化，24年行業供需結構導致預期較低；4）高股息週期方向盈利預期相對穩定，煤炭業績增速實有下滑，高速全年扭虧為盈，電力後續有望繼續好轉；5）前期整頓行業已經出清，個股盈利明顯好轉，部分行業政策也已經糾偏，包括教育、遊戲等。
配置建議：政策、信心企穩以前建議仍以低估值+高股息為主；市場企穩後，隨著科技產業週期業績兌現，後續有望進一步接力，核心資產也有望逐步修復估值。關注：1）前期對於成長性過於悲觀而估值嚴重壓抑的低估值（PB）週期龍頭央企等，行業包括地產、建築、銀行、有色、通訊等；2）科技板塊Q1催化較多，且預計一季度業績有望兌現：繼續推薦消費電子產業鏈（華為、MR等）、AI產業鏈、儲存等科技板塊；3）核心資產：隨著市場信心恢復，核心資產估值也有望均值迴歸，外資有望重新回補一定倉位，包括消費、醫藥、新能源龍頭等。
風險提示：資料統計存在誤差、海內外經濟出現大幅下行風險、市場流動性風險
產業資本轉為增持——流動性周觀察1月第5期
核心觀點：宏觀流動性方面，上週央行公開市場累計淨投放3500億元，各期限美債收益率變化不一，中美利差小幅擴大；海外流動性方面，美聯儲官員宣佈戰勝通脹為時尚早，尚未將通脹降至2%，市場降息預期降溫。微觀資金供求方面，兩融餘額環比下行，近一週兩融資金淨流入-243.94億元，新基金髮行量環比上行，發行份額估算約為34.52億，股票型ETF份額上行，較上期變動+263.31億份。
風險提示：限於資料可得性存在統計不夠完備的風險，部分未披露資料為依據歷史資料估算所得，存在模型失效導致的測算誤差風險及資料統計誤差風險。海外貨幣政策收緊下，美聯儲激進加息風險導致外部流動性衝擊超預期。國內貨幣政策寬鬆不及預期，資金價格上行風險。國內穩增長政策落地不及預期，融資需求下行風險。當前全球宏觀環境存在較多不確定性，全球經濟衰退機率上升風險。海外地緣政治衝突加劇風險，全球政治局勢複雜嚴峻化、地緣政治持續惡化和擴大化。
以Temu為代表的平臺出海浪潮洶湧，海外電商格局改變孕育新機會
跨境電商行業：行業經歷週期步入新階段，國家政策大力支援。受疫情影響，20-22年跨境電商的需求與成本經歷較大波動，海外的需求先後經歷了“快增長和去庫存”的週期，成本端受海運價格和廣告成本高漲，20-22行業利潤下行導致部分企業出清。從23年開始，跨境電商行業逐步進入“正軌”，一方面，由於海外需求在“去庫存”階段結束後隨著Amazon等平臺恢復而增長，同時行業的物流、廣告成本也逐漸恢復到相對溫和的水平，跨境電商行業的利潤在需求增長與成本穩定的催化下逐步釋放；另一方面，行業在經歷週期之後，很多公司透過改變以往的經營策略或採用全新的模式應對海外的市場環境，如賽維透過降低海外倉備貨降低庫存風險、Temu採用了全新的全託管電商模式、大健雲倉採用的“供應鏈前置”模式等；此外，跨境電商行業受到國家政策的大力支援，廣度上跨境電商示範區已經遍及全國31個省份，深度上，從海外倉、進出口、退稅等多個環節均有政策支援，目前國家比較出色的跨境電商示範區如廣深、浙江等已經具備較大的產業規模。我們認為，未來跨境電商產業大有可為，平臺端、供應鏈端、物流端等領域將進一步繁榮。
中國電商出海：以“四小龍”為例的跨境平臺快速發展，海外的GMV與使用者數迅速提升，平臺出海或加劇出海賽道的競爭，或帶來出海賽道結構性變化；在這種趨勢下，我們看好Temu、SheIn等平臺的長期發展，目前的限制在於SKU的拓展和政策風險。
海外電商影響：我們認為在中國電商平臺的“攻勢下”，防禦力較弱的本土電商和以價效比為賣點的折扣電商或最先迎來衝擊，未來全球電商的結構與模式變化或將帶來新的投資機會。
風險提示：宏觀經濟；政策風險；成本風險；競爭風險。
OpenAI連更5款新模型，GPT-4“偷懶”問題修復
1月25日，OpenAI正式推出一系列新的嵌入模型、問題修復後的GPT-4 Turbo模型、新的API使用管理工具，並即將推出GPT-3.5 Turbo更低價格的API。OpenAI釋出兩款嵌入模型：體積更小效率更高的text-embedding-3-small，支援512維和1536維兩種大小，價格降低20%；text-embedding-3-large效能相比之前模型大幅提升，高達3072維的嵌入向量，價格是小模型的6.5倍。OpenAI還發布了更新的GPT-4 Turbo預覽模型，即GPT-4-0125-preview，減少模型不完成任務的“偷懶”情況並修復了影響非英語UTF-8生成的錯誤。此外，OpenAI將提供免費的內容稽核API以及更好的API金鑰管理。
風險提示：北美經濟衰退預期逐步增強，宏觀環境存在較大的不確定性，國際環境變化影響供應鏈及海外拓展；晶片緊缺可能影響相關公司的正常生產和交付，公司出貨不及預期。
央行宣佈降準降息，特朗普贏得新罕布什爾州黨內初選
1、央行宣佈降準降息
簡評：本次央行全面降準0.5%，相比於2023年兩次降準單次降幅更大，將向市場提供約萬億長期資金，大力補充此前特殊再融資債、萬億國債發行對於市場流動性形成的壓力。從政策時間點來看，1月作為開門紅的關鍵時點，銀行信貸投放壓力相對較大，全面降準後資金的有效補充將有效化解銀行的流動性壓力，為其後續信貸的順利投放提供充足的彈藥；在全面降準之外，央行還提出將下調支農支小再貸款及再貼現利率、放寬普惠小微貸款認定標準、延續實施普惠小微貸款支援工具及普惠養老專項再貸款等系列政策，將有力推動信貸需求的穩步復甦。
2、證監會召開2024年系統工作會議
簡評：一是要突出政治引領。要聚焦推進中國式現代化這個最大的政治，進一步明確資本市場功能定位，堅定不移走好中國特色金融發展之路。二是要突出以投資者為本的理念。應進一步落實資本市場防假打假綜合懲防體系，大力推動提升上市公司的可投性，推動完善公司治理，加快構建中國特色估值體系。三是要突出“穩”與“進”的統籌。應著力增強資本市場內在穩定性，推動股票發行註冊制走深走實，大力推進投資端改革。四是要突出強監管、防風險與促發展一體推進。堅持把加強監管、防範風險作為高質量發展的重要保障。
3、特朗普贏得新罕布什爾州黨內初選
簡評：新罕布什爾州被認為是特朗普在共和黨內領先優勢最小的州，此次勝利標誌著特朗普在共和黨內領先地位穩固，後續選情可期。目前黑利表示她將繼續參加共和黨初選，佛羅里達州州長德桑蒂斯在愛荷華州選舉結果後宣佈退出並轉而支援特朗普，民調顯示其選民將特朗普視為次選的比例最高。至此參與初選的主要共和黨候選人僅有前任總統特朗普、前駐聯合國大使黑利兩人。民主黨方面，拜登透過填名選票的方式，以三分之二的支援率輕鬆贏得“未經民主黨認可”的新罕布什爾州初選，其黨內領先地位同樣突出。2024年美國大選仍有較大可能迎來特朗普與拜登再度對決。
風險提示：（1）既有政策落地效果及後續增量政策出臺進展不及預期，地方政府對於中央政策的理解不透徹、落實不到位。（2）經濟增速放緩，宏觀經濟基本面下行，經濟執行不確定性加劇。（3）近期房地產市場較為波動，市場情緒存在進一步轉劣可能，國際資本市場風險傳染也有可能誘發國內資本市場動盪。（4）土地出讓收入大幅下降導致地方政府債務規模急劇擴大，地方政府債務違約風險上升。（5）地緣政治對抗升級風險，俄烏衝突不斷，國際局勢仍處於緊張狀態。
橡膠:泰國輪胎複審終裁落地，利好泰國輪胎公司
美國商務部公佈對泰國乘用車和輕卡輪胎反傾銷調查第一次年度行政複審終裁結果。近年來美國對中國以及東南亞地區的雙反關稅大幅降低了相關企業的盈利能力，而此次公告大幅降低了泰國輪胎企業的相關關稅，提升在泰國當地具備產能的企業盈利能力，有助於提升國內輪胎企業出海建設的信心，讓國內輪胎企業產品價效比優勢得到進一步提高。
風險提示：原材料價格大幅上漲；競爭加劇風險；匯率波動風險。
全國生態環境保護工作會議召開，美麗中國建設穩步推進
近期，生態環境部在京召開2024年全國生態環境保護工作會議，在總結2023年生態環境保護工作的同時，安排部署了2024年的重點任務。具體來看，會議首先提出要積極推進美麗中國先行區建設，研究制定成效考核指標體系及考核辦法，推動美麗中國建設實踐；在汙染防治、生態保護修復等方面，會議表示應當持續提升汙染處理和生態修復能力；在科技創新方面，會議提出要大力推進生態環境領域科技創新；在體制建設方面，會議提出要加快健全現代環境治理體系。建設美麗中國是全面建設社會主義現代化國家的重要目標，隨著這一建設程序的穩步推進，我國節能減排、汙染治理、生態修復等市場空間有望不斷拓展，相關企業有望持續受益。
風險提示：環保公司財務狀況惡化的風險；政策推進力度及落實程度不及預期的風險；環保治理財政資金撥付下滑的風險。
