核心觀點：
1、我們不怕股價下跌，但是最近我特別期盼牛市。是因為現在可能市場需要牛市，價值投資者的潛在回報率不需要用牛市來表達。
這輪價值線水位越來越低，所以在投資上我們沒什麼好擔心的。
2、做投資需要的是事實，事實都是樂觀的，情緒是悲觀的。所以大家多關注多多多關注事實。
3、現在的現實是可能我目之所及的朋友們、同行們、客戶們可能有點堅持不住了。這個時候大家如果把浮虧變成本金的永久性損失，可能有點得不償失。
4、現在的估值大概從年初的20度跌到了十度左右，如果以19年1月份（市場估值）為零度，那現在可能大概在10度。
5、市場上已經有彎腰就能撿起來的錢包，我們可以靠撿錢包就能把組合給填滿，所以不難。（現在是）十度，那你沒必要賭它一定要回到零度。
6、GDP增長率、一個行業的需求增長率跟股票的投資回報率沒有關係，我們要解決的是股票投資回報率的問題。
2月1日下午，中泰資管基金經理姜誠在一次線上直播中分享了自己的投資觀點和對市場的看法。
姜誠從業時間18年，在2016年獲得金基金獎、金牛獎，其投資風格穩健，堅持價值投資觀念。管理基金規模123.87億元，年化回報18.82%，其代表產品中泰星元靈活配置混合A 5年時間總回報122.41%。
姜誠指出，搞清楚價值投資的基本原理比抄基金經理的作業，比讀一百本教你怎樣做好投資的書要有意義的多，牛市並不會給我們（價值投資者）的潛在回報率帶來什麼提升。
面對虧損超30%的基民的疑問，他認為應該忘記虧本和回本，瞭解清楚基金經理的能力，其超額收益來源於實力還是運氣更加重要。
姜誠認為現在市場的估值比18年底19年初略高一點點，大概10度，去年6月，姜誠也曾指出當時市場溫度大概低溫20度。
不過他認為，市場估值、股債利差風險溢價這類指標只是一種描述，並不能拿來預測，就像我們不能拿估值水平來預測股市的短期表現一樣，這些指標對於長期的指向性比對短期的指向性要強。
對於前述提到的現在估值反映的水溫10度，也可能跌到五度，跌到零度，甚至有可能跌到零下，它也可能漲上去。
此外，姜誠恐怕是近半年最樂觀的基金經理，不同於很多基金經理、經濟學家對宏觀經濟、GDP的高關注度，姜誠認為，GDP增長率下滑只是分析股票的外部條件，它很難直接推出股票的投資回報率或者分子端的經營質量。
在降速的過程當中，很多行業、很多公司的盈利能力、長期回報能力甚至會提高，也有些行業、公司可能會下降。
在1月31日的直播中，他也提出，為什麼投資人悲觀，企業不悲觀？因為投資人虧錢了。沒有人願意承認，虧錢是因為自己水平差。
二級市場上很多形成悲觀的論調，不太能夠經得住事實的推敲，但是你又很難扭轉它，因為這就是人性。當你虧錢了之後，你的立場就已經決定了，你要給你的虧錢找理由。
很多長期悲觀的論點，其最終指向就是擔心增速下行。而姜誠認為從定量分析的角度，即使（GDP）降速，我們也是最有活力的經濟體之一。
即便速度有下降，和長期投資回報率也沒有關係，長期收益只能來自於資產的長期現金回報水平，以及我們今天購買它的價格，我買的價格越低，潛在回報率越高。
作為一個價值投資者，巴菲特也教導我們，如果你是一個每天都吃漢堡的人，你當然希望漢堡越來越便宜。
以下是投資作業本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的此次姜誠分享的精彩內容，分享給大家：
我不怕股價下跌 只是最近市場期盼牛市
主持人：我能明顯感覺到投資者對姜老闆的關心。最近淨值下跌，晚上會失眠嗎？
姜誠 ：因為淨值而失眠不至於，畢竟做過預期管理。
最重要的不是淨值，淨值總有漲跌。記得2020年我們也跌過不少，那時是第一輪疫情恐慌。這輪價值線水位越來越低，所以在投資上我們沒什麼好擔心的。
但很多人會來找我們尋求信心和安慰，其實道理和事實都很簡單，但人的情緒很難扭轉。
作為基金經理，我情緒上沒有任何波動，不會因為淨值下跌而苦惱。入行大概18年，作為一個價值投資者，巴菲特教導我們，如果你是一個每天都吃漢堡的人，你當然希望漢堡越來越便宜，對吧？
我們不怕股價下跌，但是最近我特別期盼牛市。這個倒不是說因為淨值下跌。其實現在可能市場需要牛市。
牛市不是給我們的潛在回報率帶來什麼提升，價值投資者他的潛在回報率不需要用牛市來表達。
但是很多的持有人、渠道夥伴、機構客戶、金融機構，大家其實面臨著生意層面、業務層面的一些壓力。
現在事實樂觀，情緒悲觀 做投資要多關注事實
基金經理可以做到理智不怕下跌，但是很多的客戶他可能會怕。很多人可能會因為下跌讓淨值的浮虧透過忍不住賣掉的方式，變成了本金永久性的損失。這其實是很嚇人的，我最擔心的是這一點。
所以我們想要不遺餘力的來傳遞一些樂觀的信心。其實不是信心，樂觀的道理明擺著的。但是當人的情緒在這樣一個每況愈下的狀態下的時候，大家會忽略。
你說有沒有焦慮？我有焦慮，不是直接來源於淨值的下跌，而是伴隨著淨值的下跌、股市的下跌，很多人他會忍不住做一些現在不該做的動作。
所以我們最近在文章當中有寫，希望大家情緒上好一點。最近有很多人來找我要心靈雞湯，我說做投資需要什麼雞湯？
做投資需要的是事實，事實都是樂觀的，情緒是悲觀的。所以大家多關注事實。
現在把浮虧變成本金永久性損失，可能有點得不償失
主持人：忘記那些讓情緒下滑的部分，記住投資裡有一些久經考驗的常識，這個過程應該很難，這18年的過程當中，您用了多長時間來修煉自己的這個能力呢？
姜誠：這個可能因人而異。大心臟可能有先天的稟賦在，但是認知可以強化。
我們積累了越來越多的投資常識之後，其實就會讓你的心臟比先天心臟要強大一些，其實就是不斷修煉，就像大家也不要覺得，姜老闆現在都期盼牛市，是不是心裡變脆弱了。
其實不是我心理上變脆弱了，而是現在的現實是可能我目之所及的朋友們、同行們、客戶們可能有點堅持不住了。
我覺得這個時候大家如果把浮虧變成本金的永久性的損失的話，可能有點得不償失。這個是我焦慮的點。
現在A股估值比18年底、19年初略高一點，19年初是溫度0度，現在10度
主持人：回顧咱們姜老闆的這個職業生涯，這18年也經歷了很多大波動。
有兩個問題，第一個問題就是現在整個A股的估值處於什麼水平？第二個問題就是15年下半年估值是不是比現在還不行？
姜誠：我沒和15年下半年對比過，可能跟現在差不多，現在可能比18年底19年初略高一點點。我印象中近期最低的點應該是18年底19年初。
主持人：對，那時候是2440點。但那是點位，不是估值。
姜誠：估值也是，現在的估值大概從年初的20度跌到了10度左右（估值以水溫計）。
如果以19年1月份是為零度，那現在大概在十度，它只是毛估，只能作為簡單的參考，相對而言我們能夠構建出比較重的倉位組合，這個足夠了。
就是市場上已經有彎腰就能撿起來的錢包，然後可以讓我們靠撿錢包就能把組合給填滿，所以不難。（現在是）10度，那你沒必要賭它一定要回到零度。
虧了35%怎麼辦
主持人，投資者問，我買的基金三年了，虧了35%，目前看不到回本的跡象。您是建議繼續熬呢，還是說動一動？
作為基民，肯定是將賺錢的任務交給專業的基金經理，但是這種劈頭蓋臉的暴擊，是基金經理能力不足，還是歸咎於市場呢？我覺得他應該還挺信任主動管理的基金。
姜誠：第一個要忘掉你虧了35%。第二要忘掉回本這件事。
（要考慮）站在當下，我們未來的潛在回報率如何？
其實評估一個人的辦法有很多，雖然很難，但是我們首先要克服掉的是什麼呢？過去一段時間來的淨值表現。這個時候大家再去想一想，會怎麼樣去看待，怎麼樣去評估一隻基金。
如果你忘掉過去三年的浮虧35%，忘掉過去一個季度的它的排名，比如說過去一個季度我們自己的排名又很高了，那這能說明什麼嗎？這是不能拿來判斷我做一個基金經理的能力了，那需要用什麼？
可能過去五年甚至更長時間以來所有的言論，所有的決策。公募基金的季報是每個季度都有的，這個基金你說的跟做的是否一致。然後結合市場的背景環境，評估一下它的超額收益到底來自於哪裡，是可靠的還是撞大運的，這些都比我們糾結於我是虧了35%還是25%，什麼時間能回本以及你能不能回本都比這些問題要重要。
這是我的建議，忘掉（虧本）35%。
失去信心沒有任何意義
主持人：忘掉虧本，說起來容易，做起來挺難。您也會忘掉您之前的那些業績的走勢嗎？
姜誠 ：我不太需要去忘掉，因為我不會把那個東西當做參考。
基金經理永遠應該向前看，就是站在當下讓我重新去構造一個組合，我會如何去構造我心目中的最優組合，站在當前的時點應該是什麼樣子的就是什麼樣子的。
這和他過去的表現沒有關係，跟我們過去五年的絕對收益相對排名都沒有關係。這也是一定要克服掉的。
主持人：所以其實，失去信心是沒有意義的，是嗎？
姜誠 ：對。
一些風險溢價指標、估值指標只能判斷長期
主持人：有投資者詢問，市場上很多人用股債利差看權益資產的價效比。
當前滬深300的PE倒數大概8.7%，10年國債2.5%，6.2%的“利差”是這十幾年的新高，
（資料有待考證，由於是投資者的問題，我們不對其準確性負責）
實際上從去年9月份以來，這個數字就已經在歷史相對較高的位置，但是這個利差還在繼續擴大，市場沒有反轉的態勢， 這次會一樣，還是有所不同？
姜誠：就精準擇時角度來講，這個數字反映的是股市投資者的風險偏好。
現在風險偏好很低，大家現在很恐慌，隱含著風險溢價率很高。但這只是一種描述，它不能拿來預測，就像我們不能拿估值水平來預測股市的短期表現一樣。
就像去年，我們已經看到這個風險溢價指標在一個很高的位置了，它繼續變得更高，那麼未來會不會繼續變得更高呢？
存在這個可能性，我拿它來預測拐點是不行的，本身就不靠譜。
就像我們說現在市場估值反映的水位的溫度，水溫大概是在十度，但可以跌到五度，可以跌到零度，甚至有可能跌到零下，它也可能漲上去。
總之，股債相較而言的風險溢價指標、市場整體的估值指標，它都是對於長期的指向性比對短期的指向性要強，或者說更靠譜一些。這個意識我們要想清楚。
GDP增速和股票投資回報率沒有關係
姜誠：前面問題中，這次是不是這次有不一樣的地方？這個是一個長期的判斷。
那我們就要梳理哪些情況，哪些因素導致這次不一樣。
比如是不是經濟從高速增長階段進入到了中高速增長階段，我們的GDP增長中樞從原來的7%- 10%掉到了5%，它對投資而言意味著什麼？
這個東西要考慮清楚，就這次不一樣的地方，市場上流傳了很多這次不一樣的嚇人的東西，我們要能夠去識別它，去分門別類。
需要關注的那些高知名度的長期結構性變化，忽略那些短期、一次性、週期性的衝擊。其實真正長期結構性的變化一定有，就是增速變化，比如人口老齡化，但是請大家相信這些因素都不會直接跟我們的投資收益率掛鉤。
我們曾經多次說過，GDP增長率、一個行業的需求增長率跟股票的投資回報率沒有關係，
我們要解決的是股票投資回報率的問題。
那麼需要回答我們所買的這一筆資產，未來長期的盈利能力會如何？長期在他的生命週期之內能夠給我們帶來多高的現金回報，也就是多少分紅，當前買入的價格是高還是低。
GDP增長率下滑，這是一個分析的外部條件。但是這個外部條件很難直接推出來，股票的投資回報率或者分子端的經營質量。
其實在降速的過程當中，很多行業、很多公司的盈利能力、長期回報能力甚至會提高。也有些行業可能會下降，有些公司會下降。
這個取決於什麼呢？取決於它所在行業的長期競爭格局，長期競爭格局來自於哪裡？來自於行業有沒有條件形成，龍頭帶領下和龍頭整合過的穩定舒緩的競爭態勢，這其實是我們在分析分子端長期回報能力方面的關鍵點。
在增長率適度下滑的背景下，我們看到有些股票估值需要重塑。如果你在它的長期假設模型當中，把永續增長率設定了一個很高的值，現在你需要下修它的話，那可能過往的估值中樞就不可比。
這種情況更多的是來自於什麼？一些偏成長型的股票上。其實很多投資人其實很早就開始擔心這個問題。
姜誠 從業證書編號：F4030000000001
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來源：投資作業本Pro 作者 張書鵬 王麗
