你永遠不可能每一次都準確預測出未來。
編者按
科技股是股市中最熱門、最賺錢的門類，但它的行情也極為動盪，常常令投資者有如坐過山車般的感受。馬克·馬哈尼（Mark Mahaney）是一位從業時間長達25年的華爾街分析師，他見證了網際網路股票的所有周期，在新著《高增長科技股投資法》中，他將自己25年的實戰經驗總結成了10條選股經驗，本文摘選自本書第二章《優質股的調整未必是壞事》。
亞馬遜、和奈飛都是過去1年、2年、5年、10年甚至15年裡表現極其優異的股票，它們在此期間漲了10倍甚至數十倍。那些能夠買入並耐心持有這些股票的投資者都獲得豐厚的回報。但是，他們的耐心會不斷被市場以嚴酷的方式加以考驗——有時非常痛苦，有時極富戲劇性。即便是最優質的科技股，也會階段性表現不佳，這可是商學院不會教你的。但這就是事實，投資者要做好準備。
奈飛巨大漲幅中的兩次劇烈調整
在新冠疫情暴發之前，整個市場就已經開始大規模轉向流媒體內容消費，奈飛無論是作為一家企業，還是作為一隻股票，都是這一趨勢下的最大受益者。
世界正在轉向流媒體，因為越來越多的使用者喜歡上了流媒體內容和服務方式：幾乎可以在任意一種裝置上隨時觀看任意一部電影或電視節目，而月度訂閱費僅為8.99美元（這在美國大約相當於4杯星巴克咖啡的價格）。
流媒體領域中顯而易見的龍頭就是奈飛，其全球訂閱使用者數從2015年底的7500萬增至2017年底的1.11億，並在2020年底突破2億。伴隨著使用者數的快速增長，奈飛的股價自然也表現強勁。
2016—2020年，奈飛股價從111美元上漲至531美元，漲幅超過375%，是標普500指數同期漲幅93%的4倍多。這一巨大的漲幅背後，也存在著大量的波動，包括兩次劇烈的調整。第一次調整是指奈飛的股價從2018年6月20日的417美元跌至2018年12月24日的234美元，跌幅高達44%；第二次調整是指奈飛的股價從2019年5月3日的385美元跌至2019年9月24日的255美元，跌幅近34%（見圖2-2）。
圖：2016年1月至2020年7月奈飛股價走勢
即便是像奈飛這樣的大牛股，短期內也會出現讓人失望的巨大調整。這些調整對於看好奈飛的投資者和分析師（比如我自己）而言，無疑是嚴峻的考驗。
奈飛股價自2018年中開始的44%大幅調整，起因是當年第二季度的使用者增長未能達到自身和華爾街的預期。第二季度，在美國市場，奈飛新增使用者67.4萬，但奈飛自身和華爾街的預期都是120萬。
這意味著，奈飛在這個最重要的指標上，實際資料比預期低了近50%。在全球市場，奈飛新增使用者450萬，但奈飛自身和華爾街的預期都是至少500萬。從基本面看，奈飛40%的收入增速和12%的營運利潤率，都說明這個季度相比上個季度沒有發生太大變化。
但新增使用者數的未達成在市場看來是一個重大失誤，因為該企業此前連續4個季度的使用者增長都超出了企業自身和華爾街的預期，股價也在2018年上半年幾乎翻倍（從210美元上漲至411美元）。這也說明，人們對奈飛的預期確實太高了。
一個季度之後，奈飛的新增使用者數又超出了自身和華爾街的預期，股價也隨之開始回升。不過，由於第四季度科技股整體出現了調整（事實上，所有股票都在下跌，不只科技股），這一情況暫時壓制了奈飛的反彈空間。需要強調的是，2018年奈飛的新增使用者數超過了2017年，這意味著全球使用者對奈飛流媒體的接受情況仍處於早期階段。儘管如此，44%的調整卻是真實存在的，並且真的讓人很痛苦。
那麼，究竟是什麼導致了第二季度新增使用者數低於預期？
原因至少有四個：首先，2018年夏天舉行的世界盃使得歐洲使用者增長放緩，因為歐洲人很愛看足球比賽。
其次，第二季度奈飛沒有推出類似年初《十三個原因》（13 Reasons Why）這樣的爆款美劇。
再次，第二季度通常是奈飛一年中使用者增長最慢的一個季度（除了2020年），這是因為，在炎熱的夏季，流媒體娛樂必須與戶外運動爭奪使用者的時間。
最後，預測使用者數、收入和利潤的增長本身就是一項艱鉅的任務。這其實是在預測未來，而你永遠不可能每一次都準確預測出未來。
你不可能每一次都準確預測出未來
大家不妨把自己想象成在奈飛負責制定企業業績預期的人。我相信，奈飛管理團隊每個季度向華爾街提供的新增使用者資料預期，就是他們的內部預測資料。但這可能是一個保守的預測。過去5年中，奈飛未能達成自己預期的次數不少，這足以說明這個數字大機率是內部預測資料的中位數（我透過對奈飛業績的追蹤發現，過去5年間，奈飛約有1/3的時間未能達成收入和使用者數預期）。
站在奈飛負責制定企業業績預期的人員角度預測未來90天內全球超過150個國家會有多少新增使用者，這需要考慮到每個國家的經濟狀況、新內容（包括奈飛自己的和當地競爭對手的）的吸引力、整個市場對流媒體的接受度，以及天氣變化（炎熱而漫長的夏季會影響使用者數的增長）等眾多因素。這幾乎是一項不可能完成的任務。所以，我們要懂得換位思考。
不過，我不需要把自己想象成這個人，因為在2018年5月，我帶領一批投資者訪問奈飛位於加州洛斯加託斯（Los Gatos）的總部時，我見到了他。這次調研是針對矽谷科技企業聯合調研的一部分，每年我都會組織兩次被稱為“矽谷拉力賽”（Rallies in the Valley）的投資者聯合調研。
在這次調研中，我們見到了奈飛的使用者資料預測小組負責人。該負責人並沒有披露當季業績進展的任何細節,但是回答了一系列關於他和他的團隊是如何進行預測的問題。
在結束了這次調研後，我和同行的投資者更加相信，奈飛擁有一套全面而詳細的預測流程，能夠準確預測出使用者資料。所以，出現實際新增使用者數低於預期的機率非常小。但60天后還是發生了!
如前文所述，2019年中的那次近34%的跌幅也是巨大的，使用者數低於預期再次成為導火索。但這一次調整還有另外一個更重要的原因，那就是有人擔心迪士尼的“死亡之星”—迪士尼推出的Disney+流媒體業務會衝擊奈飛業務。
當時，奈飛股價在一季報和二季報資料公佈後都出現了下跌。事實上，第二季度資料公佈後，奈飛創下了三年來最大的一次單日跌幅（10%）。相比於奈飛自身和華爾街的預期，奈飛的實際新增使用者不只是低於它們，而且是大幅低於它們。更糟糕的是，10年來奈飛首次出現了美國訂閱使用者數下滑的情況，3—6月訂閱使用者數減少了13萬。與此同時，國際市場的使用者增長也在放緩。
導致2018年第二季度新增使用者數大幅低於預期的因素，在此次新增使用者數低於預期中再次顯現身影：缺少新的爆款內容、夏季季節性因素的存在以及在預測全球消費者訂閱增長情況時面臨的困難（使用者可以隨時訂閱或取消）。
但導致此次持續幾個月大幅下跌的還有兩個新增的短期因素。首先，奈飛在2018年初做了一次提價，這是過去5年裡的第4次提價，但這次的提價幅度更大。奈飛首次把基礎流媒體服務的價格從7.99美元提高到8.99美元。
其次，迪士尼在2018年4月中旬宣佈，該企業將於當年11月12日正式推出Disney+流媒體服務。投資者迅速將這兩個因素視為2019年第二季度的使用者增長沒能達到預期的重要原因。市場對奈飛基本面的擔憂進一步壓低了股價。
事實證明，奈飛的提價策略是成功的。迪士尼推出的Disney+服務並沒有對奈飛的使用者增長產生持續性的負面影響。奈飛的股價在第三季度資料公佈後強勢上漲，這要歸功於海外市場使用者增長大幅超出預期。
之後暴發的全球性的新冠疫情，也幫助奈飛在2020年第一季度和第二季度實現了有史以來最強勁的使用者增長。奈飛的股價也創下歷史新高，並一直維持到了年底。實際上，考慮到低廉的訂閱費，以及每個流媒體服務商都有自己獨家的差異化內容，使用者也願意訂閱多個流媒體服務。
但所有這一切，我們很難在當時看清楚。是的，奈飛股價的調整為投資者帶來了一次極佳的投資機會。但這也正是本書想警示大家的地方：即便是最好的股票（奈飛股價曾在5年間上漲了375%），也會階段性讓人失望（出現44%和34%的階段性調整）。
高增長科技股投資法
原名：Nothing But Net：10 Timeles Stock-Picking Lessons from One of Wallstreet’s Top Analysts
作者：馬克·馬哈尼
譯者：朱昂
出版社：湛廬｜中國財政科技出版社
文｜馬克·馬哈尼
編輯｜喻舟
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