2018年接過鬆發股份（603268）控制權後，陳建華、範紅衛夫婦卻未能帶領公司走向新的高度，上市公司陶瓷製品經營每況愈下，淨利已出現連虧。在此背景下，松發股份也祭出了資產騰挪術，擬置出主營的陶瓷製品業務。北京商報記者注意到，松發股份此次資產置換也有不少疑點。重組草案顯示，重工淨利在2024年前三季度盈利剛剛過億，而交易對方卻給出了2025—2027年三年盈利48億元的業績承諾，同時，此次交易後，松發股份實際控制人及其一致行動人持股比例將達到89.93%，逼近上市條件“警戒線”。另外，標的公司持續居高不下的資產負債率所對應的償債風險，也將成為松發股份不得不面對的問題。
標的業績承諾能否實現
披露重組草案後，12月2日，松發股份“一”字跌停，公司當日收於跌停價48.08元/股，總市值59.7億元。
根據松發股份披露的重組草案，公司擬以持有的截至評估基準日全部資產和經營性負債與中坤投資持有的恆力重工50%股權的等值部分進行置換。同時，松發股份擬以發行股份的方式向交易對方購買資產，具體包括向中坤投資購買上述重大資產置換的差額部分，以及向蘇州恆能、恆能投資、陳建華購買其合計持有的恆力重工剩餘50%的股權。此外，松發股份擬向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金。本次交易擬置出資產評估值約為5.13億元，擬置入資產評估值約為80.06億元。
透過本次交易，松發股份將戰略性退出日用陶瓷製品製造行業，未來主營業務為恆力重工所從事的船舶及高階裝備的研發、生產及銷售。從陶瓷業轉戰造船業，松發股份以資產置換進行業務轉型的目的之一，便是尋求新的利潤增長點。
過去三年，松發股份營業收入逐年下降，歸屬淨利潤持續為負。財務資料顯示，2021—2023年，松發股份實現營業收入分別約為4.03億元、2.71億元、2.06億元，對應實現歸屬淨利潤分別約為-3.09億元、-1.71億元、-1.17億元，雖逐年減虧，但仍未實現盈利。2024年前三季度，公司實現營業收入約為1.81億元，對應實現歸屬淨利潤約為-6031萬元，仍處於虧損狀態。
標的恆力重工業績則較為亮眼。財務資料顯示，2022年、2023年及2024年前三季度，恆力重工的營業收入分別為1951.47萬元、6.63億元和33.06億元，淨利潤分別為-2610.84萬元、113.71萬元和1.34億元，公司2023年淨利扭虧。
值得注意的是，相比恆力重工目前業績，公司業績預期更為樂觀。根據《置入資產評估報告》及評估說明並經華亞正信確認，恆力重工預計於2025年度、2026年度、2027年度實現的淨利潤分別約為11.27億元、16.41億元和20.63億元。
本次交易也基於上述預測設定了業績承諾。據瞭解，交易對方承諾，恆力重工在業績補償期間（2025年度、2026年度及2027年度）累計實現的扣非後歸屬淨利潤不低於48億元。
從此前恆力重工的業績表現來看，這一業績承諾能否實現還要打個問號。
上市條件“警戒線”
北京商報記者注意到，根據《股票上市規則》的有關要求，上市公司非公眾股東持股比例不高於90%方可滿足上市條件。而此次交易後，松發股份實際控制人及其一致行動人持股比例將達到89.93%，逼近上市條件“警戒線”。
具體來看，本次發行股份購買資產完成後，中坤投資將持有松發股份39.86%股份，恆能投資將持有上市公司15.24%股份，蘇州恆能將持有上市公司15.24%股份，陳建華將持有上市公司15.24%股份，恆力集團將持有上市公司4.34%股份，前述主體將合計持有上市公司89.93%股份。松發股份控股股東將變更為中坤投資，實際控制人仍為陳建華、範紅衛夫婦。
不過，為避免上市公司股權分佈不符合上市條件的風險，保證本次交易順利實施，作為上市公司第二大股東林道藩的關聯人，上市公司董事、總經理林培群已出具承諾，最遲於本次交易獲得中國證監會註冊後松發股份發行股份購買資產前或監管機構要求的更早期限內辭任上市公司職位。
高資產負債率下的償債風險
伴隨著松發股份即將涉足造船業，其交易完成後的行業性問題也已來到眼前。
據瞭解，造船行業由於船舶造價較高、建造週期較長，船東一般採用分期預付建造款的方式，因此船舶建造企業的負債主要包括合同負債等專案，資產負債率普遍較高，流動比率和速動比率普遍較低。
恆力重工方面，2022年、2023年及2024年前三季度，公司資產負債率分別約為93.14%、91.6%、74.66%，流動比率分別為0.17、0.56、0.94，速動比率分別為0.13、0.48、0.8。由於償債能力財務指標水平相對較低，恆力重工存在一定的償債風險。
中關村物聯網產業聯盟副秘書長袁帥告訴北京商報記者，若標的公司資產負債率過高，置入上市公司後可能會給上市公司帶來償債壓力和財務風險。高資產負債率意味著標的公司面臨較大的償債壓力，一旦經營不善或市場環境惡化，可能導致資金鍊斷裂，進而影響到上市公司的整體財務狀況。
盤古智庫高階研究員江瀚進一步指出，高資產負債率還可能影響上市公司的融資能力和融資成本。由於標的公司的高負債水平，可能導致上市公司在融資時受到更多限制，融資成本也可能因此上升。建議上市公司加強對標的公司的財務監管和風險管理，確保其財務狀況的透明度和穩定性，也可以最佳化標的公司的資產結構，透過資產重組、剝離不良資產等方式降低資產負債率。
針對相關問題，北京商報記者向松發股份方面發去採訪函進行採訪，但截至發稿未收到回覆。
北京商報記者 冉黎黎
