系中國首席經濟學家論壇研究院院長、中歐國際工商學院經濟學與金融學教授
中國日前釋出了2024年全年經濟資料。第四季度實際GDP同比增長從第三季度的4.6%升至5.4%，高於市場預期（5.0%），這也使得2024年全年實際GDP增長率為5.0%，符合中國政府設定的“5%左右”的目標。
2024年三季度開啟的一系列刺激政策對提振內需和市場信心發揮了關鍵作用。當下，各界對2025年的中國宏觀經濟前景、政策刺激措施報以極大關注。
近日，中歐國際工商學院順利舉行“篤行2025：中歐新年展望論壇”，前瞻中國宏觀經濟執行態勢，探討企業出海的新機遇和挑戰。中歐國際工商學院經濟學與金融學教授盛松成發表了演講。
在他看來，中國經濟回升向好態勢顯現，2025年內需將扮演關鍵角色。2024年全年CPI累計同比增速僅為0.2%，提振消費至關重要。此外，財政刺激政策將佔主導，貨幣政策予以配合。在他看來，中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。1991年《馬斯特裡赫特條約》提出的“財政赤字率3%”的警戒線並非普適的標準，不排除今年會將一般公共財政預算赤字率擴大至4%。
01 中國經濟顯現復甦跡象
2024年9月以來，隨著中國釋放政策轉向的積極訊號，市場情緒顯著改善，在一系列政策帶動下，四季度房地產銷售及消費有所改善。
盛松成表示，整體而言中國經濟已經初步顯現復甦跡象，各界最關注的消費資料也有所回升。例如，四季度社會消費品零售總額平均增速（3.8%）好於三季度，較三季度月均增速（2.7%）提高1.1個百分點。2024年全年社零同比增長3.5%。
零售消費的提振則得益於“以舊換新”政策。早在7月25日，相關政策對外發布，統籌安排3000億元左右超長期特別國債資金，加力支援大規模裝置更新和消費品以舊換新。這也直接體現到了社零資料中。根據高頻資料，早在11月1日至10日期間，乘用車零售銷量同比增長進一步提高至29%，家電、辦公用品及傢俱零售在10月增速分別為39.5%、18%和7.4%，顯著高於9月的20.5%、10%和0.4%。
此次GDP資料中，GDP和工業生產的增長主要原因之一是家電“以舊換新”及特朗普就職前出口的提前佈局。其中，家電銷售和出口同比增速從第三季度的7.2%和6.0%升至第四季度的33.6%和10.0%。
此外，製造業PMI新訂單指數連續多月回升。盛松成表示，2024年12月，我國製造業PMI較11月小幅回落0.2個百分點至50.1%，但高於過去五年平均水平，而且大部分年份12月製造業PMI都弱於11月。
在製造業PMI細分指數中，新訂單指數自10月進入景氣區間並持續回升至12月的51.0%，較上月提高0.2個百分點；非製造業景氣水平明顯回升。12月，非製造業商務活動指數為52.2%，比上月上升2.2個百分點。其中，建築業、服務業商務活動指數分別為53.2%和52.0%，分別較上月提高3.5個和1.9個百分點。
工業企業利潤降幅收窄，部分下游行業改善更為明顯。11月，工業企業利潤總額同比降幅較10月收窄2.7個百分點至-7.3%，其中，下游的食品（5.1%）、紡織業（2.9%）、傢俱製造業（-14.5%）利潤總額同比增速分別較10月提高1.4個、29.0個和5.7個百分點。
02 應繼續加大消費刺激力度
雖然2024年實現了“5%左右”的增長目標，中國政府可能會在2025年繼續設定類似目標，但要實現可持續復甦，中國還需清理房地產市場、修復財政體系、改革社會福利制度並緩解地緣政治緊張局勢，加之2025年海外需求減弱或導致中國出口有所放緩，因而各界仍期待政府進一步加大財政刺激和貨幣寬鬆。
在盛松成看來，消費在今年經濟增長中將扮演更重要的角色。2023年我國消費率為55.6%，大幅低於主要國家同等收入階段的消費率（2023年我國人均GDP為1.33萬美元）。這表明我國消費領域還有較大潛力可挖掘。
同時，他也提及，當前物價尚在低位執行，2024年全年CPI累計同比增速僅為0.2%，消費內生動力仍待提升。一個值得關注的現象是，2024年3月以來，城市CPI同比增速總體低於農村（2024年全年，城市累計同比上漲0.2%，農村上漲0.3%），表明城市居民購買力偏弱。
不難發現，一線城市（北上廣深）居民消費表現不及規模較小的城市。一線城市消費資料走弱是由多種因素造成的。從產業角度看，地產、金融、網際網路行業下行衝擊顯著。這些行業從業者大量集中在一線城市，行業不景氣引發裁員、降薪潮，收入減少直接抑制消費。人口迴流也是重要因素。隨著二三線城市發展機遇增多，部分人群返鄉尋求新機會，一線城市消費群體規模縮小。此外，一線城市生活成本高昂，在收入增長放緩時，居民為應對日常開銷，不得不削減非必要消費支出，如在中心城區租房負擔重，人們就會減少外出就餐、娛樂消費頻次，導致消費資料下滑。
盛松成也認為，2025年應該進一步提高以舊換新的補貼力度。2024年7月底祭出的“以舊換新”政策大大拉動了汽車、家電等的銷售，帶動零售資料走強。進入2025年，補貼範圍進一步擴容至手機、電腦等消費電子產品。3月的“兩會”預計將確定今年“兩新”計劃的資金規模。
03 未來一兩年房地產或將止跌回穩
房地產市場的走勢無疑主導了消費者信心的變化。儘管房地產對經濟的拉動作用減弱，曾佔GDP比重超 7% 的高峰現已降至2024年的 6.3%，但仍超過 5% 的支柱產業標準，對經濟發展仍具有重要影響。
在盛松成看來，在過去，無論是2003年非典還是2008年國際金融危機期間，房地產都發揮了穩增長的作用。這在當時是一舉兩得的，既改善了人民生活，也加速了國內城鎮化程序，促進了經濟發展，因為當時人均住房面積較少。而隨著中國經濟進入新發展階段，房地產市場執行的底層邏輯也隨之轉變。從均衡發展的角度來看，我國未來不可能再透過房地產大幅拉動經濟增長。我國人均住房面積已接近美國的三分之二，而人均GDP僅為美國的六分之一。
從目前來看，房地產行業遇到的最難的問題是有效需求不足，市場出清仍不徹底。2021年，我國新建商品房銷售面積為17.94億平方米，而2024年只有9.74億平方米，3年下降幅度達45.7%，這意味著行業產能大量閒置。即使房地產行業本身進行了調整，縮小了規模，但是過去房地產發展高峰期積累的土地仍面臨較大去化壓力。
中指研究院資料顯示，2014年-2023年，成交的土地規劃建築面積達212.95億平方米，但成交商品房面積僅147.08億平方米，仍然有65.87億平方米的潛在庫存空間。
不過，2024年9月中央政治局會議提出，要促進房地產市場止跌回穩，這是歷年會議以來首次提及。“止跌回穩”的實質是指“量升而價穩”，對市場預期的改善起到了積極的作用。9月底以來房地產政策進一步放鬆後，月度銷售改善明顯，10月以來月度銷售同比都是加速恢復的。
盛松成認為，中國房地產市場仍有望逐漸企穩。他提及，2024年11月，商品住宅銷售面積當月同比增速為4.2%，首次由負轉正，12月同比增速達到4.5%。從過去幾年發展看，2025年我國房地產市場降幅將進一步收窄，2026年回穩的可能性較大，但是能否實現還需看政策力度、居民預期、經濟環境等多重因素，市場出現波動也是有可能的。
若未來一兩年內實現穩定，將是較好的結果。日本房價從1990年代初至今跌至30年前的不到60%。在盛松成看來，中國不會出現類似情況，預計未來一兩年內一線及核心二線城市的市場將止跌回穩，三四線城市或需要更長時間。
04 財政政策應發力、降準降息仍有空間
若要鞏固2024年的經濟企穩成果，實行更為積極的財政政策是市場共識。宏觀刺激政策將如何繼續發力？這成為一季度的市場焦點。
早在2024年12月12日，中央經濟工作會議明確，提高財政赤字率，增加發行超長期特別國債，增加地方政府專項債券發行使用。
2025年官方赤字率能否突破4%成為關注點。盛松成提及，財政赤字率並不存在確定的統一的警戒線。1991年《馬斯特裡赫特條約》“財政赤字率3%”的警戒線，主要是為了歐盟各國的財政赤字率基本一致，但這並不符合我國實際情況。
國際貨幣基金組織（IMF）資料顯示，2023年末G20中的國家平均政府負債率118.2%，G7國家平均政府負債率123.4%。同期，我國政府全口徑債務總額為85萬億元，政府負債率為65.7%，其中，國債30萬億元，地方政府法定債務40.7萬億元，隱性債務14.3萬億元。
“在未來較長時期內，可適當提高我國財政赤字率，為積極的財政政策創造條件，不排除今年會將一般公共財政預算赤字率擴大至4%。”盛松成稱。
就貨幣政策而言，他認為降準是現階段我國貨幣政策配合財政政策的主要手段。當前，國債中70%左右由商業銀行持有，地方債中82%左右由商業銀行持有。降准將增加商業銀行可自由使用的資金，從而更好地支援國債和地方債發行。目前中國金融機構加權平均存款準備金率約為6.6%。與國際上主要經濟體的央行相比，中國降準還有較大空間，各界預計全年有望下調存款準備金率1個百分點左右。
相對而言，降息在一定程度上受制於中美利差和穩定人民幣匯率的需要，不過，盛松成認為未來降息仍有空間。
央行三季度《貨幣政策執行報告》提出，“把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，推動物價保持在合理水平”。由於目前法定債務利率大大低於隱性債務利率，置換後將大幅節約地方利息支出。據財政部估算，五年累計可節約6000億元左右。
在盛松成看來， 儘管當前外部環境變化帶來的不利影響加深，我國經濟執行仍面臨不少困難和挑戰，主要是國內需求不足，部分企業生產經營困難，群眾就業增收面臨壓力，但是同時必須看到，我國經濟基礎穩、優勢多、韌性強、潛能大，長期向好的支撐條件和基本趨勢沒有變。隨著政策開始發力，中國經濟在磨底後有望持續企穩向好。
