來源：市場資訊
來源：東吳策略陳剛團隊
我們看好未來2-3年維度，A股AI應用端中長線行情，主要基於美元週期、我國在科技應用側的發展優勢，以及DeepSeek工程最佳化帶來的AI技術普惠趨勢以及中國科技資產重估三大邏輯。
美元利率已經築頂，強美元一旦出現逆轉，中國科技公司在分子分母兩端均將充分受益全球資本回流
本輪強美元週期自2021年6月啟動、於2022年末築頂震盪，至今已經持續超過3年半，2023年以來以NV為代表的海外科技巨頭市值持續膨脹，走出“戴維斯雙擊”行情，一方面北美科技公司在強科技週期中的確在技術發展早期展現出引領優勢（如“網際網路+PC”時代的、“移動互聯+手機”時代的蘋果和亞馬遜），另一方面強美元週期之下全球資本流向美元資產，對於美股科技巨頭加大資本開支、鞏固技術優勢，以及估值層面獲得流動性溢價具有不可忽視的推動作用。
儘管特朗普加關稅、製造業迴流等政策主張構成“美元悖論”，但在美債附息壓力與日俱增的背景之下，已在高位盤踞兩年的美元利率進一步走強的空間有限，而未來一旦發生轉向，全球資本的迴流將緩解強美元週期之下非美經濟體產業發展和資產定價壓力，即：分子端，非美國家貨幣政策空間開啟，科技公司資本開支和研發投入的資金成本降低、加速技術進步，分母端，流動性改善驅動非美風險資產實現估值提升。而本輪全球AI科技競賽中，全球範圍內只有中國的技術實力與美國最具可比性，則強美元壓力一旦緩解，中國AI科技公司將率先受益。
我國具備AI應用端蓬勃發展的天然土壤：工程師紅利與龐大的使用者基礎成為我國在終端硬體製造和軟體生態構建方面的堅實壁壘
在過去兩輪科技週期中，我國雖然在底層技術研究方面起步偏晚，但在技術擴散階段均展現出十足的“後勁”。
1、“網際網路+PC”浪潮中，2000年前最大的受益者無疑是美國資訊科技產業，而2000s初科網泡沫破滅後，彼時中國加入WTO積極參與產業鏈國際分工，全球計算機制造端的機殼、機身等勞動密集但附加值較低的環節開始向中國轉移，形成“中國從美國進口電子元器件和儀器裝置，美國從中國進口計算機和家用電器等整機裝置”的產業結構；同時在軟體端，我國網民使用者迅速增長，網遊、電商等環節陸續誕生了網易、阿里、京東等網際網路大廠。
2、“移動互聯+手機”浪潮中，儘管2006-2008年、率先孕育出雲端計算、智慧機等關鍵技術與產品，但2010年之後，中國憑藉製造業技術升級快速切入蘋果產業鏈上游供應鏈，本土亦誕生了“華米歐維”等優秀的整機玩家，體現在A股則是電子板塊多家上市公司股價增長數倍。軟體端，2011-2012年我國智慧機滲透率迅速增長並趕超全球，移動終端裝置快速普及之下一批優秀的國產移動應用應運而生，其中微信、支付寶更是成為撬動移動網際網路變革的“超級應用”。根據BCG資料，2009-2014年，中美mGDP（指移動技術貢獻的GDP）年均複合增長率分別為17.7%/15.4%，2014年中美mGDP佔全國GDP比率分別為3.7%/3.2%，中國作為 “後起之秀”，順應移動網際網路浪潮乘勢而上，在移動價值鏈全球分工及應用開發方面的受益程度並未輸於北美。
我們認為本輪AI科技週期中，我國將繼續享受“下半場”的技術擴散紅利。對於硬體端，儘管目前全球部分勞動密集型產能逐漸轉移向越南、印度等具備勞動力成本優勢的新型工業化國家，同時特朗普政府致力於製造業迴流北美，但本輪AI科技週期中，終端硬體的技術密集屬性相較此前兩輪科技週期將進一步強化，而我國特有的工程師紅利提供了較新型工業化國家更強的高階製造能力和較北美更低的成本優勢，以AI最大規模終端應用場景人形為例，特斯拉Optimus的量產最佳選擇將依然為中國供應商。而軟體端，我國使用者規模優勢已初步體現，據研究機構QuestMobile資料，截至2024年11月底，中國AIGC APP整體月活使用者規模已突破1億大關，相比2024年6月實現翻倍增長，我們有充足的理由相信逐漸壯大的使用者基礎將進一步反哺國內AI軟體產業。
DeepSeek-R1的工程化創新和開源屬性將推動“模型平權”、加速應用端發展，並有望引導全球重估中國科技資產價值
今年1月20日開源模型DeepSeek-R1問世，透過工程最佳化實現模型效率大幅提升，實現了基本比肩OpenAI o1的效能的同時大幅降低了訓練和推理成本，春節期間引發海內外科技圈和資本市場高度關注。一方面，DeepSeek的開源屬性和降本能力促進AI技術普惠化，產業端演進邏輯得以由單純的基座模型效能提升逐漸嚮應用層創新場景傾斜，市場關注重點從預訓練Scaling Law向推理側需求繁榮轉移；另一方面，DeepSeek的成功意味著美國科技封鎖並不能阻止中國AI能力進步，海外科技巨頭乃至美國決策層均予以高度重視，中國科技資產價值有望獲得全球投資者重新評估。
總結而言，我們認為在美元週期築頂、DeepSeek-R1出圈的背景之下，中國憑藉自身在科技應用端的“後發優勢”，未來2-3年有望充分享受AI技術擴散階段的產業發展紅利。
我們建議重視AI應用端、推理側投資機會，關注：1）端側硬體，包括人形機器人、AIPC、AI手機、AI玩具、智慧穿戴（AI眼鏡）、智慧駕駛等；2）推理算力，包括雲端計算、國產AI晶片，以及晶片製造產業鏈（半導體裝置、先進封裝等）；3）AI Agent和AI軟體應用（包括但不限於AI賦能電商、營銷、辦公、教育、醫療等）
注：本文所涉及個股或者公司僅代表與產業鏈或交易熱點有關聯，本文所引述的資訊、資料、觀點均以展示為目的，不構成投資建議，個股層面請參照東吳證券研究所各行業組所推薦標的。
風險提示：經濟增長不及預期；政策推進不及預期；地緣政治風險；海外降息節奏及特朗普政府對華政策不確定性風險等。
