1998年，有一道決定命運的選擇題擺在面前：
1、放棄多元化迴歸主業，專注心律管理業務。
2、放手一搏，透過併購重獲增長。
彼時的美敦力已是心律管理行業龍頭，並在醫療器械領域構築了較高的技術和專利壁壘。但與此同時，心律管理行業中起搏器市場規模的增速已經降至個位數，美敦力迫切需要新的增長業務。
在這樣一個十字路口，美敦力管理者最終頂住了壓力，選擇利用當時股票市場的高估值開始收購。
1998年下半年至2001年，美敦力共斥資133億美元拓展了外科、兩個領域，並補強了心血管業務。
在那之後的數年，美敦力開啟了併購“狂飆”，業務版圖覆蓋心律管理、冠脈、主動脈和外周血管、心臟瓣膜、脊柱外科、耳鼻喉科、神經刺激、外科技術以及糖尿病等多個領域。
更為經典的是2015年1月，美敦力透過現金和股權的方式以近500億美元的“對價”收購了柯惠醫療。正是這場醫療器械史上最受矚目的併購案，直接奠定了美敦力的全球醫械龍頭地位。
Medical Design & Outsourcing釋出的2023年全球醫療器械公司百強榜顯示，美敦力再度蟬聯世界第一。
回看過往，這個從車庫中誕生的企業能成為全球超級巨頭，離不開一次次關鍵的併購。視野再放大一點，不止美敦力，強生、丹納赫、奧林巴斯、史賽克、GE、西門子……全球醫療器械巨頭的發展史，幾乎都是一部併購史。
01
邁瑞出手了
如今，歷史再次重現。
1月28日，邁瑞醫療(300760.SZ)釋出公告稱，擬透過“協議轉讓+表決權”的方式，使用66.5億元自有資金實現對科創板上市醫療器械公司惠泰醫療（688617.SH）控制權的收購，快速佈局心血管領域細分賽道。
如果全部收購計劃順利實施，邁瑞醫療將透過子公司深邁控及其一致行動人珠海彤昇合計持有惠泰醫療24.61%股份，成為惠泰醫療第一大股東。
這是一次“大手筆”。據瞭解，本次收購綜合成本約為450元/股，相較惠泰醫療此前最新收盤價溢價約25%。
值得一提的是，溢價收購控制權也是資本市場的常見操作。參考滬深交易所2021年以來交易規模大於10億的控制權轉讓案例，平均溢價率達到了30%，其中醫療相關案例的平均溢價率達到了33%。參考海外市場近年來交易規模大於5億美元的非藥類醫療健康領域的控制權轉讓案例，平均溢價率也達到了34%。
此外，從邁瑞醫療現金流的角度來看，截至2023年9月末，公司貨幣資金餘額為196.67億元，此次交易額不及賬面資金的1/3，並不構成太大壓力。
更重要的是，從過往案例看，邁瑞醫療收購惠泰醫療，目的是以產業方的角色去進入心血管賽道，而不是基於資本市場的行情去做財務投資。
此前，醫療器械第三方網站Medical Design and Outsourcing釋出的全球醫療器械公司100強榜單顯示，憑藉2022財年營收資料，邁瑞醫療已經躋身行業第27位。
這不禁令人好奇，國產醫療器械龍頭為何在此時砸下重金，進行這場行業矚目的收購？
02
一場雙贏
要回答這個問題，得先了解惠泰醫療。
公開資料顯示，惠泰醫療專注心血管賽道多年，在外資品牌壟斷的國內心血管市場中，取得了心臟電生理、冠脈通路、外周血管介入等細分領域的穩固地位，掌握了從上游原材料到產品的全線研發生產能力，是國內心血管領域的細分龍頭企業。
其中，在電生理領域，惠泰醫療旗下電生理電極導管和可控射頻消融導管，以及於2020年獲批上市的漂浮臨時起搏電極導管，均為國內首個獲得相關注冊證的國產產品，並被國家科技部認定為國家重點新產品。血管介入領域中，惠泰醫療在冠脈通路、外周血管介入兩大細分賽道均有涉及，多項研發產品填補國產臨床空白。
實力也反映在業績上。2023年，惠泰醫療預計實現歸母淨利潤5.10-5.65億元，同比增長42%-58%。其股價也長期穩定在300元/股以上，位列科創板第一。
這背後是一個大藍海市場。國家心血管病中心釋出的《中國心血管健康與疾病報告2022》顯示，國內心血管疾病現患人數3.3億，每5例死亡中就有2例死於心血管病。
心血管健康問題嚴峻，為相關高值耗材提供了廣闊的應用空間。綜合行業研究報告資料，全球心血管領域市場規模已達560億美元，換算成人民幣約4000億元！中國市場規模也超過500億元，其在全球和國內醫療器械市場規模中均排名第二，僅次於體外診斷領域。
再考慮到“老齡化”的大背景，心血管領域市場增速或是未來醫療器械增速最快的領域之一！
可以說，邁瑞醫療要切入這個大市場，惠泰醫療是為數不多的優質標的。
縱觀全球前十的醫療器械公司，超過一半以高值耗材業務為主導，美敦力的主營業務就是高值耗材。
回看過往，在生命資訊與支援、血球、超聲三個賽道上，“後發者”邁瑞醫療超越了先行者GE、飛利浦、西門子等巨頭。
那麼，未來數年，邁瑞醫療能否在化學發光、微創外科、心血管這三個更大的賽道上，也超越羅氏、強生、美敦力、雅培呢？
這值得期待。
另一方面，對惠泰醫療來說，雖然其在心血管賽道深耕多年，但不可否認的是，以電生理為代表的公司產品因起步遠遠晚於進口品牌，在技術上與進口產品仍有一定差距，亟需補強企業的研發能力和海外銷售。
而這恰恰是邁瑞醫療的長處，財報顯示，2023年前三季度其研發投入28.11億元，佔營業收入的比重達到10.3%，同比增長23.3%。截至去年底，邁瑞醫療擁有超過4400名研發人員，具有強大的產品工程化和系統整合能力。
透過惠泰，邁瑞可以掌握心血管賽道從上游原材料到產品的全線研發生產能力，能助力邁瑞補足產業鏈，切入4000億大藍海。透過邁瑞，惠泰將得到戰略、研發、渠道和資金等多方位的支援。
可以說，這是一場“雙贏”。
03
“自研+併購”，打造生態引擎
站在邁瑞醫療的視角來看，併購遠不止擴大規模那麼簡單。
不同於其他高科技行業，醫療器械領域的特點是行業集中度高和強者恆強。
細細回顧邁瑞醫療的擴張史記可以發現，他們每一次併購背後，都是深思熟慮的戰略佈局。技術破局、補充產品線、擴充套件業務線、開拓海外市場……這些併購歷程複雜，權衡日久，但最後一定是刪繁就簡，快速出擊。
2008年收購美國Datascope（達索普）生命資訊監護業務，成為監護儀第三大廠商（其他兩家廠商為GE醫療，飛利浦醫療）。
同年收購瑞典Artem（阿爾塔瑪），獲得麻醉氣體檢測技術，繼續拓展海外生命監護業務市場。
2011-2012年，邁瑞醫療收購深圳深科醫療、蘇州惠生科技、浙江格林藍德、長沙天地人、杭州光典、北京普利生、上海醫光、上海長島，讓IVD業務板塊進一步擴容。
2013年，邁瑞醫療收購美國超聲診斷系統領先的Zonare公司，透過系統性整合，於2015年推出高階彩超產品Resona7，實現了國產高階彩超的突破。
2021年，邁瑞進一步收購全球知名的IVD原材料領域的公司海肽（HyTest）生物，實現了在IVD原材料領域核心技術的自主可控。
2023年，邁瑞醫療再次完成對德國DiaSys控股收購，成功構建起體外診斷產品全球供應鏈平臺，為實現IVD業務的全面國際化奠定基礎。
一系列動作都在以獲取技術資源為主要目標，在壁壘較高、研發週期較長的中高階器械行業提升自身競爭力，以此為契機成功突破高階市場。
可以說，邁瑞醫療的追求從來沒變過——
就是對於核心技術一以貫之的極致追求。
這背後隱含的現實是，在醫療器械行業，完備且自成一體的產品生態就是一條護城河。
時至今日，邁瑞醫療的多條產品線都位居行業前列。例如，邁瑞醫療是全球第三大監護儀、麻醉機和品牌，超聲、除顫儀、呼吸機、燈床塔躋身前十。在中國市場，邁瑞更是蟬聯多年的監護儀、除顫儀等多個領域的第一大品牌。
邁瑞醫療擁有國內同行業中最全的產品線。更關鍵的是，邁瑞醫療的這些產品之間是互聯互通自成一體的。
舉個例子，當談下一個院方客戶時，邁瑞醫療可以為對方提供一整套的醫療器械服務方案，由於都是邁瑞自家研發製造的產品，產品間的協同性與契合度大大增強；而且，邁瑞還能提供一整套的售後服務。
這種產品生態的佈局為邁瑞醫療帶來了叢集效應。
此次收購惠泰醫療同樣如此，將為邁瑞醫療快速切入心血管產品這一大藍海提供重大機遇。
就這樣，邁瑞醫療走出了一條“自研+併購”的道路。自研攻關核心技術，整合產品生態；併購吸收部分技術，助力產品和渠道的雙飛躍。
正是極致的研發加上精準的併購，助力邁瑞醫療登上國內行業龍頭的寶座。
04
目標是星辰大海
無併購，不巨頭。
在醫療器械行業，這句話被一再驗證。美敦力創立70多年來，從一家小作坊成長為營收超2000億元人民幣、總市值近萬億人民幣的巨頭，這個過程中，美敦力開展了幾十次大併購。
美敦力的發展歷程，其實也是醫療器械巨頭髮展的縮影。在這個行業裡，往往一個新技術的出現就能開啟一片細分市場。但單一市場的空間往往有限，因此當行業趨向成熟時，併購就成了領先者保持競爭優勢的第一選擇。
邁瑞醫療的選擇背後，還有一個更大的考量。2022年，邁瑞醫療董事長李西廷曾表達過一個觀點：
美國也在搞醫改，應該說它的看病難、看病貴比中國要嚴重得多，要約一個一般的核磁共振成像，沒有半年的時間都約不上。而中國，最多兩三天就會給你做。
之所以這麼快，是因為我們有一批國產裝置替代了進口裝置，使得我們的裝置技術好、質量好，能讓更多人來享受科技進步帶來的生命關懷。
過去三十年裡，中國製造完成了技術積累，培養了工業人才，這是高階精密製造業騰飛的基礎。中國裝置的同等品質與價格、服務優勢，瞬間成為了從業者的共識。
這點在邁瑞醫療身上表現得尤為明顯。在醫療技術門檻最高、技術法規最嚴格的美國，邁瑞醫療的產品已進入超過八成的IDN醫聯體客戶，並與多家大型IDN醫聯體建立了長期合作關係。作為中國醫療器械出海的代表，邁瑞醫療憑藉著過硬的產品不斷打入全球高階市場。
從全球市場排名來看，邁瑞醫療在2020年、2021年和2022年的排名分別為第36位、第31位和第27位，名次逐年提升，不斷朝著行業前20名邁進。
全球醫療器械市場規模，預計2025年超過5800億美元，2029年將增至7190億美元左右。目前，全球TOP1的醫療器械巨頭年營收超過300億美元，而邁瑞醫療年營收剛剛突破300億元人民幣，增長空間巨大。
可以想象，這次併購之後，來自中國的醫療器械巨頭，將向世界舞臺中央更進一步。
