作者|kangins
硝煙瀰漫，一場由債權人上市公司金螳螂為主體發起的總攻以及由債務人張氏父子作為防守方的攻防戰正式拉開序幕！
2025年2月7日，全國企業破產重整案件資訊網釋出蘇寧電器集團有限公司（後簡稱“蘇寧電器集團”）、蘇寧控股集團有限公司（後簡稱“蘇寧控股”）、 蘇寧置業集團有限公司（後簡稱“蘇寧置業”）破產重整案件資訊與一債會公告，三家公司於2025年1月26日由南京中院受理破產重整，案號分別為（2025）蘇01破2號、3號、4號。
根據公告資訊披露：
1、法院於受理同日指定北京市金杜律師事務所、江蘇法德東恆律師事務所、北京市中倫（南京） 律師事務所擔任蘇寧電器集團有限公司等三家公司管理人；
2、蘇寧電器集團有限公司、蘇寧控股集團有限公司、 蘇寧置業集團有限公司應在3月25日前，透過網路申報或現場申報方式向蘇寧電器 有限公司管理人申報債權，對於債權數額、有無財產擔保以及是否屬於連帶債權等情況進行說明，並提供相關證據材料。
這意味著蘇寧集團將正式進入破產重整程式。
01 上市公司後續或擴大合併重整
此次南京中院裁定受理破產重整的範圍涉及的蘇寧系三家公司並不包含張氏父子最核心的上市公司：
。
根據蘇寧易購的公告：
全國蘇寧家電3C門店、百貨門店、電商等業務及相關物流售後服務，均為蘇寧易購開設與經營。
這也意味著張氏家族最核心的、最為廣為人知的零售帝國蘇寧系核心資產蘇寧易購仍得以保留，當前涉及重整的蘇寧電器集團、蘇寧控股僅持有前者的股份分別為：
1.4%及2.75%！
陣勢雖大，但是並未傷及根本，僅僅是面子上有些過不了，同樣類似操作的上一家上市平臺則是同為行業巨頭則是：
紅星美凱龍！
彼時，紅星美凱龍的核心控股的大股東紅星控股因自身債務問題正式破產重整，也同樣未涉及上市平臺紅星美凱龍。彼時，紅星美凱龍透過引入國企黑馬建發得以上市公司平臺得以煥發新生！
對於同樣習得真經的張氏父子來說，同樣的操作是否會同樣安全隔離並且落地？在康哥看來：
還未完全安全落地，需繼續“留院”觀察。
根據此次法院公告，將在稽核機構選聘完成之後，將對三家公司及其並表範圍內的關聯企業和管理人要求的其它關聯企業進行稽核，以確認：
債務人及其關聯企業是否存在財務混同！
這顯然意味著：
如果關聯企業之間存在財務混同，關聯企業將大機率被納入此次破產程式並進行重整。
能否將核心資產蘇寧易購有效隔離及安全落地，將成為各方博弈的重點：
1、從債權人的角度，此次發起重整的債權人系及江蘇天健華辰資產評估有限公司，前者系業內知名的建築裝飾企業、深圳上市公司，應當是此次蘇寧破產重整的大債權人之一，而後者顯然不像是主要債權人，大機率是與前者存在協同效應的債權人之一（比如前者合作關係的評估公司）；
2、從債務人張氏父子的角度，保住上市平臺蘇寧易購的地位，將是兩者最大的任務，如果保衛成功，將是近幾年蘇寧系化債歷程的大結局。
而博弈的最後期限，法院同樣在公告中給出了期限：
審計機構進場後1個月出具核查報告。
02 張氏零售帝國之千億債務
蘇寧電器集團是張氏父子控制下蘇寧系的最主要非上市融資平臺，發行了大量債券。截止至2023年，蘇寧電器集團資產總額1249.6億元，歸母淨利潤為-57.03億，負債總額為1344.79億元，加上上市公司蘇寧易購1086億的負債，張氏父子控制下的蘇寧系總負債超過：
2000億！
作為零售行業的霸主，的蘇寧系與黃光裕的國美系作為中國曾經最好的零售商業雙雄，線上下時代幾乎佔據中國家電零售江湖，用某位大佬的話說就是：
拿著望遠鏡都找不到對手！
就是這麼強悍的雙雄，可能是過於自信零售的線下江湖，卻幾乎錯失了電商時代，雖然兩者也都進行了轉型：
蘇寧在前，國美在後！
先轉型的蘇寧挺到了現在，後轉型的國美不僅錯失了整個線上業務，連基本的線下業務的版圖也已經陷入：
丟兵棄甲潰不成軍。
如果對比兩者近五年的核心家電零售業務，這個反差更將明顯：
1、國美零售在過去五年的虧損分別是-29.66億、-199.6億、-35.39億、-44.32億，虧損在2021年達到最大，此後便陷入了虧損的無底洞。
2、蘇寧易購在過去五年的虧損分別是-42.75億、-432.6億、-162.2億、-40.9億、+6億（2024年業績預告），虧損在2021年達到最大，此後迅速減虧，2024年甚至開始了恐怖的逆襲：
扭虧為盈！
曾經的零售雙雄兩者最大的差別在於：
前者忙於轉型，後者忙於化債！
國美在黃光裕21年初重出江湖後，開始了一系列實體轉型，轉型娛樂、家裝…，結果是越轉型虧的越多；不同於曾經老大國美向實體轉型，蘇寧自從2017年9月用真金白銀200億戰略支援恒大債務而使自身身陷囹圄後，便開始了漫長的化債之路，如果從上帝視角來看，對於恒大的慷慨：
既是壓垮蘇寧易購的“最後一根稻草”，也是及時轉變方向全力聚焦化債！
03 壓倒駱駝的最後一根稻草
2017年，恒大許家印以2900億元的身價首次登頂中國首富。就在同年，恒大地產啟動借殼“深深房”回A股的戰略，張近東以戰略投資者的身份向恒大地產投資200億元。
隨著恒大地產借殼“深深房”回A股失敗，張近東在2020年9月作出了對恒大危機延緩爆發起到了關鍵性的支援：
200億的真金白銀進行債轉股！
顯然，張近東這一“義舉”收穫了許家印化債大會上的重要核心位置，在當時的簽字儀式照片中，張近東緊緊挨著許家印站著，但是笑容看起來：
比較勉強。
也同樣是這一對恒大極其關鍵的慷慨，卻成為壓垮蘇寧易購的“最後一根稻草”。
同月，在巨大的現金流壓力下，蘇寧公告本應於當月兌付的債權本金42億的“16蘇寧02”債券再延期兩年。此後，隨著“蘇寧系”債券於暴雷，實際控制人張近東手中近三成的上市股票開始被司法凍結。自此，張近東開啟了瘋狂了“化債”：
1、拋售阿里巴巴股權
2016年6月3日，蘇寧易購（當時為蘇寧雲商，為了方便，以下統一簡稱為“蘇寧易購”）迎來了其高光時刻。淘寶透過認購蘇寧易購非公開發行的股份18.61億，共耗資282.33億元，發行後，淘寶(中國)軟體有限公司持股18.61億股，佔總股本19.99%，成為蘇寧雲商第二大股東。此次非公開增發股份為溢價發行，發行價格為15.17億元，而在公告的前一天（6月2日）收盤，蘇寧易購股價為11.06元每股，相當於溢價37%進行收購。而蘇寧易購（目前已變更為“ST易購”，為了方便，以下統一簡稱為“蘇寧易購”）截止至2022年7月5日收盤，股價為2.22元每股，與淘寶當時的認購價相比已暴跌了85.36%。
與此同時，蘇寧易購花了21.46億美元認購了阿里巴巴1.04%的股份，每股87.81美元，當時約定的限售期是18個月，此後，蘇寧易購分三次拋售阿里巴巴，拋售價位分別是：
1、2017年12月，170.9美元/股，拋售550萬股；
2、2018年5月，196美元/股，拋售766萬股；
3、2018年12月，137美元/股，拋售剩餘這0.51%股份；
按拋售價格來計算，光這一筆就讓張父子掙了141億元！也正是這筆投資，成了蘇寧易購在此後三年內保持淨利潤為正的最大貢獻來源。
2、江蘇國資的雪中送炭
2021年5月，蘇寧易購釋出公告，由江蘇省與南京市 國資、蘇寧、社會資本共同出資 ，成立一支總規模達200億的新零售基金。作為交易對價的一 部分，蘇寧電器集團將5.59%的股份轉讓給了新零售基金。在江蘇國資的牽頭下，新零售基金向蘇寧提供30億元，為期10個月的首批資金支援。金額雖不多，但是江蘇國資的有力支援，也緩解了佔蘇寧易購借款資金大頭的銀行的催款壓力，而暫時緩解了陷入流動性緊張的蘇寧易購的壓力。
3、AMC的50億元紓困
2025年1月20日，中信金融資產發文稱江蘇分公司充分發揮專業的不良資產運作及整合能力，為大型零售集團公司定製紓困方案，著力解決重點產業企業發展痛點、堵點，分批投入紓困資金有效地支援企業復工復產，盤活近300萬方物流資產，有力支援長三角區域產業經濟發展。
2024年6月11日，中信金融資產披露已成功實施了某大型上市企業資產盤活專案，規模上限為50億元，首批紓困資金為15.49億元。從其對該企業描述來看，紓困物件正直指：
張氏父子系下的蘇寧易購！
中信金融資產透過債務重組、資產重組等方式，支援企業兌付到期貸款，穩定投資人信心；分批次推進物流資產盤活專案，為在建專案追加建設資金，支援企業復工復產、補充現金流，推動專案竣工運營，有效地穩定了企業經營局面及市場信心。
截至目前，據中信金融資產官網介紹，專案盤活取得了可喜的成果：
目前，該資產盤活專案的成功落地，推動了相關物流專案復工復建，實現了46萬方高標倉物流資產順利竣工交付，2024年年初首批覆工復產的物流中心二期專案近日正式開園，多家流通企業即將入駐。
寫在最後
愛拼才會贏，對於企業家來說，拼搏是根植於其內心的天性。
對於張氏父子掌控下曾經作為零售巨頭的蘇寧系而言，正進入化債的總攻階段，若此次能成功保住上市平臺蘇寧易購，疊加非上市平臺的三家核心主體的破產重整，一個新的極限自救案例將出現在：
商學院的經典案例教材中！
