21世紀經濟報道記者 張偉澤 實習生 管黃燊儀 香港報道
“雖然市場目前估值便宜，市場流動性充足，且政策利好也足夠，但市場並沒有給出反應。我們交易時秉承的原則是不能跟市場作對，所以我們現在是看多不做多。”思睿集團首席經濟學家洪灝在接受21世紀經濟報道記者專訪時表示。
2024年首月，A股市場開局不利，上證指數跌破2800點，1月份累計下跌6.27%，連續六個月下跌。而港股亦表現不佳，恒生指數累計下跌近9%。
洪灝指出，目前市場的表現與基本面並無關係，完全是市場參與者情緒的無端放大。他引用凱恩斯的名言來說明目前的情況：“市場非理性的時間可以長到讓你破產。”
事實上近年來，中國股票市場進行了一系列改革，包括推行註冊制，降低股票印花稅等措施；同時政府也推出一系列的舉措以穩定市場，包括中國證監會暫停限售股出借，中國人民銀行多次降準釋放流動性等。
洪灝認為，目前市場的情況與2001年至2005年時的市場情況類似，儘管當時進行了一系列的改革，但市場並不買賬，上證指數仍然跌至998點的谷底。他認為，再多的刺激政策都無法滿足市場的胃口，更重要的是需要做好投資者的預期管理，降低市場參與者預期，再進行超預期交付，政策會有更好的效果。
對於2024年中國股市的預測，洪灝指出，A股和港股在2024年的走勢將與2023年相似，會是區間震盪的行情。目前有積極因素在轉好，但也有一些地緣政治因素成為上漲阻力。具體而言，A股在2024年將會在略低於3000-3500點的區間內波動，而港股則會在略低於16000-23000點附近波動。
股市走勢與經濟發展前景密切相關，對於2024年中國經濟走勢，洪灝認為，目前中國的經濟週期主要還是房地產存貨週期和信貸的週期，中國經濟已經處於小週期底部一段時間，房地產的表現拖累經濟復甦。但樓市的調整也是結構性改革的一部分，週期本身並非鬧鐘，需要耐心等待經濟發展動能的轉變。
他指出，一定的經濟發展目標能夠解決就業需求，但過度追求經濟增長速度則會適得其反，會導致經濟發展過度依賴於某一行業。現代的經濟的管理，價格的水平和就業的水平管理反而是更重要的，經濟發展的質量比經濟發展的速度更為重要。
看多不做多
21世紀：您認為A股和港股在2024年會有怎麼樣的市場行情？
洪灝：我們在11月第一個星期的時候，預測今年A股和港股大概跟去年走勢差不多。有積極的因素，但是也有一些國際形勢因素變成上漲的阻力，綜合來說我覺得今年港股和A股還是區間震盪的行情。
三個月以前，我們預測大概A股是略低於3000點到3500點，然後港股是略低於16000點到23000點。最近這幾天，尤其是1月份以來，市場面臨較大的下行壓力。如果形勢沒有比我們想象的更糟糕的話，A股和港股目前這個點位應該就是交易區間的下沿了。
21世紀：您覺得A股和港股的走勢會有分化嗎？
洪灝：其實已經分化了，港股表現更為弱勢，A股的強主要是因為它沒有受離岸因素的影響，因為香港如果離岸的資金要撤走的話，他是沒有任何障礙的。同時港幣跟美元的掛鉤，和A股有央行護盤也不太一樣。
同時，在岸的資金量顯然是大於離岸市場資金量的，所以這些綜合因素下來，雖然上市公司盈利、政策、流動性等基本面影響的因素都是一致的，但是其實港股表現弱勢，因為它還受到匯率和資本流動的牽制。
21世紀：您認為A股和港股市場何時會有反轉？反轉的契機是什麼？
洪灝：這是關於市場擇時的問題了。這也是為什麼去年和今年，我們給的都是交易的區間，因為難以判斷。在2022年的10月底的時候，我們曾經寫過一篇報告叫《買！買！買！》，當時港股在14000多點，我們A股也是在2900點以下，我們在那時候看到疫情管控政策開始出現了變化，同時央行做了一輪的PSL的擴表，所以當時買點是很顯然的。
目前來說，雖然市場（估值）非常便宜，流動性很充足，政策的利好也很飽滿，但是市場遲遲沒有反應。從交易的角度，作為買方的對沖基金經理，我們做交易時，秉承的原則就是不要跟市場作對。所以我現在是看多，但是也沒有辦法做多，因為很顯然市場是跟我們對著幹的。
所以我們也尊重市場，我們也在等待這個時機，這個時機可能是平準基金的出臺、央行進一步的擴表，或者說房地產限購政策的全面放開。目前通脹資料在負區間內執行，甚至可以考慮採取更為激進的政策，快速降低利率。這些政策會對於經濟和股市信心的提振都有很大幫助。業界期盼了很久，我們也在等待反轉的契機，但目前並無法預測政策何時會出臺。
做好預期管理
21世紀：那麼其實您剛才也提到國家也出了很多政策，但市場好像對此並不買賬，是否目前政策制定者和市場的投資者他們的預期是不相同的？
洪灝：對於投資者而言，政策做什麼都是不夠的。需要對政策進行預期管理，把預期壓低，然後突然超預期交付，這樣才能更好地發揮政策效果。所以我並不覺得政策和投資者有根本的分歧，如何去管理市場的預期才是關鍵。現在市場上大家都預期降息降準，大概前幾天的確我們降了50個基點，然後降息，我們的LPR好像也降了。但市場反應平淡，這是因為市場此前已經有了預期。
現在因為之前又傳出說有2萬億的平準基金。傳聞裡平準基金它需要做的事情還是很多的，比如說準備用離岸市場的中資企業的美元存款去購買在岸的資產，這樣的確有一箭雙鵰的結果，在穩住人民幣匯率的同時增強在岸A股的市場的資產價格，的確是很好的設想，但是目前為止還是缺乏細節。
21世紀：您剛才也提到了一些歷史上的一些情節，你認為目前市場上的哪些情況可以參照哪些歷史情形？
洪灝：我們2001年加入WTO，此後5年裡，中國進行了一系列的改革，包括匯率的改革，股份制的改革，國企改革等等。
但從2001年到2005年，股指從2000點跌到998點。所以儘管你進行了一系列的改革，儘管你出臺了很多利好政策，但是這一些政策並沒有馬上反映到股票市場來，這個時候我認為可以類比於現在的情況，出了這麼多政策，但是好像股票市場不買賬，直到有一天醒悟過來。
股市波動無關基本面
21世紀：你認為在2024年影響中國股市包括A股和港股的主要因素有哪些？
洪灝：非常重要的因素就是樓市。大家都認為樓市是我們中國經濟增長的引擎，對經濟影響很大。然樓市現在對GDP的貢獻是小於高科技行業對GDP貢獻的，但據我所知高科技行業發展勢頭強勁，取得了很多令人矚目的成就。中國經濟去年實現了5%左右的增長，2024年可能會在4%~5%之間，它不會出太大的問題。
這個時候我們對於樓市的執迷就很讓人奇怪了，我覺得困難是暫時的，不能因為一時的困難而放棄了更遠大的理想。我們現在經歷的樓市的調整，它其實很可能也是我們中國經濟結構性轉型的一個部分。否則經濟一有問題我們就刺激樓市就可以了，不用培養高階製造了。所以我覺得大家要有耐心。目前市場的這種所謂的情緒，是因為大多數人用資本市場的走勢來作為對經濟的描述，對這種看法我是不認同的。
股市的走勢，尤其是股市每一天的波動，它跟基本面並無關係，更多是人的情緒被無端放大。這個時候將市場的下跌歸咎於政策都不給力，是無端的指責。當然股指走勢的確對人的情緒產生非常大的影響。股票每一分一秒都在告訴你虧損的數額，同時鋪天蓋地下跌的新聞會讓人心情低落，但這並不能將一切歸咎於經濟情況。
我們剛才說2001年到2005年，這是中國經濟發生質的變化的幾年，2001年中國加入了WTO，然後一系列的匯率的改革，國企改革，股份制的改革，這些都是奠定了我們今天中國經濟成功的基礎的。但如果因為那幾年的股市走勢是向下的，因此你認為我們那幾年做錯了，這個判斷肯定是不對的。
21世紀：是否說明“股市是經濟的晴雨表”的說法起碼在短期內是不成立的？
洪灝：這個說法已經不成立很多年了。美國的經濟飽受疫情摧殘，但是美國股市仍然能不斷地往上漲，這個其實就很說明問題了。
我覺得中國也面臨一些挑戰，這個挑戰來自於我們多年依靠房地產的投資去拉動經濟增長，這種增長模式的確可以讓經濟的增長迅速，但是也導致經濟對重資產過分的依賴，以及信貸過度的增長而帶來以後的困局，所以這個是我們現在面臨的問題。
至少在短期內，股市並非經濟的晴雨表，甚至可以說在以年為單位計算偏離基本面，當然最終還是會回到基本面，但是它可以偏離一直到你破產為止。這也就是凱恩斯名言所說，“股市可以持續地保持不理智，一直到你破產為止。”
21世紀：目前市場其實有很多黑天鵝的事件出現，在這個地緣政治複雜的環境下，你認為投資者應該如何規避風險？
洪灝：實話說並沒有辦法規避。今年是大選年，註定了會是很不平凡的一年。所以這些風險是沒有辦法規避的，可能只能夠透過購買一些黃金和國債來對沖一部分的風險。另外一方面，可以購買一些“中字頭”的高股息公司的股票。所以我覺得會有一定的方法去對沖一部分的風險，但是如果你要做投資的話，迴避這種風險是很難的，其實中國債券和黃金都是比較好的風險對沖的品種。
中國經濟處於小週期底部
21世紀：那麼接下來談一些宏觀經濟上的問題，您的書中有多次提到大小週期的概念，您認為目前中國的經濟處於怎麼樣的一個大週期和小週期呢？
洪灝：我認為中國經濟目前是在小週期的底部，因為這個週期主要還是房地產存貨週期和信貸的週期，所以它現在已經在底部一段時間了。從2022年的四季度開始到現在，其實它都一直在底部徘徊，遲遲沒有走出來，這個就是我剛才講的房地產，大家都覺得房地產市場低迷，中國經濟發展也不會太順利。
從資料上看，房地產的確影響到了我們中國的經濟週期的復甦，所以現在也需要耐心，但是週期本身並非鬧鐘，而且我們現在所處的時期可能跟以前也沒有完全的可比性，所以它需要時間，但是很顯然我們是在走經濟短週期的底部。
21世紀：您覺得房地產未來在中國整體經濟增長中會扮演一個什麼樣的角色呢？
洪灝：房子就是耐用消費品，跟車子沒有本質區別，“房租不炒”這句話講的就是這個意思，就是房子是用來住的，用來消費的，而不是拿來炒的。所以我覺得現在經濟中約三分之一是房地產相關的，將來可能降到10%左右。
價格與就業水平管理更為重要
21世紀：2023年中國完成了5%的增長目標，市場其實對這個目標還是比較有信心的，甚至在去年年初的時候，有些大行給出了6%的增長的預期。但是對於2024年來說很多機構給出了不同的答案，您對2024年中國經濟增長有何預期？
洪灝：我不覺得經濟增長要有一個既定的目標，尤其是對於現在的發展階段。我們以前依靠經濟增長的目標是為了協調資源的調配，有時為了達到某一個增長目標，不惜手段地刺激房地產、刺激信貸等，短期來說沒有問題，但是長期來看結果就是過分地依賴於某一個行業。
所以現代經濟的管理，價格水平和就業水平管理反而是更重要的，因為價格或者說通脹關係到人們的消費，就業關係到整個社會人們的生存。這些都是跟人民群眾生活水平息息相關的。按照以前的規律，我們的經濟增長主要是透過建造產能、滿足外需來完成的，因此我們的國民收入在GDP的佔比可能是同等水平國家中最低的，大概也就不到50%。到了歐美可能到70%~80%，甚至可能更高。
因此，經濟增長要保持一定的速度，能夠解決就業問題，但是過度以這種目標來去制定我們經濟增長的計劃，反而有的時候它就適得其反了。我認為2024年經濟增長具體情況，需要看外貿的情況，還有其他高精尖產業發展的情況。
21世紀：所以您認為說發展的質量比發展的速度其實更為重要。
洪灝：是。
嘗試發錢刺激消費
21世紀：那麼其實市場一直也在討論信心的問題，您認為如何能夠增加居民的信心，把高儲蓄轉化為投資和消費？
洪灝：當前高儲蓄率已經持續兩三年了，所以並不是說需要採取怎樣的措施去轉化。如果就業不穩定，前景不樂觀，然後收入也受到了各種各樣影響的話，那麼你讓他去消費他都不會消費的。
這是個比較大的問題。在宏觀經濟學裡，在穩定的環境裡，人的邊際消費傾向往往是穩定的。當環境發生大的變化的時候，他才會調整，比如說我原來賺100塊錢，我花50，現在如果我收入是80塊錢，我可能就花30塊錢。所以邊際消費顯然是在下降，而儲蓄率在升高。
所以這時候刺激消費其實是無效的，可以透過財政轉移支付去給居民發錢，然後讓大家有錢去消費，但這是我們從未做過的事情。中國城市居民人均年收入幾萬塊錢，所以每個月每個人發3000塊錢，這樣有可能再刺激一波消費等。但是你說如何系統性地去扭轉宏觀因素，我相信它並沒有完美的方法。
策劃：於曉娜
記者：張偉澤
監製：朱麗娜
編輯：李瑩亮
設計：林軍明
影片製作：袁思傑
出品：南方財經全媒體集團
