導讀：既然業績的持續性與穩定性並無大礙，當年在上市委會議審議的結果也為無需進一步落實事項，如今卻儼然已成為創業板上市釘子戶的耐普股份，到底是什麼在阻礙著其資本化的前程？
本文由叩叩財經（ID：koukouipo)獨家原創首發
作者：何卓蔚@北京
編輯：翟 睿@北京
2023年2月13日，面對外界的諸多質疑，湖南耐普泵業股份有限公司（下稱“耐普股份”）的創業板上市申請還是獲得了深交所上市委員會議給出的“符合發行條件、上市條件和資訊披露要求”的結果，並無需進一步落實事項。
近兩年時間過去了，此前被監管層“無條件”過會的耐普股份卻遲遲未能成功掛牌上市，甚至直到如今，連提交證監會註冊的資格都尚未獲得。
耐普股份IPO“難產”了，這是所有人都不得不承認的事實。
當初，作為深交所第一屆上市稽核委員會正式成立後首審的第一批擬上市專案，耐普股份IPO的命運備受外界關注。
2023年2月3日，隨著註冊制全面改革的落地，深交所在此前創業板上市委員會的基礎上組建了深交所第一屆上市稽核委員會，十天之後，深交所上市稽核委員會 2023 年第 1 次審議會議便緊鑼密鼓地拉開了稽核序幕。
在這場深交所第一屆上市稽核委員會的“首秀”稽核會議上，共有兩家擬IPO企業的首發稽核和一家已上市企業的可轉債發行申請同日過堂受審，其中，壓軸登場的便是耐普股份IPO（詳見叩叩財經相關報道《輔導期長達30余月！耐普股份IPO勇闖深交所上審委第一審：高管任職資格不符創業板規範！費用畸高，銷售人員平均薪酬直追董秘》）。
耐普股份為一家聚焦水泵及其控制系統研發的企業，主要從事工業泵、移動應急供排水裝備的設計、研發、生產、銷售和服務。
此番耐普股份申請創業板IPO上市，欲計劃透過發行不超過3166.67萬股以募集4.156億資金投向“立式長軸泵和新型永磁泵生產基地建設”、“加工生產線及測試、倉儲系統最佳化技術改造”、“研發中心升級建設”等三大專案和補充流動資金。
這也不是耐普股份的首次資本之旅。
這家在今年已迎來成立20週年的企業，曾在2015年8月成功在新三板掛牌交易成為了一家公眾公司。
或許流動性羸弱和估值乏力的新三板遠不能滿足耐普股份的資金需求和對上市公司身份的認同。
於是乎，2017年12月，在新三板掛牌僅僅兩年多時間後，耐普股份便選擇了終止在股轉中心的交易，開始籌謀A股IPO。
萬事開頭難。
這是耐普股份此番IPO的真實寫照。
雖然耐普股份早前曾有過掛牌新三板的經歷，按照普遍的邏輯，皆會認為其較一般普通企業來說，在財務、公司治理和內部風險控制等方面皆進行了標準化改造和合規，但令其意外的是，在耐普股份此次IPO僅在申報之前的籌備工作量和工作時限都是大大超過預期的。
據叩叩財經獲悉，從2019年底，耐普股份就選定中介機構開始進場對其進行上市前的輔導，直到2022年5月，其最終才終於獲得了監管機構對其上市輔導工作的驗收，整個上市輔導週期就長達30多個月，僅輔導工作報告便向當地證監局足足遞交過了十期。
恐怕令耐普股份沒有想到的是，更難的上市歷程還在後面等待著它。
自2022年6月27日向深交所提交創業板上市申請並獲得受理後，又近兩年半時間過去了，原本在上市稽核前期推進順暢的耐普股份，又陷入了可怕的“停滯”之中。
在IPO過會後，已21個月過去了，耐普股份卻遲遲未能進入到上市註冊流程。
如果僅從業績上看，耐普股份在近一年來雖可能無法保持前幾年的高速增長，但至少暫時並未出現大幅下跌的趨勢。
公開資料顯示，在2020年至2022年間，耐普股份營收從最初的4億出頭增長至了超過6.4億，對應的扣非淨利潤也從2020年時的不到6000萬，在2022年也完成了過億的突破。
目前耐普股份尚未公佈其2023年的財務資料。
但據叩叩財經獲得的其2023年上半年的營收資料顯示，在2023年1-6月，其至少也保持了經營的持續與穩定，錄得營業收入2.28億，基本與2022年同期的2.24億持平。
既然業績的持續性與穩定性並無大礙，當年在上市委會議審議的結果也為無需進一步落實事項，如今卻儼然已成為創業板上市釘子戶的耐普股份，到底是什麼在阻礙著其資本化的前程？
“耐普股份IPO的難產或許與其遭受到競爭對手的投訴與舉報有關。”一位接近於監管層的知情人士向叩叩財經透露。
“耐普股份在上市過程中，的確遭到了實名舉報，認為其在資訊披露及財務資料問題上存在著遺漏甚至是造假的嫌疑，早前，監管層也已責成負責保薦其此次上市的中介機構對此進行了核查。”對於遭到舉報一事，有接近於耐普股份的中介機構人士告訴叩叩財經，但對於具體的舉報細節和是否因此上市受阻，該人士則坦承“不方便透露”。
據叩叩財經獨家獲悉，2023年9月底，也即是在耐普股份IPO透過稽核半年多時間之後，深交所在內部發布的一份上市稽核動態中通報稱，在2023年8月，曾對1家首發專案的發行人、中介機構及相關人員的違規行為採取了口頭警示的監管措施。
該發行人等一干機構及人員受罰的主因為“未準確披露相關資訊”，直到深交所要求其對“投訴舉報事項”進行核查後才進行更新。
上述稽核動態中，並未公佈相關受罰的發行人的具體資訊。
上述接近於監管層的知情人士向叩叩財經證實，這家在2023年8月受到深交所自律處罰的擬IPO企業正是耐普股份，一同受罰的還有西部證券及兩位該專案的保薦代表人。
此次擔任耐普股份IPO保薦機構的為西部證券。
在耐普股份IPO受阻的這近兩年時間裡，西部證券的保薦業務也正在經歷著近年來的至暗時刻。
2020年時，西部證券的IPO承銷保薦業務一度迎來了高光時刻，其當年來自該業務的收入達到了3.24億元。
但在剛剛過去的2023年中，西部證券來自於IPO承銷保薦的收入已縮水至1.4億元，與此同時，西部證券在中國證券業協會公佈的2023年投行質量評價結果中，被從此前的B類降級為C類。
C類為投行質量評價最差的一類。在參與評價的98家國內券商中，僅有19家券商被歸為此類。
需要指出的是，目前在滬深兩市以及北交所申報上市的隊伍中，耐普股份IPO已成為了西部證券單獨保薦的最後一單。
1）尷尬的“進口替代”和異常的銷售費用
上述接近於監管層的知情人士透露，深交所是在2023年8月23日向西部證券及相關責任人出具口頭警示的通知單的。
該自律監管措施決定認定，西部證券作為保薦人，奉林松、瞿孝龍作為專案保薦代表，在專案的上市申請過程中，未按照《保薦人盡職調查工作準則》的要求，對發行人行業情況及板塊定位進行逐項核查，在深交所稽核問詢後仍未審慎核查發行人所涉及業務的產業分類情況，發表的核查意見不準確。
奉林松、瞿孝龍即為耐普股份IPO的兩位簽字保薦代表人。
近年來，由奉林松、瞿孝龍二人同時擔任保薦代表人且在深交所上市的專案也僅有耐普股份一家。
同樣的口頭警示，也被送至了耐普股份案頭。
此時的耐普股份IPO已透過深交所稽核長達半年之久。
對於耐普股份IPO的相關業務是否符合創業板定位，在其走上深交所發審會議上會受審之前，就已頗受爭議。
“進口替代”是此次耐普股份IPO最為響亮的口號之一。
在力證公司自身競爭優勢和滿足創業板“三創四新”定位屬性之時，耐普股份一再反覆強調著自身對行業“國產化”的優勢和貢獻。
在耐普股份最新披露的招股書（上會稿）中，便共有30餘處提及其“進口替代”。
耐普股份的主營業務實則分為工業泵和移動應急供排水裝備兩大塊。
在2022年之前，耐普股份IPO的報告期內，其來自於工業泵的營業收入皆大於移動應急供排水裝備，除了2020年，工業泵的營收佔比不到50%外，其餘的2019年和2021年，工業泵為耐普股份皆帶來了近55%的營業收入。
讓耐普股份為之驕傲的“進口替代”就產生於工業泵業務中。
耐普股份稱，其在立式斜流/長軸泵技術基礎上，研製並應用於國內首批國產大型 LNG 接收站的立式長軸海水泵，成功實現了替代進口。此後不久，其又在消防泵組技術的基礎上，參與並實現了海洋平臺消防泵組的進口替代。
在部分業務上實現“進口替代”也的確是事實。
但耐普股份如果想要依靠這些“進口替代”的事實作為其技術先進性的例證，就有些尷尬了。
實際上，耐普股份上述的兩塊業務的“進口替代”實則已經發生在十年之前了。
其中，LNG 接收站的立式長軸海水泵的“進口替代”發生於2013年，對海洋平臺海水消防泵組的“進口替代”則應用於2014年。
然而近十年時間過去了，來自於這兩起彰顯技術先進性的“進口替代”業務，不僅一直以來為耐普股份的營收貢獻份額和利潤佔比頗小，且並不出眾的毛利率也依然讓耐普股份相關業務指標未有起色且遜於同行。
據耐普股份披露的資料顯示，2019年至2022年上半年，耐普股份來自於 LNG 立式長軸海水泵和海洋平臺海水消防泵組兩項業務的合計收入僅佔其當期工業泵收入比例分別為 13.25%、5.38%、16.53%、11.97%。
在2019年至2022年上半年，耐普股份工業泵的營收佔比則分別為54.57%、47.88%、55.75%和43.70%。
換而言之，耐普股份所謂成功實現“進口替代”的業務，在其此次IPO報告期內，為其貢獻的營收佔比僅分別為7.2%、2.57%、9.21%和5.23%，最高也不到總營收規模的一成。
此外，在2019年至2022年上半年，耐普股份工業泵毛利率分別為 28.86%、30.53%、29.7%和 23.65%，而可比公司類似產品毛利率的平均水平則分別達到了 34.37%、33.27%、33.16%和 26.13%。
面對“進口替代”近十年，緣何相關業務的營收和利潤貢獻依然捉襟見肘的質疑。
耐普股份也承認稱“LNG 接收站和海洋平臺國內建設相對較慢，市場容量較小”，“公司海洋平臺海水消防泵前期主要以電動消防泵組為主，價值較高的柴油機消防泵組訂單較少”。
縱然號稱核心技術在業內具備領先性和創新性，但與同業其他可比公司相較，種種細節也顯示，耐普股份在市場中卻更像是一家銷售驅動型而非技術創新能力取勝的企業。
高企且不符合行業慣例的銷售費用便是最有力的明證。
據耐普股份公開披露的財務資料顯示，在2019年至2022年上半年，其銷售費用分別為6509.61萬、7408.55萬、8518.63萬和4214.32萬，佔當期營收比例分別達到了18.1%、17.63%、16.65%和18.76%。
可以類比的是，中金環境、三聯泵業、僑龍應急——這三家被耐普股份認可的同行可比行業中，在過去的幾年時間裡，平均銷售費用佔比皆遠低於耐普股份。
在2019年至2022年上半年中，中金環境、三聯泵業、僑龍應急三家公司的平均銷售費用佔比分別僅為 13.64%、13.46%、11.25%和10.68%。
細究耐普股份高昂的銷售費用組成，其銷售人員的薪酬更是大大超過行業平均的畸高。
在耐普股份IPO報告期內，2019年至2022年上半年銷售費用中，分別有1749.88萬、2402.40萬、2892.68萬和1712.14萬元用於支付銷售人員的薪酬，同期，按耐普股份平均銷售人員分別為91人、96人、102人和105人測算，其銷售人員在對應年份中的薪酬分別達到了19.23萬元/年、25.03 萬元/年、 28.36 萬元/年和 32.61 萬元/年。
耐普股份銷售人員的年薪在業內有多高呢？
以被耐普股份認可的同行業可比的上市公司中金環境為例，在2019年至2021年期間，其銷售人員的平均年薪僅為17.65萬元、13.11萬元和18.77萬元。
三聯泵業的銷售人員薪資水平與中金環境相似，2019年至2021年間，其年薪分別為15.22萬元、16.28萬元和18.90萬元。
同行可比的三家企業中，僑龍應急的銷售人員的平均收入在經過了2019年和2020年的16.08萬和14.05萬後，2021年出現了較高的增幅，達到了22.93萬元/年，但與耐普股份當年的28.36萬相比，依然差距頗大。
按照同行業銷售人員平均薪資水平測算，2019年至2021年內，僅分別為16.31萬元/年、14.48萬/年和20.20萬元/年。
可見，在最近三年中，尤其是2020年和2021年，耐普股份銷售人員的平均收入比行業平均高出分別達到了72.8%和40%以上。
不僅薪酬收入遠高於同行業，在耐普股份內部，銷售人員的薪酬也高得“離譜”。
就2021年來說，102名耐普股份銷售人員的平均薪酬便已達到了28.36萬元。
與之形成鮮明對比的是，在號稱堅持技術創新，並表示“如果公司不能持續加大研發投入，開展前瞻性的產品研發和技術創新；或公司未來研發進展和技術更新較為緩慢，無法順應市場發展趨勢開發新產品並佈局商業化安排；或研發成果不能滿足市場日益增長的需求，公司核心技術體系可能面臨技術迭代或被其他技術替代的風險”的前提下，耐普股份多位被認定為核心技術人員那遠不及普通銷售人員的收入，即便耐普股份已經意識到“公司產品的不斷創新對技術人員需求較大，若公司不能建立良好的激勵機制與職業發展規劃，在留住現有技術人才的基礎上引進適應市場需求的新技術人才，則未來可能會對公司產品的技術研發造成不利影響”。
在此次耐普股份IPO申報材料中，共認定了6位核心技術人員，除了身兼董事長身份的耿紀中和總經理周紅以及監事彭智新外，還有陳磊、 陳雙喜、龍翔等三人。
2021年，作為最核心的技術人員，陳磊、 陳雙喜、龍翔三人的薪酬僅分別為17.92萬元、19.87萬元和20.20萬元。
即便是身兼監事和核心技術人員雙職的彭智新，其2021年的薪酬也僅為23.34萬元，與當年銷售人員的平均年薪也低了超兩成的收入。
作為核心技術人員陳磊在2021年的收入，則僅是當年銷售人員平均年薪的六成。
更令人驚詫的是，在2021年中，耐普股份董秘田靈芝的報酬才僅為29.86萬元。
也就是說，耐普股份的銷售人員平均薪酬幾乎與作為耐普股份主要高管之一的董秘持平。
“銷售費用的異常，尤其是銷售人員的薪酬大大高於同行業慣例，很容易會被監管層懷疑可能存在透過員工向客戶進行賄賂或返利的情況。甚至可能存在未入賬的成本、費用或關聯方代為承擔成本費用的問題。”一位來自於滬上大型券商的資深保薦代表人曾告訴叩叩財經，尤其是耐普股份下游客戶大多數以中石化、五礦集團、中國化學等大型央企為主的情況下，更需要仔細核查銷售費用的合理性和銷售人員薪酬的真實性。
2）再遭追責的保薦代表人
因對耐普股份行業情況及板塊定位進行逐項核查，在深交所稽核問詢後仍未審慎核查其所涉及業務的產業分類情況，發表的核查意見不準確，直到深交所要求其對耐普股份的有關投訴舉報事項進行核查後才更新。
來自西部證券的兩名保薦代表人奉林松、瞿孝龍遭到了深交所的追責。
事實上，這也不是近年來瞿孝龍作為保薦代表人因對IPO專案履職盡責的缺失受罰的首例了。
2021年1月下旬，上交所在一份監管措施決定書（〔2021〕2號）中公告，兩名負責湖南華納大藥廠股份有限公司（以下簡稱“華納藥廠”）申請首次公開發行股票並在科創板上市專案的保薦代表人，因履行相關保薦職責不到位，被予以監管警示。
華納藥廠科創板IPO的保薦代表人之一即為瞿孝龍。
上交所認為瞿孝龍等二人作為保薦代表人未對華納藥廠相關資訊披露予以充分、全面的核查驗證，導致發行上市申請檔案出現多處不規範情形，如“未對發行人重要產品、 高階藥品收入、主營業務模式、重要合同等情況予以充分、全面核查”，“未按要求發表總體核查意見及修訂招股說明書，導致招股 說明書（申報稿）及稽核問詢回覆相關資訊披露存在不準確、不規範”等。
瞿孝龍算是券商業內的資深人士，擁有十餘年的保薦代表人從業經驗。
2010年，從國聯證券跳槽加盟到西部證券的這十四年間，瞿孝龍已經成功保薦了鹽津鋪子、可孚醫藥等知名企業成功IPO上市。
與瞿孝龍一起搭檔保薦耐普股份IPO的另一位保薦代表人奉林松，其從業資歷明顯遜於瞿孝龍，2021年初才正式註冊成為保薦代表人的他，耐普股份IPO是其作為保薦代表人申報的首例投行專案。
自2023年3月，華曙高科IPO獲得證監會註冊之後，西部證券至今也再無成功保薦的投行專案誕生。
顯然，西部證券如今已將投行業務大部分的希望押注在了耐普股份IPO這起久久懸而未決的上市專案上。
這也是西部證券目前在滬深兩市及北交所中唯一在審的獨立保薦上市專案。
除了耐普股份IPO外，註冊於陝西西安的西部證券，作為聯席保薦人與中信建投一起出現在了陝西水電IPO的中介機構名單中。
陝西水電是在2023年12月向上交所遞交主機板上市申請的，目前尚未完成首輪問詢。
不過按照當前的稽核態勢與耐普股份自身的情況，西部證券IPO保薦承銷業務在2024年“0”專案入賬將是極大的機率。
稍顯樂觀的是，據叩叩財經統計，目前由西部證券擔任上市輔導已進入備案及輔導階段的企業還有18家，其中已有一家企業進入了驗收完成階段。
即便從上市輔導到正式申報IPO乃至掛牌成功還需歷經多道關卡，期間變數叢生，但尚算充足的專案儲備，至少給了西部證券投行業務走出至暗時刻的希望。
2024年11月14日，與耐普股份IPO類似，已透過深交所上市委稽核超過一年半之久卻遲遲未能進入到註冊流程中的深圳市鑫信騰科技股份有限公司主動終止了其IPO的推進。
在2024年以來，已有20餘家已過會的擬創業板IPO企業最終鎩羽在了註冊的關口之上。
耐普股份是步其後塵最終飲恨A股，還是能幸運地扭轉乾坤改寫上市命運成功敲響深交所掛牌交易之鐘？
叩叩財經也將繼續關注。
（完）
