【導讀】六大投研人士解讀“併購重組”機遇： 政策紅利激發了市場活力，基本面強勁質地優良公司有望獲持續認可
中國基金報記者 方麗 曹雯璟 張燕北 孫曉輝
併購重組成為近期資本市場的熱門詞彙。
資料顯示，自“併購六條”釋出以來，已有上百家公司宣佈籌劃併購重組，顯示出近期併購重組的活躍度。同時，併購重組也引發資本市場的追捧，不少相關個股表現神勇，有些漲幅超400%。市場甚至認為，A股市場正在進入新一輪併購重組週期。
此輪併購重組熱潮有哪些特點？哪些板塊會更受益？背後是否存在風險？針對這些問題，中國基金報記者專訪了六位基金公司投研人士，分別為：
中航基金副總經理兼首席投資官 鄧海清
長城久祥基金經理 劉疆
華商數字經濟混合基金經理 劉力
東方阿爾法基金助理總經理、基金經理 唐雷
博時基金首席權益策略分析師 陳顯順
紅土創新基金宏觀策略研究員 侯世霞
這些投研人士認為，新“國九條”和“併購六條”等支援上市公司併購重組的政策紅利激發了併購重組市場的活力，同時併購重組給市場注入了新的投資思路和想象空間，未來那些基本面強勁、併購標的質地優良的公司有望獲得市場更持續的認可。
政策支援與市場化導向相結合
促進併購重組市場活躍
中國基金報記者：A股市場正在進入新一輪併購重組週期。您如何看待今年以來併購重組市場的整體趨勢和特點？
鄧海清：今年以來併購重組市場呈現出以下整體趨勢和特點：一是市場需求和政策鼓勵的共振。新“國九條”和“併購六條”等支援上市公司併購重組的政策紅利激發了併購重組市場的活力。二是地方國資頻頻出手。隨著國資國企改革的深入，地方國資在資本市場的活躍度持續提高，透過收購上市公司與招商引資相結合，塑造有競爭力的區域優勢產業，實現強鏈補鏈。三是在高質量發展和發展新質生產力的大背景下，傳統行業企業正藉助資本市場推動自身的轉型升級。
劉疆：併購重組市場進入到活躍狀態。在IPO放緩後，支援併購重組的舉措在密集推出，2023年全面修訂了《上市公司資產重組管理辦法》，2024年2月舉辦併購重組座談會，9月釋出《關於上市公司併購重組市場改革的意見》，彰顯了大力支援併購重組的態度。
從各種案例來看展現的主要特點有：一是進度明顯加快，審批效率提升，停牌時間縮短；二是併購資產或偏向於新質生產力方向；三是形式多樣。
陳顯順：本輪併購重組在政策鼓勵下熱度回升，特點在於鼓勵和加強監管並行。
今年以來多部門發文支援併購重組，新一輪併購重組週期正在開啟。今年以來，近200家上市公司披露重大重組事件，同比翻倍。
本次對於重組併購的鼓勵和加強監管並行。一方面，強調聚焦主業，支援上市公司之間吸收合併，引導頭部企業對產業鏈公司進行整合。但同時也明確針對“殼資源”進行限制，加大對“借殼上市”的監管力度，推動併購重組市場“追本溯源”。
透過結構性支援，既啟用市場活力，又確保併購活動的質量和穩健性，實現資本市場健康可持續發展。
劉力：政策的大力推動或是併購重組市場熱度上升的重要因素。第一，本輪併購重組在方向上更加註重“硬科技”領域、更加關注新質生產力。第二，政策導向與市場化交易相結合，監管層不斷完善保障和支援措施，促進了併購重組市場的活力和效率。第三，併購重組模式的創新，主要體現在支援跨界併購，如“併購六條”明確支援開展基於轉型升級等目標的跨行業併購。
唐雷：自去年7月IPO放緩後，未上市企業更加積極地尋求併購重組，從而實現資本退出。同時，上市公司也熱衷於收購優質資產來增強競爭力或探索新增長點，顯示出併購重組的市場需求。
在這一背景下，監管也積極響應市場需求，高效率地相繼推出包括“科八條”“併購六條”在內的一系列政策檔案，這些檔案不僅提供了更多交易工具，還切實打通了阻礙併購重組程序的制度堵點。因此，原本零星的併購重組案例逐漸匯聚並形成一股併購熱潮，特別是在以科創板為代表的“硬科技”領域，併購重組最為活躍。
侯世霞：為活躍資本市場、提振投資者信心，近兩年來宏觀政策在重組監管、稽核流程、科技公司估值包容性等方面逐步放寬。今年以來的併購重組，具有快捷和傾向於支援產業升級的特點。支援合理跨行業併購，建立重組簡易稽核程式，激發了市場活力，也推動更多高質量的併購重組交易。
提升資源配置效率、推動產業升級
併購重組多方面最佳化資本市場生態
中國基金報記者：在您看來，併購重組對中國資本市場發展帶來哪些積極作用和影響？
陳顯順：一是提升資源配置效率，促進資本市場高質量發展。併購重組能有效提升資源配置效率、推動產業鏈升級和產能出清，尤其是在科技創新領域和央國企的資源整合上發揮重要作用。
二是當前IPO節奏放緩的背景下，併購重組能夠發揮投融資功能，將成為資本退出的重要渠道。企業也可以透過併購重組實現間接上市，進一步增強資本市場的活躍度。
鄧海清：第一，最佳化中國資本市場的整體生態，抑制炒概念和炒市值，最佳化上市公司行業結構，提升上市公司質量和資本市場的活躍度；第二，支援經濟轉型升級、實現高質量發展；第三，為優秀企業快速擴張和提升競爭力提供了新的重要手段，提高企業經營效率和持續盈利能力。
唐雷：首先，透過收購優質資產、剝離置出低效資產，存量上市公司的基本面有望得到顯著改善。相較加大退市力度，併購重組是一種更加溫和的提升存量上市公司質量的路徑。
其次，相比於獨立IPO，透過併購重組可以實現產業資源的整合，進而在各個行業內培育出龍頭領軍企業和產業鏈的鏈長，這種方式不僅能促進行業技術進步，還能減少無效內卷。
最後，透過併購獲取的核心技術、專業團隊、渠道資源可以幫助上市公司補齊基本面短板，提升其在市場中的長期競爭力。
劉力：縱觀歷次政策週期，寬鬆的併購重組政策對股市或有一定的提振作用，因為企業或可藉助外延式擴張提速發展、行業能借助集中度提升最佳化競爭格局。
從企業外延式增長來看，一方面，併購重組是上市公司進一步轉型升級、尋求第二增長曲線的重要方式。另一方面，龍頭企業作為併購重組市場的主力軍，有望透過併購整合向平臺化方向發展，從而強化行業地位。從行業提升集中度來看，併購重組或可以改善市場秩序、促進產業轉型升級。
劉疆：併購重組的積極作用和影響非常明顯：一、作為資本市場的重要工具，可以起到提升資源配置效率、推動產業升級和格局最佳化、促進股權市場和上市公司發展的作用；二、作為IPO的重要替代和補充，運作效率高，有助於最佳化一二級的聯動，幫助資本和企業實現更好的融合互促。
侯世霞：當前政策週期下，併購重組作為資本市場的重要工具，具有提升資源配置效率、推動產業升級和產能出清、最佳化市值管理和促進股權財政發展的重要意義。其一，透過併購重組，企業能夠最佳化經營效率、整合優質資產，推動產業鏈升級。其二，一級市場股權投資專案不能IPO時，企業可透過併購重組間接實現上市目標，進一步增強了資本市場的活力和適應性。
未來A股市場併購重組仍將繼續活躍
中國基金報記者：近期，市場進入震盪整理，但A股併購重組概念股卻掀起漲停潮，其中不乏翻倍牛股。如何看待併購重組概念這波行情？是題材炒作還是基本面支援？未來漲勢是否可持續？
劉疆：併購重組給市場注入了新的投資思路和想象空間，市場給予正面回應是合乎邏輯的。前期在樂觀情緒的驅動下，具備併購重組概念的公司可能呈現普漲的景象；在這個階段之後，基本面會佔據主導因素，投資者對投資價值甄別會更加審慎，那些基本面強勁、併購標的質地優良的公司有望獲得市場更持續的認可。
陳顯順：首先，這是市場對於本輪始於政策轉向驅動行情的延展，經歷國慶前後指數的beta行情後，市場繼續沿政策指引方向尋找結構性機會，多部門發文支援併購重組的背景下，併購重組方向成為市場共識的方向。
其次，本輪重組概念行情或不能單一歸因於題材炒作，同時也伴隨併購重組標的基本面改善預期。往後看，脫離基本面、僅是題材炒作的併購重組概念可能很難持續，但真正透過併購重組實現企業經營質量改善、效率提升的公司值得重點關注。
鄧海清：這波併購重組概念行情，既有政策支援的因素，也符合中國經濟長期發展的需要。隨著中國經濟步入高質量發展階段，發展新質生產力迫在眉睫，傳統產業需要藉助併購重組實現轉型升級，高科技行業需要藉助併購重組做大做強。新“國九條”和“併購六條”等支援上市公司併購重組的政策為併購重組創造了更好的市場環境。可以預見，未來A股市場併購重組仍將繼續活躍，並湧現出一批優質企業。
侯世霞：上市公司透過併購重組實現產業整合或多元化戰略，有望提高資產質量、提升經營效率、提升估值空間，從而提高投資價值，這是併購重組的價值根本。在每一輪行情中，總是基本面和題材共振上漲的結果，基本面提供盈利的增長，題材炒作提升估值，二者不能完全分割看待。隨著併購重組政策支援力度加大，參與併購重組的上市公司數量有望逐漸增多，真正有價值的併購行為也會不斷湧現，行情是可以持續的。
唐雷：值得關注的是很多併購案例背後的含金量。部分上市公司透過“小並大”，買入優質“硬科技”，這確實在很大程度上提高了它們的投資價值。因此，併購本身是否構成利好，以及多大程度的利好，都需要具體分析。
劉力：短期來看，併購重組概念比較火，我們會更關注併購重組能夠真正有效改善基本面的上市公司，例如轉向發展新質生產力、併購“硬科技”資產，從而開啟第二增長曲線的企業；以及以併購重組化解產業過剩、行業競爭格局持續最佳化的龍頭企業。此外，在央企“三個集中”和強化市值管理考核的背景下，我們認為央企併購重組的機會也值得關注。
新質生產力
或將成為併購重組的焦點
中國基金報記者：哪些行業或領域將成為併購重組的熱點？其中，有哪些投資機會值得挖掘？
劉力：本輪併購重組，政策引導的重點方向既包括支援新質生產力企業的縱向整合，也包括支援傳統行業的橫向併購。其中“硬科技”併購重組尤為活躍，“科創板八條”和“併購六條”先後出臺，進一步引導資源要素向新質生產力方向集聚，鼓勵符合條件的上市公司透過併購重組做大做強。
唐雷：“硬科技”無疑是併購重組最為活躍的領域，這不僅涵蓋了科技龍頭企業收購一級市場的優質專案，也包括傳統行業龍頭對科技資產的跨界併購，後者最近已經得到監管的明確支援。落實到投資層面，投資者可以關注賽道具有稀缺性、技術具有領先性的優質科技企業。我們重點關注人工智慧、半導體等相關科技領域，我們判斷科技行業在人工智慧的帶動下將進入新一輪創新週期。行業在自身快速增長的同時，企業外延式的增長也有助於行業的高速發展。
鄧海清：從政策導向看，支援併購重組的目的是服務於實體經濟高質量發展，因此監管將支援資本市場的資源向產業升級和發展新質生產力的方向集聚。符合中國經濟高質量發展的趨勢、契合新質生產力發展要求的投資方向和機會將成為併購重組的熱點。
劉疆：金融地產、科技和高階製造為代表的新質生產力等行業或將成為併購重組的熱點。投資機會主要體現在：一是具有明顯規模效應，重組後實力顯著增強的公司；二是重組協同效應強，比如對產業鏈關鍵上下游進行整合的公司；三是併購標的質地突出，特別是細分冠軍、“卡脖子”環節專精特新公司等資產的投資價值易被市場關注和挖掘。
侯世霞：展望後市，三個方向的併購重組投資仍較為值得關注：
第一，國企改革背景下，一些傳統行業央企可能透過併購重組快速切入新興產業，或整合現有資源提升競爭力，實現轉型升級，拓展新業務、提升技術水平。
第二，半導體、人工智慧、新能源等領域的優質企業將透過併購重組實現快速上市。併購重組可能成為科技公司實現跨越式發展的重要途徑，為投資者帶來新的投資機會。
第三，併購重組是化解當前產能過剩的方式，製造龍頭公司有望藉機整合行業資源、擴大市場份額，鞏固市場地位。
陳顯順：投資機會關注新質生產力、行業集中度提升與央國企。
第一，經濟高質量深入發展階段，跨行業併購能夠引導更多資源要素向新質生產力方向聚集。
第二，為化解我國部分行業存在的產能過剩問題，本輪更傾向於採用產能置換、併購重組等市場化途徑，從而為製造業龍頭企業提供了整合行業資源、擴大市場份額的機會。
第三，2023年開始的新一輪國企改革中，佈局最佳化與結構調整是重點任務之一，支援鼓勵國央企併購重組或為長期方向。
併購重組呈現新特點
圍繞新質生產力有望成主流
中國基金報記者：您認為，未來併購重組市場將如何發展？併購重組中可能出現哪些新趨勢或新模式？
唐雷：當前併購重組市場的一個趨勢是支付工具多元化。隨著“科八條”“併購六條”等政策出臺，引入了包括定向可轉債、股份分期支付等在內多種新型支付工具，為併購雙方提供了更為靈活的博弈工具，而且允許差異化的定價策略，對於促成併購重組交易具有重大影響。
劉疆：併購重組呈現出一些新的特點：一是收購對價方式創新，比如支援上市公司分期發行股份和可轉債等支付工具、分期支付交易對價、分期配套融資等；二是對重組估值、業績承諾、同業競爭和關聯交易等事項進一步提高包容度，方便收購方以更開放的模式、更公允的定價吸收優質資產。
鄧海清：未來併購重組市場可能出現以下新趨勢：市場生態更加完善，炒殼、炒估值等亂象減少；產業整合和資源最佳化進一步加強。大市值或行業細分龍頭上市公司併購重組行為可能增多，實現強鏈補鏈，提升產業協同和資源整合能力，從而增強市場競爭力；圍繞新質生產力的併購重組有望成為主流。
陳顯順：隨著資本市場進一步成熟和政策逐步落地，未來併購重組將進一步推動中國企業在全球範圍內的競爭力提升。資本市場的繁榮並非短期現象，而是長期的戰略佈局。預計在未來一段時間內，上市公司將繼續在國家政策指引下推進行業整合，並透過多元化的併購形式，提升企業抗風險能力和創新能力。
劉力：預計未來併購重組市場在政策支援下或將持續活躍，科技行業的併購活動可能成為常態，央國企重組以及跨行業併購或將變得更加頻繁。
侯世霞：隨著政策的鼓勵和法治的完善，未來併購重組市場的活躍度和合規性，會大幅提升。結合我們國家經濟發展的現狀，未來伴隨我們的企業出海和資本出海，可能會有越來越多的跨境併購重組出現。同時，隨著AI發展，未來併購的內容，也許不限於實物資產，資料資產和虛擬資產也可以被定價和併購。
併購重組需防範多類風險
中國基金報記者：在併購重組推進的過程中也可能引發各類風險。具體有哪些風險和不確定性需要關注？
陳顯順：第一，注重併購重組對中長期基本面的影響。雖然政策暖流促使A股重大資產重組案例增多，單純為了股價訴求的併購重組也可能隨之增加，甚至可能對基本面產生副作用。
第二，併購重組後，雙方仍然存在協同整合問題，生產經營方式存在差異、企業內部組織架構等不同，也可能致使無法落實併購重組初期制定的盈利目標，進而引起商譽減值等風險。
侯世霞：併購重組涉及資產評估、定價、交易等多個環節，還有可能跨文化、跨國家進行。整個流程時間進度不可預知，且交易節點較多，不確定性較多。在具體投資中，二級市場有可能會過分樂觀，提前透支交易價值，投資者也容易在長時間的等待中，錯失其他投資機會。
鄧海清：從監管層面看，要防範極少數企業藉助併購重組炒概念、炒估值、違規信披、擾亂市場秩序。從企業層面看，進行併購重組除了要防範融資風險、市場風險，還要重視整合風險和跨界風險，避免企業因無序併購和盲目擴張背上包袱、失去原有的市場特色和核心競爭力。
劉疆：一是併購重組事項能否成功的不確定性風險；二是被併購資產與上市公司整合是否順利的不確定性風險；三是併購重組是否會導致上市公司股權結構、資金狀況、公司治理出現不利變動的風險。
劉力：併購重組在助力企業外延擴張的同時也需注意一些風險，比如，企業脫離主業導致的經營風險和監管風險、過度融資與經營投機化的風險、併購競買方面臨收購標的經營不善導致商譽減值風險等。因此，監管層在鼓勵上市公司規範、有效實施高質量併購重組的同時，也會引導上市公司樹立正確的發展觀和風險意識。
唐雷：首先，盲目跨界進入一個全新領域進行併購，可能會帶來顯著風險；其次，併購完成後的資產和團隊整合同樣充滿變數。此外，如果併購對價過高，可能會導致較大的商譽累積。一旦後續業績不達預期，可能會觸發商譽減值。
編輯：小茉
稽核：木魚
版權宣告
《中國基金報》對本平臺所刊載的原創內容享有著作權，未經授權禁止轉載，否則將追究法律責任。
授權轉載合作聯絡人：於先生（電話：0755-82468670）
