來源：證券
出品：新浪財經上市公司研究院
作者：IPO再融資組/鄭權
近日，醫療器械生產商蘇州愛得科技發展股份有限公司（下稱“愛得科技”）收到了北交所問詢函，二次IPO之旅又有進展。
對比發現，愛得科技經銷模式收入佔比顯著高於同行可比公司，異於同行的銷售模式尤其是依賴經銷商會給公司業績真實性蒙上陰影。愛得科技多家規模較大的經銷商剛成立不久便能貢獻高收入，有的還是0實繳註冊資本0員工參保，個別經銷商甚至存在關聯交易非關聯化的嫌疑。此外，公司經銷商數量十分龐大且變動十分頻繁，相當數量的經銷商成立不久便登出，或存在“突擊開發-退出”的迴圈。
高度依賴經銷模式拷問業績真實性
招股書顯示，愛得科技的主營業務是以骨科耗材為主的醫療器械的研發、生產與銷售，主要產品包括脊柱類、創傷類、運動醫學等骨科醫用耗材以及用於傷口療愈的創面修復產品。
2021-2023年、2024年前三季度，愛得科技分別實現營業收入2.98億元、2.86億元、2.62億元、2.03億元，同比分別增長20.11%、-4.11%、-8.22%、-2.39%；分別實現歸母淨利潤0.93億元、0.93億元、0.64億元、0.5億元，同比分別增長17%、-0.21%、-31.85%、-14.41%；分別實現扣非歸母淨利潤0.87億元、0.88億元、0.51億元、0.46億元，同比分別增長26.83%、1.13%、-41.94%、-7.06%。
營收、淨利潤連續下降，尤其是2023年度扣非歸母淨利潤大降40%以上到0.51億元，是愛得科技不能再次申請創業板IPO的重要原因，因為選擇含有淨利潤指標的創業板上市標準，最近一期的淨利潤標準需要高出6000萬元，而愛得科技不能滿足。2022年9月，愛得科技遞交創業板IPO申請，但過了半年終止，原因未明。
如果愛得科技2024年的淨利潤再大幅下降50%以上甚至虧損，恐連北交所上市要求都難滿足。然而，經銷商疑點重重的愛得科技，財務真實性幾何？
作為一家醫療器械生產商，愛得科技相比同行更加依賴經銷商。2021年-2023年，愛得科技經銷模式收入分別為29092.28 萬元、26856.18萬元、22712.47萬元，佔總營收的比例分別為97.71%、94.07%和 87.08%，約佔9成。
來源：申報材料
同行可比公司中，凱利泰經銷收入模式佔比約佔60%、大博醫療和威高醫療的佔比約為70%、春立醫療經銷模式收入佔比約為75%，三友醫療兩票模式下的收入比佔在20%-50%之間。由此可見，愛得科技相比同行更加依賴經銷模式。
IPO實務中，投資者對嚴重依賴經銷模式的發行人的客戶十分關注，核心問題是否涉及虛增業績。愛得科技多家規模較大的經銷商剛成立不久便能貢獻高收入，有的還是0實繳註冊資本0員工參保，有的個別經銷商甚至存在關聯交易非關聯化的質疑。公司經銷商數量十分龐大且變動十分頻繁，相當數量的經銷商成立不久便登出，是否存在“突擊開發-退出”的迴圈待考。
經銷商疑雲密佈
招股書顯示，2021-2023年，愛得科技每年新增經銷商數量分別為436家、566家和817家，新增經銷商當期銷售收入佔經銷收入比例分別為5.7%、10.74%和 11.82%，佔經銷毛利比例分別為6.58%、11.38%和11.64%；退出經銷商數量分別為318 家、402家和409 家，退出經銷商上年度銷售收入占上年度經銷收入比例分別為4.56%、4.95%和7.99%，占上年度經銷毛利比例分別為4.85%、5.72%和8.52%。2021-2023年各期末，愛得科技經銷商數量分別為898家、1062家和1470家。
由此可見，愛得科技的經銷商變動十分頻繁，尤其是2023年，新增經銷商佔期末經銷商數量的比例高達58%。2023年末，愛得科技的經銷商數量高達1470家，經銷收入22712.47 萬元，平均每家貢獻收入15.45萬元收入，這個均值不算太高。
經銷商頻繁變動，一是考驗愛得科技業績的穩定性，二是拷問業績真實性。尤其是，愛得科技的主要經銷商疑點重重。
如愛得科技2022年、2023年第二大客戶杭州融譽醫療科技有限公司（下稱“融譽醫療”），融譽醫療系愛得科技前員工茅亞斌設立，自2019年開始與愛得科技合作。資料顯示，融譽醫療成立於2019年5月27日，成立當年就與愛得科技合作，愛得科技的前員工茅亞斌為前東家貢獻不菲。
2020年，也就是融譽醫療成立的第二年，其就為老闆茅亞斌的前東家愛得科技貢獻了1456.72萬元的收入，佔後者總營收的5.88%，躋身第四大客戶。2021——2023年，融譽醫療分別為愛得科技貢獻1，809.12萬元、2，302.63萬元、1，953.44萬元的收入，各期內都是後者的前三大客戶，對愛得科技而言可謂居功至偉。
然而天眼查顯示，融譽醫療的註冊資本100萬元，實繳資本僅12.5萬人民幣，參保員工人數僅2人。此外值得關注的是，除內植入產品，愛得科技其他產品佔杭州融譽同類產品的銷售額的80%到100%，可見依賴程度。試問，愛得科技與前員工經銷商融譽醫療的交易真實性幾何？
又如愛得科技2022年度、2023年度第三大客戶武漢賽洛麥德科技發展有限公司（下稱“賽洛麥德”），2021年-2023年與愛得科技的交易金額分別為1，349.17萬元、1，340.31萬元、1，329.57萬元，交易金額十分之高。
來源：天眼查
但天眼查顯示，賽洛麥德實繳資本為0，參保員工人數也為0，與其每年至少1300餘萬元的銷售金額不太相符。更有意思的是，賽洛麥德2020年12月因登記的住所或經營場所無法聯絡而被列入企業經營異常名錄，更凸顯其異常。
再如上海聯益信醫療科技有限公司（下稱上海聯益信），成立於2022年5月29日， 成立當年就與愛得科技合作。2022年、2023年，雙方的交易金額分別為398.28萬元、601.23萬元。如此之高的交易金額，上海聯益信應該有一定的資金實力和履約能力，然而天眼查顯示，上海聯益信參保員工人數為0 ，實繳資本為0。
來源：天眼查
類似於賽洛麥德、上海聯益信這種銷售金額與工商註冊資訊、資本實力不匹配且成立時間較短的經銷商還不少，如濟南涵昱商貿有限公司（已登出）及其關聯公司山東康之信醫療科技有限公司 、山東康之信醫療科技有限公司的參保人數都為0 、實繳資本為0；又如江蘇知鹿達醫療器械有限公司，參保人數為0……
值得重點關注的是萍鄉市雲澤合科技有限公司（下稱“萍鄉雲澤合”），其與愛得科技2022年、2023年的交易金額分別為158.47萬元、242.62萬元。天眼查顯示，萍鄉雲澤合成立於2022年2月10日，成立當年便與愛得科技合作。但天眼查顯示，萍鄉雲澤合的參保人數為0，實繳資本為0。
愛得科技表示，與萍鄉雲澤合合作是因為另一家經銷商廣州縱途醫療科技有限公司（廣州縱途）的登出，萍鄉雲澤合承接了廣州縱途的業務。
資料顯示，廣州縱途於2015年6月設立，設立時陳宏英、張廷旺分別持股65%、35%。廣州縱途實際控制人為鍾耿禕，陳宏英為鍾耿禕親屬，張廷旺持有的35%股權系代李逸飛持有。2022年5月，李逸飛辦理了退股。
值得關注的是，李逸飛自2008年5月至 2015年8月期間一直擔任愛得科技商務總監職務，2015年6 月至2018 年 6 月，擔任愛得科技董事、副總經理；2018年6月至今，擔任愛得科技董事、總經理。並且，愛得科技實控人黃美玉2015年4月將愛得有限 10%的股權無償轉讓給李逸飛（目前持股比例8.75%）。
由此可見，廣州縱途曾是愛得科技關聯方。2021年和2022年，愛得科技對廣州縱途的銷售金額分別為848.32萬元、 192.2萬元（彼時終止合作）。與廣州縱途終止交易後，萍鄉雲澤合承接了廣州縱途的業務，加上李逸飛2022年5月辦理退股，有投資者質疑愛得科技存在關聯交易非關聯化的問題。
此外，李逸飛還曾入股成都弘匯康商貿有限公司（成都弘匯康）。成都弘匯康成立於 2014年7月。2019年11月，李逸飛受讓成都弘匯康5%的權益，因此愛得科技與成都弘匯康的交易也屬於關聯交易。2021年末，李逸飛不再持有成都弘匯康股份。
招股書顯示，成都弘匯康位列愛得科技2021-2023年前五大客戶，交易金額分別為1,590.91萬元、1,303.94萬元、979.74萬元。有投資者質疑，2021年末，李逸飛從成都弘匯康退股，可能存在關聯交易非關聯化的嫌疑。
江蘇證監局指出，2015年至2017年上半年，愛得科技與關聯方常州蘇天鴻醫療器械銷售有限公司發生了關聯交易，金額分別為332.26萬元、476.51萬元、293.69萬元；與關聯方廣州縱途發生關聯交易，金額分別為8.41萬元、354.57萬元、242.90萬元。但愛得科技未及時就上述關聯交易履行審議程式並進行資訊披露，因此公司及總經理李逸飛被採取監管談話的措施。
