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證券時報記者 安仲文
萬物皆週期。長期投資到底要多長？近期，這也成為許多基金經理深入反思的熱門話題。
2024年2月1日，傳統板塊代表陝西煤業盤中創下上市以來最高價。至此，陝西煤業在2016年以來的8年多時間裡累計漲逾7倍（後復權，最高價對比最低價，口徑下同），表現可謂驚人。同期，新經濟代表控股的累計漲幅則大幅落後，不過騰訊控股也曾於2016年—2021年累計大漲近6倍。兩相對比，針對“新與舊”的選擇無疑也讓基金經理犯難。不少基金經理敢於在2015年之前重倉陝西煤業，但在嚮往新經濟“繁花似錦”的順勢思維中，又在2015年左右對陝西煤業“斬立決”，就此別過牛股。
如今，“8年7倍”的陝西煤業再度吸引超200只基金產品重倉，未來的故事又會怎樣？
與大牛股失之交臂
“站在新經濟和硬科技開始火爆的風口上，你的基金重倉股會優先買入陝西煤業還是騰訊控股？”這是一位基金經理最近提出的問題，是關於“所有股票皆為週期股”以及“長期投資到底要多長”的反思。這位基金經理認為，“任何投資者都會容易相信，時間越往後，逆風的傳統賽道股就會表現越差。”實際上，無論是基於正常思維抑或是逆向思維，這都是一個很難讓人給出正確答案的選擇。
在新經濟的潮水中，2016年陝西煤業股價最低曾探至3.75元（後復權）。或許因為剛剛經歷了新經濟賽道在2015年的彈性洗禮，以及據此對未來懷抱著偉大構想，多數基金經理在整個2016年間幾乎就沒有對陝西煤業正眼瞧過。當年，進入陝西煤業前十大流通股股東名單的公募基金只有融通基金的融通行業景氣基金。2016年三季度末，融通基金投資總監鄒曦所管理的融通行業景氣基金將陝西煤業納為該基金的第二大重倉股。
鄒曦是公募行業中少有的“長期不跳槽”老將，效力融通基金已達23年。鄒曦在股票投資上令人印象最為深刻的，是他的一個旗幟鮮明的觀點——無論是新經濟成長股，抑或是傳統賽道的週期股，最終全都是週期股。在2017年的一次採訪中，鄒曦向記者強調，基於A股上市公司的業績和股價表現來觀察，所有的股票都是週期股，唯一的差別在於各家公司、各個行業的週期長短不一而已。比如，金融、地產、投資品等受宏觀長週期影響；白酒、家電等消費股受產品生命週期影響；軍工、計算機等行業受技術進步週期影響；科技賽道的消費電子股受智慧終端帶來的產業週期影響。
在新經濟已經“起風”的2016、2017年，鄒曦仍對新經濟成長股和傳統週期股一視同仁，並前瞻性地強調了“所有股票皆週期股”。不過，這位早早獨門重倉陝西煤業的明星基金經理，最終也與陝西煤業的大行情失之交臂。2017年四季度末，持倉僅一年有餘，鄒曦就將陝西煤業清出了重倉股名單。自此至今，融通行業景氣基金的核心股票池再無陝西煤業。
撫今追昔，陝西煤業無疑成為許多“尋牛”基金經理的痛點。從2016年最低3.75元一路漲至最近的30.12元（後復權），這隻傳統賽道中比消費概念還要缺乏吸引力的煤炭股，8年多一點的時間累計漲逾7倍，可謂實打實的大牛股。
“風口”打敗逆向思維
鄒曦並不是最早獨門重倉陝西煤業的基金經理。當然，他的大膽投資已足夠表明，他能夠在新經濟風口已開啟的背景下實施逆向思維，因為此前的2014年仍有不少基金經理重倉陝西煤業，但在一年後的新經濟潮湧中卻選擇了集體“跑路”。
“2015年是個關鍵節點，許多基金經理在2014年還願意重倉煤炭股，但在新經濟洗禮開始後，這些基金經理在2015年都減倉甚至清倉了，所以2016年重倉陝西煤業的公募基金只有鄒曦管理的產品。”深圳地區一位持倉陝西煤業的私募基金經理認為，大多數投資者很難在浪潮般的洗禮中進行逆向思維，因為這麼做很可能與投資常識不符。2014年敢於重倉陝西煤業的基金產品，經過新經濟一年多的洗禮後大多選擇向市場風格妥協。
記者查閱資料也發現，2014年四季度末，陝西煤業的前十大流通股股東名單幾乎被社保基金組合、公募基金產品霸屏，當時華寶興業多策略增長基金、長盛同德基金等一批公募基金產品赫然在列。不過，3個月後A股市場風格出現巨大變化，基於新經濟的高成長、高彈性以及經濟轉型升級的投資大邏輯，這些重倉陝西煤業的基金經理紛紛賣出了該股。
“2015年前後兩個時段的投資態度意味頗深，多數基金經理對2015年新經濟個股的介入很深，導致他們最終錯賣了陝西煤業。”上述私募基金經理稱，在2014年敢於重倉陝西煤業，而2015年開始後就不願再碰，很大程度上說明了基金經理實施逆向思維的困難。
逾200只基金今又來
顯然，如果長期投資足夠“長”，當新經濟風口“起風”時，基金經理很難在新舊賽道之間取得最佳選擇。
倘若以2016年為起點算，基金經理買入了騰訊控股，儘管該股期間也曾有可觀漲幅，但至今的8年多累計收益率僅約140%，與陝西煤業同期的7倍多相差甚遠。這一對比顯然顛覆了投資者的一些固有思維，比如那些看似極可能被新產業顛覆的舊賽道，未必就越往後投資風險越大。作為舊賽道中被新經濟、新技術衝擊最大的煤炭領域，依然在資本市場和產業投資上有其生存的邏輯，這也是陝西煤業至今的表現能超出公募基金預期的內在原因。
在部分基金人士看來，陝西煤業的走牛不僅反映了“長期投資應有特定週期”“萬物皆週期”的邏輯，同時也顯示“便宜”是投資的關鍵要素之一。相關人士強調，新賽道越熱，舊賽道機會就越顯著，“新舊”的投資機會往往呈現“先新後舊”，因為市場情緒和資金推動著新賽道的估值提升，新賽道的供需平衡由於資金過熱和大量跟風競爭而遭到了破壞，甚至出現部分舊賽道企業加入新賽道競爭，加劇了新賽道的供需矛盾。而舊賽道的過冷和出清，使得龍頭公司的市場份額進一步集中，反而提升了盈利能力。
值得一提的是，在陝西煤業“8年7倍”之後，公募基金經理也重新正視了這個經受新經濟洗禮多年的舊賽道龍頭。根據基金四季報資料統計，截至2023年末，重倉陝西煤業的公募基金產品超過了200只，這些基金到底能陪伴這隻牛股走多遠，不妨拭目以待。
